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雷达卡
自去年9月美国华尔街爆发金融危机以来，全球金融市场和实体经济先后遭受冲击，国
际货币基金组织日前预测，世界经济今年会面临60年来首次负增长。不过，伴随着各国政府
陆续出台救市措施，金融危机恶化程度已有所减缓。
危机爆发以来，欧美一些大型金融机构濒于破产，整个金融系统出现急剧动荡。随着危
机由金融领域向实体经济蔓延，发达国家陷于严重衰退，消费和投资均出现萎缩，同时失业
率急剧上升。发展中国家则面临外资撤离和初级产品价格大跌引起的出口萎缩和经济下滑。
危机时刻，各国政府成为阻止金融危机向实体经济蔓延的主要力量，各国纷纷通过减息
、向银行注资和提供担保等措施稳定金融系统。据联合国估算，自危机爆发以来，各国政府
宣布的财政、货币和金融政策涉及金额已达到约16万亿美元。
在各国政府的积极干预下，信贷市场显示出部分解冻迹象，包括高盛、摩根大通等金融
企业已通过政府担保向市场发行债券筹集资金；国际商用机器公司、辉瑞制药有限公司和默
克公司等大企业的并购活动也有助于活跃资本市场。
进入3月以来，一些金融企业发布的盈利预测给全球金融市场传递了一些积极信号。市
值曾排名全球第一的美国花旗银行在历经生死考验之后，近日宣布今年前两个月出现盈利。
美国银行、摩根大通和巴克莱银行等欧美大型金融企业也对今年盈利前景作出了积极预测。
作为美国经济风向标的纽约股市自危机爆发以来首次出现连续两周上涨，亚太和欧洲股市也
出现了回升行情。
联合国全球经济监测部主任洪平凡在接受新华社记者采访时指出，全球金融危机恶化速
度已经有所减缓，各国政府出台的救援措施会逐步稳定金融市场，遏制经济衰退。鉴于政策
的滞后效果，乐观地估计金融危机有望在2009年下半年见底。不过，洪平凡强调，见底和复
苏是两个不同的概念，真正的经济复苏可能要到2010年才开始，“‘病来如山倒，病去如抽
丝’，用这句话来形容金融危机的发生和危机后经济的复苏过程是非常恰当的”。
美国奥本海默基金公司董事总经理李山泉认为，目前金融危机的核心问题是如何处理金
融系统的不良资产，如果只是向金融企业输血而不对企业管理层改革并进行债务重组的话，
很难从根本上解决危机。他指出，由于经济全球化导致全球资本的流动规模和速度都超过以
往任何时期，国际货币基金组织和世界银行都未完全具备监管全球金融市场的能力和条件，
金融危机更暴露出国际金融体系的脆弱。国际金融体系需要顺应变化及时调整，否则很难预
防新一轮危机。
美联储主席伯南克最近表示，如果金融系统恢复稳定，美国经济有望在今年年底结束衰
退。他认为，金融系统稳定的标志是私人投资重新回到金融系统。
2传媒头条:全面考量前瞻分析 货币政策游刃有余...
--近期货币信贷数据和货币政策走势分析
观察实际利率水平，应当看总体物价水平，而不是单单看CPI或PPI；应当拉长周期、前瞻
性地分析，不能用单月数据来考证；纵向看，我国目前的实际利率水平并不高。未来几个
月，商业银行信贷增量将比前几个月显著减少、但仍会有一定的水准，而增速也将有所放
缓。
票据融资和中长期贷款共同驱动信贷增速再创新高
2009年2月末，人民币贷款余额同比增长24.17 %，增幅比上月末高2.84 个百分点，同比
增速再创近年新高；从新增贷款绝对额看，尽管比上月有所下降，但当月新增贷款仍然高
达1.07万亿元，同比多增8266 亿元，创历史当月新高。
人民币信贷继续高增长，春节因素并不是主要原因，而票据融资和中长期贷款双双快速增
加则是主要驱动力。从对公贷款的情况看，虽然其中的中长期贷款占比稳定在46％左右、
增量占比还有所下降，但对公中长期贷款的绝对增量相当高。2月份这一数字为3678亿元，
为近年当月的最高水平。1－2月合计，对公中长期贷款新增8907亿元，比去年同期高出65
％，这说明我国保增长、拉内需的政策对投资、信贷的拉动作用已经显现。
2月份票据融资增长4870亿元，虽比上月有所少增，但在对公新增贷款中的比重超过上月
，达到47％，绝对额和增量占比继去年11月之后均再创近年新高。票据融资持续大幅增加
，一是因为在适度宽松的货币政策下，市场化的贴现利率的下降幅度要大于一般性贷款基
准利率的降幅，企业出于降低融资成本的考虑，更多的使用票据融资替代短期贷款。二是
因为商业银行在经济走势不够明朗、资金面较为宽松、前期央票等其他投资工具发行量偏
少的情况下，加大了发展风险较小但收益相对（超额准备）较高的票据融资的力度，以便
以信贷投放的量弥补利差收窄对收益的影响。三是票据融资期限短、流动性强，属于"攻守
兼备"的信贷业务品种，便于商业银行在尽早"抢占规模"的同时，应对形势和政策变化的不
确定性。
货币供应增速继续攀升，各项存款增长趋势不一
广义货币供应增速持续上升。在贷款持续高增长的推动下，M2增速也不断攀升。2月末，
广义货币余额（M2）同比增长20.48 %，比上月末提高1.69个百分点。M1同比增速在1月份
经历短暂回落后恢复上升，2月末M1同比增长10.87％，比上月末上升了4.19个百分点。M1
增速回升，可能有季节性因素和基本面因素的双重作用。从季节性因素看，1月份，企业在
春节前大幅增加定期存款、集中发放奖金（1月份企业活期存款减少6297亿元，定期存款增
加6871亿元），2月份这些季节性因素消失。从基本面看，M1增速的回升、与M2增速之间的
差距缩小，可能也在一定程度上显示企业对经济前景的信心有所恢复。
各项存款增势不一。财政存款同比少增，主要是因为财政收入增速下降，而拉动内需政策
进一步实施、财政支出的力度加大。储蓄资金持续回流。居民户存款增加4562亿元，同比
少增5150亿元，主要原因是去年春节在2月份，季节性因素造成对比基数较高。企业存款增
加9954亿元，同比多增8085亿元，主要是受春节因素和贷款派生存款较多的共同作用。
全面考量当前我国的实际利率水平
对于我国实际利率水平问题，我们有以下几个观点：
第一，观察实际利率水平，应当看总体物价水平，而不是单单看CPI或者PPI;
第二，观察实际利率水平，应当拉长周期、前瞻性地分析，即不能用单月数据来考证，最
少要用未来一年之内的物价水平与同期的利率水平相比较；
第三，纵向看，我国目前的实际利率水平并不高。退一步看，即使用一年期存款基准利率
与同期CPI之差来考察目前的实际利率水平，与历史水平相比也不算很高（见图）；
第四，特别应当指出的是，判断实际利率水平的高低，要与经济周期的变化相联系。经济
景气的时候，法定利率的变化往往跟不上物价的变化，导致实际利率为负；经济处于周期
底部附近的时候，情况则相反。按照这一逻辑，我国目前的实际利率水平也比较适度，与1
998年亚洲金融危机之后的水平大致相当。
第五，要关注市场上实际执行的利率水平。由于我国分别对存、贷款利率的上下限进行管
制。因此不仅仅要观察基准利率，还要观察金融机构、金融市场、甚至民间借贷中实际执
行的利率水平。如果考虑贷款利率下浮比重较大、金融市场利率较低、票据贴现较多等因
素，那么目前我国的实际利率水平更低一些。
关于未来信贷走势和货币政策的展望
未来几个月，商业银行信贷增量将比前几个月显著减少、但仍会有一定的水准，而增速也
将有所放缓。一是随着央行公开市场回笼资金力度的加大、国债发行规模的扩大以及近期
大幅降息预期的弱化，商业银行票据融资的增长可能有所放缓；二是经过去年底至今年初
一个季度围绕大型建设项目的密集信贷投放，接下来商业银行对其他一些项目和制造业、
中小企业的信贷需求会更加谨慎地进行甄别。
货币政策方面，维持央行年内可能小幅降息的判断。一方面，货币信贷数据已连续一个季
度快速增长，对实体经济的拉动作用将在今年2、3季度进一步发挥，利率政策的效果已经
并将继续显现。加之年初以来，一些先行指标显示我国经济最困难的时期正在过去。在此
情况下，存贷款基准利率继续大幅、频繁降低的可能性在降低。此外，继续大幅降息也会
对资本外流产生一定的影响。但另一方面，国际经济形势不容乐观。我国出口数据已经连
续4个月负增长，并有进一步恶化的趋势。而据世界银行预测，今年全球经济将出现二战以
来的首次年度负增长，全球贸易也将出现80年来的最大降幅。在外部需求存在相当不确定
性的情况下，我国仍有继续出台包括降息在内的各项反周期政策的可能。而我国物价水平
的持续显著走低，以及欧盟、英国等经济体的进一步降息，也使得我国继续降息仍有空间
。降息的具体时间选择要综合考虑我国宏观调控政策效果和全球经济走势而定。此外,作为
降息的"替代措施"，也不排除进一步加快利率市场化步伐、扩大贷款基准利率下浮幅度的
可能。
法定存款准备金率大幅降低的可能性减弱，但不排除适度降低或者差别性降低的可能。一
方面，由于近期我国外贸顺差保持高位，金融机构存款增长稳定、超额准备率回升、存贷
比合理、系统性风险可控、流动性较为充足，大幅降低法定存款准备金率的可能性不是很
大。央行将更多地使用公开市场操作工具微调金融体系的流动性。另一方面，宏观经济形
势、跨境资金流动和国际金融危机仍在发展变化，随着进口降幅的放缓外贸顺差可能高位
回落。在上述情况下,央行仍可根据情况适度调节准备金率。
信贷走势和货币政策对商业银行今年的业绩造成多方面影响。一方面，贷款增长持续提速
，为商业银行增加利息收入奠定了"量"的基础；另一方面，考虑到新增贷款中有相当部分
是利率较低的票据融资，以及相当比例按揭贷款的利率下浮，加之利率市场化可能会有新
的动作，商业银行利差收窄的幅度可能会超过预期。当然，短期内商业银行资产质量、特
别是不良资产率不会显著恶化、上升。
3传媒头条:20国集团伦敦峰会将会取得什么成果 ...
4月2日在伦敦召开的20国集团峰会，在提升信心、刺激经济，以及反对保护主义这两大议
题上将达成共识，领导人们将会发表宣言并产生积极的效果，但在其他问题上由于存在分
歧，将很难获得有效的成果。事实上关于国际金融体系改革的议题已经被引入了歧途，稳
定国际金融体系和国际金融市场的核心问题或不会被真正涉及。
将于今年4月2日在伦敦召开的20国集团峰会设定了5个议题，提升信心刺激经济，反对保
护主义，增加对发展中国家的援助，改革国际金融体系和机构，加强国际金融监管。根据
笔者对20国集团峰会的准备情况所做的分析，此次峰会在提升信心、刺激经济，以及反对
保护主义这两大议题上将达成共识，领导人们将会发表宣言并产生积极的效果，但在其他
问题上由于存在分歧，将很难获得有效的成果。事实上关于国际金融体系改革的议题已经
被引入了歧途，稳定国际金融体系和国际金融市场的核心问题没有被真正涉及。
现存国际金融体系的主要缺陷是美元信用扩张失控
作为主要国际货币，美元的信用是国际金融体系的基础。布雷顿森体系崩溃以及随后不断
爆发的历次国际性金融危机都与美元的信用危机或者美元汇率大幅度的波动有关。这次美
国金融危机的导火索虽然是次贷危机，但是住房抵押贷款的泡沫式扩张也是在美国国际收
支逆差创历史高纪录的背景下产生的。如果美国不能利用美元国际货币的地位维持巨额的
国际收支经常账户逆差，不能将过剩的美元导出美国金融体系，美国就必须为减少逆差而
收缩货币扩张，这样，就会迫使美国联储提早收缩美元的扩张过程，房地产泡沫就不会被
吹得如此之大。
布雷顿森林体系崩溃之后，浮动汇率制成为国际汇率制度的主流。尽管发展中国家仍然想
方设法维持汇率的稳定，大多数都采取了钉住主要国际货币的钉住汇率制。但是由于在国
际经济学术界，美国学者占据主流地位，鼓吹浮动汇率让汇率波动来调节国际收支的理论
一直占据主导地位。而事实上，汇率浮动并没有能够带来国际收支的有效调节，贬值与长
期逆差国同时存在已经成了经常现象。国际收支的调节主要是靠资本账户的开放和短期资
本大规模移动来进行的，这也就是为什么国际收支经常账户的逆差规模越来越大，最后引
起全球严重失衡的原因。同时因为资本快速流动，资本流动的扭曲也成为经常现象，并不
断引发金融危机。从欧洲的货币危机到东南亚金融危机，尽管可以找出各自很多的独特原
因，美元汇率的大幅度波动和短期资本的冲击一直是主要原因之一。
美元的国际货币地位支持了美元信用过度扩张，当泡沫扩张到极限重新收缩之后，美国的
金融危机就不可避免。由于现行的国际金融体系中美元是最主要的国际货币，美元信用的
收缩就必然引起全球性的连锁反应。美元计值的金融资产一旦缩水，其在全球的连锁性影
响就是必然的，全球金融紧缩和经济衰退就不可避免。跨国金融机构和绝大多数国家都不
仅对美元存在依赖，也对美国金融市场存在高度依赖，因为我们持有的任何美元储备和资
产都是美国金融市场的产品。因此，国际金融体系的核心问题是如何维持美元价值稳定和
确保美元的信用扩张不失控的问题。
在一个国家内部，信用扩张无序和失控是金融危机爆发的主要原因，早期的银行券发行由
于没有管理者，常常是失控，并经常引发银行倒闭风潮。也正因为此，催生了现代中央银
行来统一管理银行券的发行，信用的扩张和收缩成为中央银行统一调控的对象，也在一定
程度上减少了金融危机爆发的拼合冲击的烈度。当然，按照马克思主义的观点，中央银行
并不能杜绝金融危机的爆发，因为金融必须适应实体经济发展的需要，一旦中央银行货币
调控出了问题，金融危机仍会爆发，或者以严重通货膨胀的形式取代金融危机。今天，当
我们面对信用扩张国际化和全球化的客观环境时，信用的国际调控和全球治理就显得十分
必要。但是，人们现在只是看到了金融机构在微观层面过度扩张和风险评估失误的导致金
融泡沫生成的问题，对宏观层面信用在全球扩张的失控尚未给予足够的重视。这次G20伦敦
峰会没有提出全球信用的调控与治理，只是提出监管金融机构的议题就充分说明了这一点
。
对谁加强监管？
20国集团伦敦峰会对需要加强金融监管虽然存在着一些共识，但是欧美之间在加强金融机
构透明度、风险控制准则以及对对冲基金等机构的监管上却存在矛盾。欧洲指责对冲基金
等投机性金融机构对金融市场稳定有破坏作用，要严加管制，美国则强调市场机制，应该
通过增强透明度使风险得到披露。因此，伦敦峰会所能达成的结果可能只是对金融监管达
成一些原则性的意见，对各国国内金融监管提出一些基本的准则。但是对于国际金融活动
，尤其是大的跨国金融机构的跨国境的金融活动，要建立起具体的监管的标准，可能还需
各方进一步讨价还价。在此次金融危机之前，主流经济学和主要发达国家都在鼓吹放任自
由，放松监管。现在的确是需要改变这种氛围，到了要强调对跨国金融活动进行监管的时
候了。我们需要对跨国金融机构的风险资产和道德风险问题制定国际规范，还需要对大型
跨国金融机构的破产和一些主权国家债务的破产制定相应的准则。但是，如果没有对国际
4传媒头条:涨幅过大 非美货币近期投资“有点悬”...
趋势：非美货币或成"强弩之末"
上周，美联储出手购买3000亿美元长期国债的消息，让美元拉开了下跌序幕--3月18日，
美元指数跌幅当天达到2.95%，接下来的3月19日，美元指数再跌1.21%。
与此同时，美国在本周一披露的文件中称，联邦政府将利用问题资产救助计划(TARP)项下
至多1000亿美元的资金以及私人投资者提供的资金创造出5000亿美元的购买力，用于购买
过去遗留的资产，而且该计划的规模未来有可能扩大至1万亿美元。美国实行量化宽松政策
的举措，直接推动了美股的再度强劲上扬，也提高了市场的风险偏好，令美元的避险需求
减弱，进而支持非美货币走高。
但是，非美货币的强势是否可以一直持续呢？
招商银行上海分行外汇分析师赵蔚表示，短线来看，非美货币的强势依然可以延续一阵。
但是从技术层面看，很多非美货币如欧元、澳元等都显示出上涨过猛的情况。"以欧元为例
，短短两周之内，大涨1000点。"再加上市场担忧欧美其他国家都效仿美国实行量化宽松政
策，"所以包括欧元在内的其他非美货币很可能迎来新一轮跌势，非美货币的短线风险很大
。"
赵蔚进一步分析，非美的这种涨势，或许最多只能延续到4月初。届时欧洲央行一旦降息
，目前的上涨可能就变成近阶段的"最后一涨"，因此投资者应谨慎对待目前非美的强势。
投资：兑外汇宜逢低吸纳
随着美元的下行和非美货币的强势，赵蔚表示，市场上的外汇交易量在近期一直处于上升
过程。"一般情况下，只要非美货币涨了，交易量都会放大。"但是这只是针对进行外汇实
盘交易的投资者而言，市场的巨幅波动，增加了投资机会，也因此放大了交易量。
不过赵蔚表示，非美货币中，也并非全部都没有机会。她个人比较看好澳元后期的走势。
这主要源于澳元还具有一定的商品货币特性。
赵蔚分析，一旦量化宽松货币政策在其他国家被效仿，在为金融市场提供流动性的同时，
在中长期必然造成大量纸币的泛滥，形成强大的通货膨胀压力，进而推动大众商品特别是
资源类产品价格全线上涨，澳元也可能因此而受益。因此，赵蔚认为澳元可能在短期内上
摸前期高点0.7266，甚至更加高的0.7500。
对于大众投资者而言，如果要进行相关币种的投资，就要注意把握短线机会和做好风险控
制；而对于那些有外汇使用需求的投资者，赵蔚建议，如果是要进行移民或者为子女准备
出国留学的经费，可以在未来市场回调时逢低吸纳，而且"最好分批兑换所需币种比较合适
"。
但另一方面，部分投资者比较关注的外币理财产品是否因应市场的变化而推陈出新？西南
财大信托与理财研究所研究员张星告诉记者，目前市场上的外汇理财产品，其发行比较规
律，市场短期的波动，对其影响并不大。
据张星所在机构统计的数据显示，上周7家商业银行共发行了21款外币理财产品，发行数
与前一周相比基本持平。在投资领域方面，绝大部分产品投资于外币债券市场和外汇市场
。而且各商业银行外币理财产品的发行数有企稳的迹象，而外币理财产品的预期年收益率
与前期相比，也基本持平。
从产品类型看，这些外币理财产品主要还是以固定收益类为主，发行品种则依然是美元产
品主打，欧元、澳元等产品为重点辅助品种。以上周发行的外币理财产品为例，21款产品
中，美元产品占据了10款，澳元产品有4款，欧元产品为3款。这些产品的投资期限也仍以
中短期为主，其中欧元和澳元产品的期限均为1个月至6个月之间，相比较而言，美元产品
的投资期限分布较宽，从1个月到5年期的都有。
5:贸易保护绝非解决当前危机的药方...
--访英国贸易与投资部长默文·戴维斯
作为本次G20金融峰会的东道主，英国在应对危机的诸多重大政策问题上的看法引人关注
。在峰会召开前一周，记者有幸在伦敦对英国新任贸易与投资部长默文·戴维斯勋爵做了
一次专访。
两个月前刚刚上任的戴维斯在英国本土以及亚洲都有着很高的声望，他曾出任渣打银行董
事长和CEO，是一位备受业界尊敬的银行家，也是一个地地道道的"中国通"。
作为与英国贸工部大臣曼德尔森平级的一位重量级政府高官，戴维斯就对伦敦峰会的预期
、中英经济和贸易前景以及银行业危机解决等热点问题作了精要阐述。
贸易保护不是危机解药
上海证券报：作为贸易部长，您对于在当前危机背景下重新抬头的贸易保护主义如何看？
应该怎样应对这种风险？
戴维斯：我过去很长时间都在银行工作，出任贸易部长刚刚两个月。但在贸易保护主义的
问题上，我认为，这绝对不是当前全球危机的解药，这也是英国政府的观点。相反，真正
的良药在于扩大贸易，在于世界各国领导人坐到一起，就气候变暖、全球协作以及金融监
管等诸多重要问题协商达成一致。
在我看来，国际贸易的繁荣会在未来数十年中帮助更多人摆脱穷困，这才是正确的前进方
向。世界要发展，就必须要更大地发展贸易。在过去10到15年中，正是国际贸易的飞速发
展，帮助中国、印度、印尼以及非洲等的数亿人摆脱了穷困。从这一点说，中国和印度、
巴西、巴基斯坦以及尼日利亚等国家在国际上扮演了越来越重要的角色。在当前的危机之
际，各国更加需要坐在一起携手应对。因此，这次的G20峰会有着尤其重大的意义。
上海证券报：就您的部门而言，英国在G20会上有没有什么具体的提议？
戴维斯：是的，我们的确有许多具体的提议，但现在不方便透露细节。我可以告诉你的是
，在这一轮信贷危机和全球经济衰退中，每个国家都受到冲击，所以，现在是大家携手合
作的时候，而不是采取贸易保护的时候。没有什么时候比现在更应该强调全球合作了。
上海证券报：您觉得中国会在这次G0峰会上会发挥多大作用？
戴维斯：G20峰会是非常重要的一次会议，而中国在国际事务中扮演更大角色也非常重要
。中国是一个非常大的经济体，像中国、巴西这样的大型新兴经济体现在对于全球经济愈
加举足轻重。在当前世界经济深陷危机的情况下，全球各国尤其需要团结一致，在诸如IMF
改革以及金融业监管等重大问题上取得共识。从这次危机中我们可以一再看到，世界经济
是紧密联系的，许多重大问题都需要通过彼此合作才能解决。我想这也是危机带给我们的
最好教训。
对华出口两年要翻番
上海证券报：能不能谈谈中英经贸的现状和前景？
戴维斯：中国和英国有着密切的经贸联系。越来越多的中国公司在英国上市，两国贸易也
持续增长。布朗首相已经表示，要在未来两年把对华出口翻番。重要的是我们要继续发展
贸易，英国是全球第六大制造国，我们的经济在过去几十年中发生了巨大的变化，英国也
看到了很多对华出口商机。最近几年我们两国贸易迅速发展，我想这种良好的势头今后也
会延续下去。我也很高兴看到中英两国间的贸易持续增长。
金融服务、银行、保险等许多英国公司已经在中国投资，并且在继续加大投资。与此同时
，更多中国的大型金融企业，比如工商银行，比如中国银行、建设银行，也在积极到英国
这样一个国际金融中心寻求发展。
英国是欧洲在华投资最大的一个国家，我们已经在中国有了大量投资，并且继续在工程、
可再生能源、水务以及科技等很多领域寻找投资机会，英国在这些领域具有传统优势。如
果中国有意购买相关产品和技术，我们也很乐意出售。
上海证券报：您怎么评价最近中国企业代表团赴英采购的举措？有没有一些具体的数据？
戴维斯：温家宝总理的访问非常成功，陈德铭部长率采购团的访问也非常重要，但最重要
的是，中英两国持续加大发展双边投资和贸易。最近温总理的访问以及中国采购团的到来
，无疑为英国的企业带来了更多实实在在的商机。
至于这次采购团在英国的签约情况，我不能给你一个具体的数字。我想更重要的是，英国
企业在很多领域都愿意向中方出售产品，像路虎汽车就跟一些企业签了合同。不过，还有
不少交易尚未最终敲定。英国希望在未来几年将对中国的出口扩大到100亿英镑，我们希望
在2010年左右实现双边贸易基本平衡。所以，类似的采购团取得实际可见的成果，对于英
中两国都很重要。
上海证券报：不少中国公司在寻求海外包括在英国的并购机会，您对此如何看？英国会不
会有这方面的顾虑？
戴维斯：你可以看到许多中国公司已经在英国实施了成功的收购。众所周知，英国是一个
开放的市场，对外国投资者也很有吸引力。我很高兴看到华为等中国公司也在英国开展了
成功的投资。英国市场对于中国企业的吸引力在于我们的开放，我们的科研实力以及高素
质的人才。我们现在仍是中国企业有很有吸引力的一个投资目的地，当然我们也看到对中
国出口的巨大潜力。
对于外来投资，我们一向持开放态度，现在也是如此。我们是欧洲最开放的经济体，并且
会继续保持这样开放的立场。
上海证券报：现在大家都非常关注中国经济会不会受到世界大环境拖累，您怎么看？
戴维斯：中国经济在近些年中取得的成就令人惊叹，不管是西部开发、银行改革还是工业
发展，等等。当然，作为一个日益融入全球化的经济体，中国不可避免会在这轮危机中受
到冲击，特别是出口。不过，我对中国政府有能力应对危机充满信心，中国的经济刺激也
能够收到预想的效果。
金融监管改革不能各自为政
上海证券报：金融业占到英国经济很大比重，这次的金融危机会不会影响到英国经济的未
来？有很多机构都预计，英国可能成为本轮全球经济衰退最严重的一个。
戴维斯：从全球看，金融业的规模在这次危机之后都多多少少在变小。但是英国是非常多
元化的经济体，除了金融业，我们在工程、制药、矿业等诸多行业都有不错的实力。金融
业在短期陷入低谷可能对我们的经济带来冲击，但英国经济具有足够的弹性，这也是外国
投资人为什么一直愿意到英国投资的最大原因。我想着重强调的一点是，英国经济非常多
元化，我们并不只有金融业。
上海证券报：您觉得这次金融危机对于国际金融机构和金融监管改革有何教训？
戴维斯：亚洲金融危机期间我在中国香港和新加坡。从当时的危机以及这次的危机中可以
吸取很多经验教训。IMF等国际金融机构必须与时俱进做出改变，我很高兴看到中国现在已
经成为金融稳定论坛的一员，这是非常重要的举措。
同样重要的是，金融服务业的监管改革不能各自为政，不能有一个亚洲的模式、一个欧洲
模式以及一个美国模式。我们需要的是一个全球统一的模式，让银行、对冲基金以及其他
金融领域得到统一监管。这不仅是这次G20峰会应该致力于解决的，也是其他类似会议应该
努力的方向。
在这方面，我对这次的G20峰会有着乐观的预期，相信通过这次会议许多国家能够在金融
监管方面进行更加密切的合作，我想同样重要的是各国在危机之际通过更多的对话进一步
加强监管合作。
上海证券报：有很多人都提出了设立一种新储备货币的想法，您怎么看这一问题？
戴维斯：人民币成为越来越重要的一种国际货币，特别是随着中国资本账户逐步开放。我
预计未来几年中，人民币会在国际贸易中扮演更重要的角色，而从更长远来看，人民币也
会成为一种重要的国际货币。这是很好的迹象。
我相信，在现阶段，美元还会是最主要的国际贸易结算货币。当然，人民币也会日益成为
重要的国际货币。就像国际金融中心可以有新加坡，也可以有香港、伦敦等其他城市，国
际货币也可以同时有多种。英镑、欧元也在其中。
上海证券报：作为一个银行家，您认为银行国有化是否好主意？是否一定要这样做呢？有
没有更好的解决办法？
戴维斯：我们并没有国有化银行，我们已经做的是尽量采取措施稳定金融体系，不管是在
美国还是在其他国家。英国政府也采取了很多措施，事实证明这些措施是稳定金融体系的
有效方法，比如政府入股莱斯银行和RBS的股份，比如接管诺森罗克银行和B&B银行。
尽管有人说，金融体系的其他很多方面并未受到危机太大影响，比如英国的保险市场、法
律和会计等中介行业，但我们迄今为止对银行业采取的救助措施的确是稳定市场的正确举
措。我相信在未来几年中这些银行会重新回复健康状态。
总的来说，我对银行业危机的解决持乐观态度，各国针对银行危机都采取了各自认为适当
的很多重大举措，英国也一样，我们的应对措施很大胆，也做出了正确的选择。
人物简介
默文·戴维斯生于1952年。2009年1月14日被任命为英国贸易与投资部长。
此前，戴维斯先生曾长期供职于渣打集团。戴维斯1997年12月加入渣打董事会，并在2001
年11月至2006年期间担任该行CEO。2006年11月以来，他出任渣打董事会主席。
2002年6月，戴维斯因其在香港金融服务业所做的杰出贡献而被授予最高级巴思爵士勋章
（CBE），他还被香港特区政府委任为太平绅士。
已经有两个小孩的戴维斯是一位体育健将，热爱马拉松运动，他是英超球队托特纳姆热刺
队的忠实球迷。
6金融高杠杆何去何从？...
投资银行、商业银行对金融高杠杆的使用在过去几十年中达到了极致，最终导致了世界性
的通货膨胀和资产价格泡沫。金融危机爆发后，人们纷纷谴责美联储的货币政策、金融机
构的过度杠杆化，"去杠杆化"浪潮迅速在全球展开。
《巴塞尔协议》对商业银行的资本充足率有硬性外在约束，最低资本充足率的要求，实际
上规定了商业银行的最高杠杆率，商业银行的风险也被控制在一定范围内。但是，条文的
监管终究有限，金融创新必然会打破监管限制，随着商业银行的业务不断发展，商业银行
的金融杠杆也在不断调整。美国银行业数据显示，美国银行业金融杠杆率约在11倍至14倍
之间，近十年的趋势是先降后升。看起来似乎十几倍的杠杆率不能说很高，但如果考虑到
商业银行管理资产的规模以及在货币政策中的乘数效应，14倍与11倍就有很大差别了。以
花旗集团2007年的一级资本909亿美元计，3倍资产扩张就是2730亿美元！即使很小的杠杆
扩展也会带来巨额的资产规模扩张。
促成如此大规模的资产扩张或者说杠杆提高，归纳起来，大致有如下几个因素：首先，全
球的流动性过剩为高杠杆提供了"舒适的温床"。其次，现代商业银行的功能已经相对传统
商业银行有了很大的飞跃，自20世纪70年代以来，信息技术不断发展，金融交易技术逐渐
成熟，非银行金融机构大规模出现，对商业银行形成了强有力的挑战，现代商业银行"从传
统的以'融资中介'为核心，逐渐转型为以'财富管理'为核心"，而在正常情况下，投资型业
务如果不出现系统性风险，保持较高的杠杆率能为商业银行带来丰厚回报。
如果说商业银行十几倍的杠杆率还算"保守"，那么投资银行几十倍的杠杆率简直就是"贪
婪"了。数据显示，美国四大投行（高盛、摩根、美林、雷曼）的杠杆率从2003年的平均19
倍左右杠杆提高到2007年的28倍左右，雷曼在2007年杠杆倍数超过30倍。投资银行不能吸
收公众存款，只能依靠金融市场融资，包括贷款和发行股票、债券。这种严重依赖市场的
融资方式与如此高的金融杠杆并存的局面，显得很不协调，但是正是这种看似不协调的模
式却实实在在的存在了5年之久，直到他们在危机中倒塌。
在传统投资银行模式的转型中，交易型业务成了投资银行收入的主要来源，而这需要大量
资金的运作。由于投资银行本身不能吸收公众存款，只能通过放大杠杆获取大量的资金。
不过，这些都只是投行高杠杆化的基础条件，真正实施高杠杆的高管人员的决策机制才是
最直接的因素。新世纪以来，投资银行变更为公司制并且成为上市公司，完成从合伙制到
公司制的转变，风险变为有限责任形式。但利润分配机制却保持着原有的合伙制形式，一
个典型的表现就是华尔街从业人员的高额年终奖金及离职薪金。高额年终奖金是根据从业
人员为公司带来的利润发放的，而与其为公司带来的风险无关。在此激励机制下，投行管
理人员自然敢于通过高杠杆操作获得巨额资金，然后通过交易型业务创造更大的利润。这
种不对称的激励约束机制虽然也能有效地激励员工去金融创新，但是在传统的业务接近饱
和时，金融创新就可能出现在需要大额资金运作的高风险领域，例如对高风险资产的投资
、自营业务等。另一方面，在股东不可能增加股本，只有通过债务融资才能获得如此大的
资金，而公司财务风险完全由股东承担的情况下，高杠杆运作就成了管理人员的最佳选择
。
对冲基金从它产生之日起，就采用杠杠交易。最早的对冲基金利用市场中的无风险套利机
会，通过拆借巨额资金建立对冲头寸，只要资产价格有小幅波动，这种对冲方式就会带来
巨额利润，因此，杠杆交易是对冲基金的"天性"。但是不同类型的对冲基金，其杠杆倍数
有很大差异。近几十年来发展起来的对冲基金已逐渐偏离了无风险套利操作的基准，转而
投资高风险的金融衍生品，例如信用违约掉期、期权、期货等。对冲基金的高风险投资策
略不仅没有使其降低杠杆倍数，反而逐渐提高，这种"赌博式"的操作早已违背了对冲的"天
性"。
物极必反，人性的贪婪最终将会使其自食其果。当金融危机到来，泡沫破灭之际，信用扩
张机制转变成信用收缩机制，金融体系的"去杠杆化"成了在危机中将损失限制在最低程度
的最好选择。
但是，"去杠杆化"时代真的来临了吗？显然这不是个简单的是与不是的问题。随着金融全
球化的进一步深入，世界经济越来越需要一种或者多种价值相对稳定的货币充当世界货币
的职能。但是，现行的美元、欧元、日元等国际货币的发行国家出于拯救本国经济的需要
，竞相提出庞大的金融救援计划，向市场注入巨额的基础货币，而当金融危机过后，这些
货币通过高杠杆化扩张涌入市场时，世界金融体系将会崩溃，回归金属货币时代的呼声则
会越来越高。因此，矫枉不能过正！不能从一个极端走向另一个极端，"去杠杆化"应该只
是目前的应急措施，当危机逐渐散去，金融杠杆将会恢复到正常水平，不再贪婪与疯狂，
而多了点理性与责任。
我们要做的是，合理监管金融机构并及时揭示金融产品杠杆率的风险，在维持现代金融系
统正常运行的同时，防范过度杠杆化带来的风险。
7多方承压日元延续跌势...
昨日亚洲交易时段，因围绕美国清理银行业有毒资产计划的乐观情绪引发了对高收益货币
的需求，日元延续了前近几个交易日的跌势，兑欧元和澳元分别触及5个月和4个半月的低
点。
除了风险偏好情绪令日元承压外，日本经济前景低迷及之前日本央行扩大了公债购买额度
的举措，均令市场投资者不愿买入日元。至亚洲收盘，欧元兑日元攀升逾1.6%至134.36日
元，触及10月以来最高点；澳元兑日元攀升至69.56，触及11月初以来最高；美元/日元亦
走高1.3%至98.24日元，从上周触及的一个月低点93.55日元处进一步反弹。
昨日晚间美国政府宣布向私人投资者提供许多优惠，以帮助清理银行业高达1万亿美元的
有毒资产，该计划获得投资者的认可，美股升7％，创近5个月来单日最大涨幅。
因全球股市的上涨削弱美元的避险魅力，投资者对澳元等货币青睐有加，因这些国家的基
准利率在零水准之上，央行似乎也不太可能采取量化宽松的办法来启动经济。至亚洲尾盘
，澳元兑美元一度升至0.7095,为1月初以来最高。但此波涨势长期内是否能继续仍有待观
察，因全球经济和澳洲经济前景黯淡，且澳洲央行或在4月降息25-50个基点，亦对澳元走
势带来下行压力。目前从走势图上分析，现汇价已经突破0.6852的阻力位，预计将1月高点
上看0.7266一线。
8韩国经济刺激方案追加17.7万亿韩元...
韩国政府昨日公布，将追加17.7万亿韩元（约合130亿美元）的政府支出，希望能够借此
为今年韩国的经济增长率贡献约1.5%。这笔额外支出是韩国政府追加预算计划的一部分，
至此，追加预算的总规模达到了史无前例的28.9万亿韩元（约208亿美元）。
据悉，上述资金将主要用于现金救济、低息贷款、基础设施建设以及就业培训等方面。整
个追加预算计划总额已经相当于韩国GDP的1.9%，比韩国政府在1998年亚洲金融危机时的支
出多出两倍。
来源：证券时报
撰稿人：吴家明
通缩。目前英国经济依然持续疲软，据财政部预期今年英国GDP将收缩2.8%，这一数字比去
年11月预期的多出三倍。
此外，德国央行行长韦伯周一表示，尽管欧洲央行在４月２日的利率会议上仍有进一步降
低基准利率的空间，但需要注意其中潜在的通胀风险。他指出，任何扩张性货币政策将来
都有可能导致价格不稳定。
英国2月通胀数据好于预期，弱化了市场对英国央行降息至零的预期。目前英国央行正面
临进一步实施量化宽松货币政策和通胀反弹风险的两难处境。数据公布后，英镑兑欧元和
美元扩大涨幅。英镑/美元顺势突破1.4700水平，刷新1.4775的六周高点，欧元兑英镑跌至
0.9211英镑。
9欧洲通胀反弹风险隐现...
英国国家统计局昨日公布的数据显示，虽然英国经济严重疲软，但受食品价格上涨及英镑
走软等因素推动，英国2月消费者物价指数（CPI）年率上升3.2%，高于预期的2.6%；月率
上升0.9%，高于预期的0.3%。这是英国CPI五个月来首次出现上升。
此外，英国2月零售物价指数月率上升0.6%，而预期是下降0.2%。英国央行行长金恩在写
给财政部部长达林的信中表示，虽然从当前看通胀有反弹迹象，但预计未来数月将恢复大
幅下滑的势头，且在明年将低于3%的目标水平。金恩表示，消费者价格指数将引导央行货
币政策的持续时间，为应对经济衰退，日前英国央行已开始采取印刷货币的量化宽松政策
。
英国央行官员表示，因英镑走软导致进口成本增加，再加上经济疲软，很容易导致通缩。
英国央行货币政策委员会成员布兰奇福劳周一也表示，英国央行必须尽可能避免英国出现
10世贸组织：今年全球贸易额将下降9%...
世界贸易组织２３日发布报告说，由于经济危机导致全球需求大幅减少，２００９年世界
贸易额预计将下降９％，为第二次世界大战以来最大降幅。
世贸组织在当天发布的年度全球贸易形势评估报告中说，鉴于大部分发达国家已出现经济
衰退，且今年年初多数主要经济体出口严重下滑，２００９年世界贸易形势将异常严峻。
报告指出，经济危机对发达国家出口造成的影响尤其严重，预计今年发达国家出口将下降
１０％。发展中国家出口预计将下降２％至３％。
报告说，由于２００８年下半年全球贸易形势急剧恶化，去年世界贸易额仅增长２％，明
显低于前年６％的增幅。
世贸组织总干事拉米在一份声明中说，全球需求大幅减少会导致贸易额进一步下降，而贸
易融资枯竭也是造成贸易活动大幅减少的重要原因，在发展中国家情况尤其如此。
11经济策略遭质疑 奥巴马立即嘴硬...
面对美国国际集团（AIG）奖金风波引发的众怒以及纳税人对政府庞大财政预算的质疑，
美国总统奥巴马将于当地时间24日晚上召开记者会，解释其经济策略。这距离财政部推出1
万亿美元的不良资产剥离计划仅一天的时间。这也是奥巴马就任以来召开的第二次记者会
。
虽然不良资产剥离计划公布后，美股暴涨近7%，道指收高497点，创近五个月来最大单日
涨幅，但一些专业人士依然质疑该计划能否见效。为提振经济，美国政府此前出台了7870
亿美元的经济刺激计划。该计划包括工薪阶层税收减免、基础设施投资、对低收入群体的
补助以及在新能源领域的投资，奥巴马还预计上述计划将在两年内创造350多万个就业机会
。而最近美联储又开动"印钞机"救市，其中就包括购买3000亿美元的长期国债，更导致了
美元走势疲软。
市场预计奥巴马将在新闻发布会上对上述一系列计划进行大力辩护，并为其2010年近3.55
万亿美元的财政预算寻求支持。白宫发言人吉布斯表示，奥巴马将在会上向美国民众汇报
美国经济的现状，经济刺激计划的进展以及以后前进的方向。此外，奥巴马还将被问到包
括金融监管改革以及即将进行的20国峰会等问题。据悉，美国财长盖特纳将亲自掌帅，推
进金融改革。
就在上周，AIG事件令奥巴马陷入极度的被动中，同时也转移了大家对财政赤字问题的关
注。日前国会共和党及部分民主党纷纷抱怨美国政府用于经济刺激计划的开支过大，这将
导致2009财年出现1.75万亿美元的赤字，明年还将出现1.17万亿美元财政赤字。
对于美国经济发展的预期，美国国家经济研究局（NBER）前主席费尔德斯坦昨日表示，美
国的经济衰退状况将会持续到明年。而目前已经推出的经济刺激计划不足以抵消经济下行
的压力，届时还需要推出新的财政刺激计划。
费尔德斯坦表示，就美国政府目前所推出的财政刺激计划不足以抵消因消费者减少开支导
致的经济下行压力。除非拯救金融市场的举措有助于抵消这种负面影响，否则未来美国政
府可能还需要出台新的财政刺激方案。但他认为，重整金融市场就可以抵消经济下行压力
的可能性不大。费尔德斯坦表示，此前有人士预计今年底美国经济就会结束衰退的观点太
过于乐观。
12:国际金融体系改革能走多远...
以主要发达国家和发展中国家构成的20国集团峰会（G20）将于4月2日在伦敦举行，主要
讨论如何采取短期和长期措施解决国际金融和经济危机、重建全球金融体系和改革国际货
币基金组织（IMF）等国际金融机构，共同应对国际金融危机等问题。
目前国际金融体系的改革主要涉及以下几方面问题：一是各国宏观经济政策的协调问题；
二是金融监管问题；三是国际金融机构的决策机制改革，以及反对贸易保护主义；四是国
际货币体系的本位制改革问题等等。
美欧强调的重点不同
前两个问题是美国和欧洲最为关心的问题。
美国希望全球协调行动，共同采取扩张性的财政和货币刺激计划，尤其是希望与之经济联
系密切的欧洲采取相同的步调，共同促使经济恢复，迅速摆脱目前的困境。
欧洲更关注加强金融监管，认为金融监管的弱化是金融危机的主要原因，如果没有健全的
金融监管机制，投入再多的钱，可能也难以恢复经济。
尽管美国和欧盟存在分歧，但笔者认为这种分歧并不是根本的对立矛盾，二者只是关注的
侧重点不同而已，美国更加关注经济恢复，防止经济不断下滑，危机进一步加深，同时其
他国家主张加强对主要储备货币国的监管，这也是美国所不愿意看到的。
对于欧盟而言，加强金融监管，防止重蹈美国覆辙，这是最重要的。至于加大经济刺激力
度，一方面欧盟已经采取了一系列的经济救助和经济刺激计划，效果有待进一步观察；另
一方面，欧元区不可能像日本那样，坚定地站在美国一边，因为欧元区是由多个独立主权
国家形成的货币联盟，货币联盟的《稳定和增长公约》对财政赤字有明确的限定，一些国
家的财政赤字已经突破了3%的上限，如果欧元区再增加国家财政赤字和公共债务，将直接
威胁欧元区的稳定。此外，欧元区更不可能像美国、英国和日本等那样采取量化宽松政策
，开动印钞机，大量买入政府债券，向市场注入流动性。欧元区的货币政策的目标主要是
控制通货膨胀，不可能采取货币发行的方式来刺激经济，放弃通货膨胀目标会严重威胁欧
元区货币联盟的稳定。
由于欧元区财政政策是分散决策的，货币政策和财政政策相结合也存在技术上的困难，即
使买入政府债券，也面临不同国家的政府债务问题；货币发行还将导致欧元区国家财富的
重新分配，会引发一些成员国的坚决反对。因此从欧洲救市的整个过程来看，欧洲的行动
是迟缓的和谨慎的，它必须要在多个国家利益之间进行平衡，这也是欧元区在金融危机下
面临的宏观调控困境。
发展中国家要争取更大发言权
第三、四两个问题主要是以"金砖四国"为代表的广大发展中国家关心的问题。他们主张国
际货币基金组织和世界银行等的改革要充分反映全球经济的变化，要保证新兴和发展中国
家拥有更大的发言权和地位，并且反对贸易保护主义。在3月14日G20国财政部长、央行行
长会议前夕，巴西、俄罗斯、印度和中国就发表了一份联合公报，提出要提高新兴国家在
国际金融体系中的发言权和地位的呼声，使得IMF等能够代表更加广泛的国家利益。同时，
他们坚决反对贸易保护主义。
关于国际货币体系的改革，中国政府早就提出，应加快推进多元化国际货币体系建设，努
力发挥多种货币的作用，共同支撑国际货币体系的稳定，中国财政部长谢旭人也在这次会
议上呼吁建立"公平、公正、包容、有序"的国际金融体系。此外，俄罗斯也非常关注国际
货币体系的改革问题，早在瑞士达沃斯举行的世界经济论坛上，俄罗斯总理普京就指出各
国过分依赖美元作为储备货币的情况很危险。最近俄罗斯还提出了一篮子改革建议，就包
括改革国际金融和货币体系，促进货币结算多元化等，因此改革美元主导的国际货币体系
是许多国家的共同愿望。
几个问题可能达成共识
20国集团之间既存在共识，也存在分歧，国际金融体系改革是一场利益和实力博弈的过程
，笔者认为比较容易协调的是加强金融监管，无论是发达国家，还是发展中国家可能都会
加强金融监管，这一点各国利益容易达成一致。尽管美国热衷刺激经济措施，并不表示美
国不注重金融监管，如美国总统奥巴马对AIG高管奖金非常愤怒，并表示准备加快立法，筹
建一个金融监管机构加强监管。3月18日英国金融监管局也发布一份报告，该报告主要是着
眼于加强金融监管，为二十国集团金融峰会做准备。可见，在加强金融监管方面，各国立
场基本一致，分歧相对较小。
全球经济衰退，各国都面临恢复经济的重任，加大经济刺激力度，振兴经济，也容易形成
共识。美国财长盖特纳提出最大的几个发达国家在未来两年拿出国内生产总值(GDP)的2%刺
激全球经济，尽管没有得到欧盟的同意，但是采取措施刺激经济仍然是当前各国的重要任
务，只不过刺激规模可能不会像美国那样要设计一个具体的刺激标准，而是由各国自主决
定。
反对贸易保护主义也会成为共识，这本身就符合WTO原则，会得到许多国家的拥护，越是
全球经济衰退，越需要放弃贸易保护主义，全球经济恢复需要各国共同努力，而不是相互
设置壁垒，因此即使个别国家心存保护主义，可能也不会公然表露。
增加发展中国家话语权较难
难以达成共识的是发展中国家的投票权和话语权，以及国际储备货币体系的改革，这两个
问题存在协调的障碍。对IMF注资存在一定分歧，发达国家希望扩大对IMF注资，以便对国
际收支困难的国家提供支持，并希望中国等外汇储备多的国家能够提供更多的资金，但对
与投票权挂钩却讳莫如深。发展中国家要求尽快落实在2008年4月制定的份额方案和发言权
措施，提出在2011年1月前完成新一轮对该组织成员份额的全面审核等，主张把注资和国际
金融机构的改革结合在一块，这可能会是一个不断争论和讨价还价的过程。
国际货币体系的改革是一个远期目标，短期内难以实现。改革国际货币体系，摆脱对美元
的过度依赖，建立多元化的国际货币体系是许多发展中国家的共识，但是一国货币的国际
化是一个综合的过程，以美元主导的国际货币体系难以改变。
13美联储“撒钱”引发剧烈反应 商品市场狂欢能否持续...
美联储上周宣布的购买国债等举动，被市场人士形象地解读为"开启印钞机"，"从直升机
上撒钱"，并引起了全球市场的剧烈震荡：美元暴跌，商品市场出现全面反弹--不管是能源
类的原油，工业类的铜，还是农产品中的大豆，都经历了一波较大的反弹，其中，国际油
价23日逼近每桶54美元，纽约和伦敦两地油价创近四个月来新高。与此同时，外汇、商品
市场和全球股市之间还出现了很强的联动。
美联储上周在其货币政策声明中表示，将向美国经济注资大约1万亿美元，其中包括在未
来6个月购进3000亿美元长期国债促使房地产市场复苏，并阻止美国经济的衰退。美联储公
开市场委员会还表示将额外收购7500亿美元机构抵押证券，使购买总额达到1.25万亿美元
。美联储还将在今年收购1000亿美元机构债券，使总机构债券总额达到2000亿美元。
美联储的上述举措被市场解读为"开启印钞机"，"从直升机上撒钱"，并引发了全球资本市
场的剧烈反应：美元暴跌，商品市场全面反弹--不管是能源类的原油，工业类的铜，还是
农产品中的大豆，都经历了一波较大的反弹。这轮反弹风暴到昨日才稍有停歇。
上述消息重创美元，美元兑各主要币种全线暴跌，美国股市则大幅冲高，国债收益率创22
年以来最大单日跌幅，美元指数遭受24年来最大单日跌幅。美元指数单日从87点急挫跌穿8
4点，欧元兑美元更创出历史最大单周涨幅。截至昨晚记者发稿，美元指数报83.75，略有
上涨。
随着美元的大跌，各种大宗商品价格也纷纷闻风而动，LME铜、铝价格单周涨幅超过7%，
原油更是一举突破50美元，并创下了4个月来的新高。其中，纽约商交所5月轻质低硫原油
期货合约结算价上涨1.73美元，至每桶53.80美元，涨幅3.3%；自从4月期货合约上周到期
后，5月原油期货合约成为新的近月交割基准合约。ICE期货交易所布伦特原油合约结算价
涨2.25美元，至每桶53.47美元。截至昨晚记者发稿，代表整体商品市场走势的CRB指数报3
77.68，较3月18日上涨了20多点，原油5月合约电子盘报53.46美元。
不过，昨日国内期货市场没有延续此前的高调走势。沪铜、沪铝小幅下调，豆类油脂也是
全线回落。伦铜、伦铝电子盘跌幅也超过了2%，显示这轮反弹并非一路高歌猛进。
业内人士表示，经过连续几日的上涨后，大宗商品面临较大的获利回吐压力，另外也有不
少套保盘入场。因此，虽然弱美元点燃了商品市场的一轮热情，但是在基本面没有太大改
善的情况下，这种热情的市场基础较为薄弱，后市走向还较为模糊。
14外储缩水说出现反对声音 机构称美元急跌是过激反应...
就在舆论担忧中国外汇储备将因美元急剧贬值而大幅缩水时，一些银行和证券业机构做出
了不同的判断。中国银行和招商银行分析师均认为，近期美元的大幅下挫并不意味美元就
此走入下降通道。
中国银行全球金融市场部分析员方明认为，美国经济的复苏将先于其他经济体，国际资金
将受美国股市的吸引而不会流出美国，由此，美元汇率会逐步向上而不是向下走。此外，
为了维护美元本位制和解决贸易逆差问题，美国政府必须要维持美元的强势。
上周，美联储宣布将购买超过1万亿美元的长期国债和抵押贷款支持证券后，美元出现25
年来最大的单周跌幅。市场普遍认为，在中国外汇储备中美元资产所占的比重最大，因此
，众多专家、学者担忧外汇储备会随美元贬值而缩水。
不过，身处实战第一线的金融机构对形势的看法大不相同。招商银行资金交易部分析师刘
东亮指出，目前认定美元反转下跌还为时过早。在某些突发事件的冲击下，市场往往会做
出过激反应，即所谓的"膝跳反应"。但是，当激情退去，投资者便会逐渐趋于冷静并开始
反思，市场又重回既定趋势，这一模式在金融市场上屡试不爽。
他表示，美联储购买国债，如果是采取新发行货币的方式，则起到增发基础货币的作用，
理论上确实有理由让美元贬值，但是滥发货币并非美联储一家，英国和日本都在这样做。
可见，以美联储购买国债为理由做空美元是站不住脚的，应该只是市场的短期炒作行为。
此外，他认为，美联储可能选择动用财政部存款资金来购买国债，而不是直接发行货币，
从而缓解美元的贬值压力。
中国国际金融公司的研究报告甚至乐观地认为，年初以来中国外汇储备缩水的局面在短期
内有望改善。美联储购买国债的消息压低了国债的短期利率，而短期利率的降低又推高了
短期国债的市场价格。中金称，这将提高中国所持美国短期国债的投资收益。美国财政部
的数据显示，自去年下半年以来，中国加大了增持美国短期国债的力度。
15美元的霸主地位会动摇吗？...
美国正加大马力印钞票购买国债，美联储宣布将有意购买3000亿美元长期国债，美元面临
大幅贬值风险。改革国际货币体系的呼声四起，美元的霸权地位是否会有所改变？美元时
代会不会终结？中外专家共同会诊。
美联储缘何出此招
斯蒂格利茨（诺贝尔经济学奖获得者、美国哥伦比亚大学教授）：断言影响因素为时过早
美国的金融市场一直存在大量问题，没有保持良好运作。所以美联储开始把重点放到影响
期限结构来降低长期利率，这可能是这一政策的部分出发点，即通过降低长期利率，从而
使用户进行抵押贷款。当然还会有其他因素在影响决策，现在要断言所有影响决定的因素
还为时过早。
黄明（美国康奈尔大学金融学教授）：决策初衷是"两害取其轻"
美联储主席伯南克手上掌握的经济数据让他非常担忧。现在作出这个决策很简单，就是两
害相较取其轻：多印一万多亿美元钞票会对美国长期通胀有非常大的压力，但假如不这么
做，美国经济现在就会陷入泥潭。
李若谷（中国进出口银行行长）：企图采取非常规手段摆脱危机
3月17日下午，美联储宣布，将有意购买3000亿美元长期国债。事实上，美国这次的金融
危机是百年不遇的深度危机，要想走出来，确实要采取一些非常规的、不同于以往的政策
和措施。美联储提出直接购买美国国债一方面要给大家信心，维持美元的国际主要货币的
地位，另外也是要求他国继续购买美国国债，帮助美国摆脱这次危机。
美国之所以敢有这样的动作是以其实力为基础的，无论美国的经济实力、经济势力、军事
实力、政治实力都还是世界上最强的。此外，当今形势下也没有其他更好的办法。
其实，这样做未必就能解救美国的危机。过去美国经济是以服务虚拟经济为基础的经济体
，靠消费刺激经济，而现在老百姓手里也没有多少钱，消费大幅下降，用消费刺激经济增
长存在很大的困难。美国的实体经济现在有很大的问题，美国对这方面注意不够，比如可
以用高科技技术改造传统工业，创造新的制造业来激活美国经济，这样做可能更有利于美
国经济复苏。
何帆（著名财经评论员）：外国投资者的两难选择
这么多的国债卖给谁？如果国内、国外的投资者对美元信心不足，就只能由美国中央银行
买国债，这就是"债务的货币化"--通过印钞票方式购买本国国债，不到万不得已美国不会
这样做。这种非常规的做法就好像是为病人打入抗生素，表面上很快能把病菌杀死，实际
上最后可能会使美国经济变得无药可救。
斯蒂格利茨在接受采访时说有多种因素影响美联储购买美国国债，现在判断还有点为时过
早。事实上购买美国国债的投资者里面至少有50%是外国投资者，目前没有听到任何来自美
国官方的说明，有哪些做法能让外国投资者有信心。所以很大的矛盾摆在投资者面前：如
果不再去买，像中国原来购买有很多美国国债，已经持有的价值要缩水；如果接着购买，
风险越来越大。
美元的地位会动摇吗
李若谷：美元的地位一时难以撼动
美元为什么具备国际货币地位？
美国的经济实力世界最强，使其能有这样的地位，这是客观的原因。现在哪个国家的货币
想取代美元都还不具备这个实力，可能性不大。从中国的角度来说也不希望美元明天就垮
台，因为我们持有大量美元，而且我们和美元在利益上有相当多的共同点，如果美元垮台
了，会对我们产生很多不利影响。但当前以美元为中心的货币体系确实存在着重大弊端。
以美元为中心的货币体系必须改变，这是大家的共识。但怎么改变？这非常复杂，一时半
会儿美元的地位还难以撼动。
何帆：美元为什么挺到今天？
美元有这么多的问题，为什么还能一直挺到今天？
作为国际货币，国内必须是贸易逆差，让大家对你的货币有信心；但同时又必须维持贸易
顺差，表明国家经济很健康。这就是一个两难。原来法国总统戴高乐说过美元有过度特权
，外国人手里拿着美元等于给它提供无息贷款。这个一定要改变，为什么没有改变呢？好
比使用电脑，大家虽然觉得Windows操作系统不好，但如果换成别的操作系统的电脑，又很
难跟别人沟通，所以我们现在都陷入"囚徒困境"。
斯蒂格利茨：这次危机给全球储备体系改革提供契机
单一美元储备体系其实很脆弱，存在很多问题，比较稳定性、通缩的倾向、公平性等，这
是一个奇怪的体系。世界上穷国借钱给富国，而且利率几乎为零。所以我认为这次危机，
也给全球储备体系改革提供了契机。
鲁比尼（美国纽约大学经济学教授）：美元不会崩溃
人们在寻找安全的资产、无风险资产，美国的国债比起其他国家的国债，相对安全，风险
规避投资者对安全性资产的需求，将会一直保持对美国国债和强势美元资产的需求，因此
我不认为美元会崩溃。
黄明：先得让经济稳定和复苏起来
我个人认为美元在国际储备货币中的霸主地位近期内很难改变。
首先，可以取代它的货币要么没有，要么非常弱。欧元、日元近期内不可能取代美元，因
为欧洲和日本的经济比美国更糟糕。其他的选择，比如某个国际组织发的货币或金本位也
会产生另外的问题。这些做法太剧烈，当世界金融、经济需要稳定、需要复苏的时候，估
计没有多少国家和机构愿意做某些剧烈的改变。从整个世界角度，先得让金融和经济稳定
复苏起来，然后再来讨论长远的储备货币优化问题。近期金融动荡的情况下，去做任何实
质性的改变会增加动荡。
李若谷：以美元为中心的货币体系不可持续
美元为中心的货币体制难以维系，马上取代它又没有合适的货币。而美国必须想清楚，以
美元为中心的国际货币体制是不可能持续的，必须放弃。美国显然不愿意放弃，因为可以
从中获得大量好处，可以转嫁危机，可以获得大量的铸币税，随便印一下美元就把所有的
债务都减轻了。
我们呼吁美国一定要认识这个问题，积极改变不合理的国际货币体制。第一步，美国不能
随便制定货币政策和经济政策，对其他国家也要负起责任，然后逐步地走向新的货币体制
。现在比较可行的还是以国际货币基金资质SDI为基础的"一揽子"货币模式。
何帆：防止陷入"黑天鹅"困境
斯蒂格利茨在这次接受采访时言论不像过去的批评意见那么激烈，他到底担心什么？他可
能担心美元会有大幅度贬值的风险。有本书叫"黑天鹅"，看起来不可能发生的事，其实有
可能发生。 我们也不希望这样的情况出现，作为承担相当责任的国家，我们有理由去要
求美国尊重投资者的利益，比如现在要先让大家恢复信心，一起解决现在美国经济包括全
球经济遇到的问题。
16经济学家：尚无证据表明美经济两年后复苏...
金融风暴之下，美国经济的走势如何，一直是各方经济学家争论的焦点。正在北京出席"
中国发展高层论坛２００９年会"的美国著名经济学家马丁·费尔德斯坦对美国经济乃至全
球经济的看法比较悲观。他在２３日接受新华社记者专访时说，尚无足够证据表明美国经
济能在两年后复苏。
费尔德斯坦是哈佛大学经济学教授，并长期担任负责测定美国经济衰退周期的权威机构--
美国全国经济研究局的局长。费尔德斯坦对新华社记者说："很难预测美国经济何时能复苏
。"他强调，美国政府为应对金融危机采取的刺激政策力度不足，仅能在一定程度上遏制下
滑趋势。
来源：上海证券报
刚刚开始，未来美元将持续面临巨大的贬值压力。这一预期已经使上周Brent原油和CRB指
数快速上涨了10%左右。更重要的是，全球经济低迷将会使各国都倾向于全力保证本国货币
对美元的稳定（特别是中国）。这种情况下，美国对其基础货币的扩张，实际上就是在对
全球的基础货币和货币供给进行扩张。
全球货币扩张的后果就是通货膨胀或资产泡沫的兴起。诚然短期内这种趋向还不会十分明
显，那是因为美欧等国的金融机构还在泥潭中挣扎，居民对经济及银行业的信心还没有完
全恢复，同时在全球去杠杆化的影响下，全球经济没有足够的能量进行货币创造和扩张。
而一旦金融机构在政府扶持下逐步走出最低迷，且居民对经济的预期有所好转，将促使货
币扩张能力恢复，资本在全球范围内的流动也会重新活跃，货币扩张挟持前期基础货币投
放大规模增长的后果就是，全球物价或资产价格的快速上涨。
我们知道，中国的金融机构并没有在此次全球金融危机中受到明显影响，居民对国内经济
的信心也相对稳定，同时迫于出口压力，相信我国央行会有效控制人民币对美元的升值。
因此，中国经济可能会在此次全球基础货币扩张中最先有所反应。
资金面宽松有利于债市，但更大的风险是央行可能会对此推出1年期央票。需要我们重点
关注的是，当前央行在公开市场发行的均为1个月和3个月的短期品种，到期时间很短。也
就是说本月的大规模回笼会在4月和6月到期，特别是持续保持较大规模的1 个月正回购（
每周都在1000亿左右）将会成为4月份的资金投放。除此之外，每周还有之前发行的6个月
、1年或3年期品种到期，因此这样的操作方式就造成了每周的到期资金不断滚动放大。
适度宽松的货币政策要求央行适度投放基础货币，面对持续的到期资金，央行在数量操作
上保持适度宽松的难度也将越来越大。如果央行本周再进行1000亿的正回购，那么4月份公
开市场的到期规模将达到7150亿。那么央行会继续这样维持下去么？
对债市而言，资金面是利好的，但风险是如果央行认为短期内没有必要继续加大放松力度
，就可能推出1年期央票，以更长时间的锁定资金。
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