《环球企业家》----高盛的罪与罚（下）

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这正是SEC和美国政府的聪明之处。　　风头最劲的高盛具备成为诱人政治目标的所有天然禀赋：受到的舆论指责最多，而且足够强大。
　　2008年第四季度，作为美国国际集团(AIG)最大的CDS产品客户，高盛从美国政府对AIG的注资中分走来自纳税人的129亿美元，引发美国媒体的狂轰滥炸。此前财政部推出“问题资产救助计划”(TARP)时，正是由曾任高盛董事长兼CEO的时任前财长亨利？鲍尔森(Henry Paulson)极力推进。鲍尔森在制定TARP计划期间曾与高盛现任CEO贝兰克梵密集通话，授人以“救AIG就是为了救高盛”的话柄。
　　高盛率先从金融危机中复苏。在2009年第一季度报出超出分析师预期的盈利后，它做的第一件事便是声称给员工发放高额奖金。其时美国失业率高达10%，成千上万的人因金融危机流离失所。高盛的奖金计划如同一颗炸弹，将一再沸腾的公众愤懑情绪推向新高并炸出巨大缺口。结果不难想见。2009年7月号的《滚石》(Rolling Stone)杂志贡献了对高盛最严厉的指责和讽刺之一，它的一篇关于这家投行的报道开篇就将其形容为“趴在人脸上的吸血乌贼”。
　　而高盛还不知收敛。几乎每个季度它的利润都超出市场预期，并且一再高调扬言要给员工发放高额奖金。虽然高盛并未增加其薪酬所占收入比例，但由于其盈利在接受政府救助的九家银行中最高，即便是人均薪酬都显得异常刺眼。以2009年11月高盛发布的一份公告为例，有人据此计算出，其将为3.25万名员工发放的工资、奖金、津贴等薪酬总计162亿美元，同比增长48%，人均高达50万美元。
　　高盛确实变了。1970年代，其联席总裁之一约翰？怀特黑德(John Whitehead)坚持高盛支付的薪酬不能高于其它公司，甚至希望更低。因为能够以低薪聘请到最优秀的人才，当时的高盛确实是彻头彻尾的异类。现在的高盛仍然具备其它公司无法超越的优势，但它的独特之处在于将种种主流做法做到极致，比如发放最高的奖金。
　　SEC自然乐于打压这样一个处在非议中心，且正变得太大而难以监管的明星公司以树立自己的声誉。虽然趟过金融危机浑水的华尔街不可能有绝对无辜者，但选择高盛最妙的地方在于，这不是一捅就破的纸老虎。
　　在其负面新闻集中爆发的2009年，高盛依然创下令人惊叹的利润，其股东权益回报率是各大银行中最高的，几乎是同样在危机中屹立不倒的摩根大通的四倍。“欺诈门”事件爆发前，高盛的一位客户曾表示，高盛与客户间的关系“好得不能再好”。可以想象，如果换做尚未从危机中真正恢复的其它投行，SEC的强势进攻很可能带来又一轮市场灾难。
　　所有这些偶然、必然因素汇总到一起，终于将高盛置于“你不入地狱，谁入地狱”的境地。   嬗变   从高盛本身的业务发展看，其陷入“欺诈门”更不令人意外。这起看似偶然的突发事件反映了高盛经纪代理业务与自营业务间的冲突，而这一定时炸弹已埋下多年，现在不过是引爆时刻。
　　虽然在长达139年里名为投资银行，实际上，股票和债券承销、并购顾问等传统投行业务在高盛利润中所占比例并不高，甚至越来越低。其2010年第一季度净收入中，投行业务仅占不到10%，交易和直接投资等自营业务占到80%。业界对高盛最重要的质疑便在于，它其实是一家经营着少量投行业务的对冲基金。
　　高盛前合伙人鲍勃？慕钦(Bob Mnuchin)曾说过：“标签这东西，贴上去就难以揭下来。”在投行界，高盛以偏好跟随、行事谨慎而非创新著称，但其业务模式在1970年代末至1980年代初悄然生变。它开始在机构交易、大宗商品和货币领域狂飙突进。在向自营业务加速转型的过程中，以服务为本的代理业务让步于以资本为本的委托业务。为快速发展高资本金支撑下的自营业务，高盛最终于1999年放弃合伙人制选择上市(详情请于Gemag.com.cn查阅《最后的合伙人》)，募资36亿美元，是当时史上第二大IPO。
　　向自营业务转向也是为市场发展所迫。1999年，美国通过《金融服务现代化法案》(Financial Services Modernization Act)，正式废止《格拉斯-斯蒂格尔法案》。随后，花旗和摩根大通等商业银行纷纷进入投行领域，竞争空前激烈。
　　各大银行竞相压低并购咨询及承销业务价格，特别是债券承销业务。这使高盛的投行业务交易量增加，但利润并未随之明显增加，在整体收入中的比例也逐渐降低。另一方面，客户一直希望投行能直接为它们的交易提供融资，这也促使高盛动用自有资金。   到1999年高盛上市、亨利？鲍尔森出任董事长兼CEO时，公司战略正式转变为同时从事自营和代理业务。理性的客户不会再期望高盛只做纯粹的代理商，或是在其自营业务与投行业务冲突时绝对优先考虑客户利益。   据查尔斯？埃利斯在《高盛帝国》一书中的观察，自营交易对高盛内部重要性日增，逐渐取代长期以来神圣不可侵犯的战略：作为关系投资银行家，以提供优质服务获得客户信任和认可。高盛的新目标是，成为重要的做市商及自担风险的金融中介服务商，并成为全球最强大的金融服务公司。如果想表现得谦逊点，可以加上“之一”。   在利益冲突中生存并繁荣是高盛的新哲学。相当长一段时期内，其投行业务和自营业务各自发展相安无事，直到贝兰克梵2006年接替鲍尔森掌管高盛。大宗商品及衍生品交易员出身的贝兰克梵将发展自营业务视为高盛的战略性机遇，带领高盛在这方面越走越远。而在没有出问题之前，所有人都发自内心地拥护他的做法。

　　大空头

　　鲍尔森曾说：“如果我们能像以往一样，有效管理业务选择和利益冲突，避免直接冲突，我们就能做好投资银行和自营业务。”现在看来，这个美好愿望未能实现。
　　SEC的诉讼翻出了许多高盛的陈年旧账：金融危机期间，其一边为客户处理买入指令，一边在自营账户卖出。在SEC及很多人看来，这种做法即便无法最终定罪，也足以判定高盛存在道德问题。
　　事实上，高盛自营业务壮大后，这样的交易已是常态。从关系投资银行发展起来的高盛有庞大的客户基础，掌握着大量客户信息。而交易员们深谙市场规则：如果了解机构调整头寸的动向，他们就会利用该市场信息从自营操作中获利。据知情人士对《环球企业家》透露，以原油交易为例，全球几乎所有用油大户和石油公司都是高盛客户，这使其很容易计算出供求关系并利用自营投资从中获利。这种不费吹灰之力的赚钱方式也诱使高盛更多侧重自营交易。
　　回报不可谓不丰厚。过去两年中，高盛仅在金融危机最惨烈的2008年第四季度亏损，其它时间均盈利，并经常拿出华尔街无人能出其右的漂亮数字给股东。
　　这次出问题的CDO隶属固定收益、货币和大宗商品部(FICC)，这是高盛的主要盈利部门。由于CDO主要收益来自组成该产品的RMBS所产生的现金收益，随着2005年美国房价开始飙升，以资产支持证券(ABS)为基础的证券化CDO产品尤其受到市场追捧。据专业信息提供商Asset-Backed Alert统计，仅2007年第二季度全美CDO发行金额便超过1800亿美元，是2004年全年发行金额的12倍。
　　高盛正是全球银行中在固定收益领域下注最重的玩家之一，自然不会缺席这场CDO盛宴。标准普尔公司数据显示，从2002至2007年，按ABS CDO发行总量计算，高盛在全球金融机构中位列第四，在市场疯涨的2005和2006年更分别是第二、第三名。
　　不过，在市场依然火热的2007年，高盛发行的ABS CDO却大幅减少，虽仍排名第四，与稳居第一的美林证券差距明显拉大。一个主要的原因是2006年12月14日高盛内部召开的那次著名会议。
　　CFO大卫？维尼亚(David Viniar)是会议召集者，来自抵押贷款交易部门、风险部门和审计部门等的高层人士聚在一起，探讨美国房地产市场。维尼亚希望高盛能冲销其承销的CDO产品及其它结构产品上的多头头寸，购买CDS或卖空部分ABX指数(一种反映基于CDS的债券价值的衍生品)。当交易员抱怨说不知该怎么给投资组合定价时，贝兰克梵让他们卖掉了10%的头寸。同时，高盛为其持有的CDO产品向AIG等保险公司购买CDS合约，转嫁市场下跌风险。
　　到2007年2月，高盛持有大量ABX空头头寸。4月下旬，高盛抵押贷款业务部门负责人丹尼尔？斯帕克召开部门会议，指出高达100亿美元的CDO头寸存在很大隐患，希望能停止承销任何CDO产品，尽可能卖掉现有头寸、卖空ABX产品。斯帕克的建议得到采纳。到2007年夏天，削减大量头寸的高盛的自营业务获得巨额利润。同一时刻，贝尔斯登旗下两只对冲基金破产，其它金融机构开始在CDO上亏损。到当年第三季度，高盛仅抵押贷款业务部门就赚入10亿美元。
　　但高盛转入做空的立场后，仍继续向那些相信房价还会上涨的客户销售RMBS支持的 CDO产品。维尼亚前不久在接受美国《商业周刊》采访时对此的解释是：“高盛从来不会把自己的看法强加给客户，也不能放弃其经纪商的身份，特别是当客户希望你起到这种作用时。”在他看来，交易员如果看到一个好的交易机会或是为了完成做市商职责时，他们会用公司自有资金投资，或者作为客户交易的对手方完成投资，然后再伺机出手。这些业务是独立的，所有人都认为高盛没有义务告知客户它的自营业务都在买卖些什么。这是行规。
　　即使是现在，也很难说高盛不为客户利益着想。据埃利斯描述，贝兰克梵非常聪明且极具幽默感，从来不会表现出一丝傲慢，非常平易近人，并凭借流利的口才开发了很多客户。不过，埃利斯认为贝兰克梵似乎总处在焦灼的状态中：他总是害怕客户不再喜欢高盛，总是担心高盛无法做到行业最优秀。他曾对埃利斯说：“我只是看起来自信而已，实际上我是世界上最没有安全感的人。”
　　外人无从得知没有安全感的贝兰克梵现在心情如何。他应该为始终是行业翘楚的高盛感到高兴，但赚钱太多也是错误，尤其是当其他人都在赔钱时。如果这个世界上最复杂的交易只有高盛能做，如果高盛是一大群聪明人中最精明、最强大的一个，现在的种种麻烦便是其必须承受的王者的代价。
　　不过，贝兰克梵无需焦虑高盛的未来。是的，高盛这次真的遇到麻烦了，但它绝不会因此倒下。华尔街不允许，华盛顿也不允许。因为其代表的不仅是它自己和华尔街，也是资本主义制度最原始和最精巧的一面。盲目打碎一架赚钱机器、毁灭一段盈利神话，就像贝兰克梵自己所言的，会“伤害了美国”。

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