但也不全是坏消息,我们认为未来出现了三大希望:
1)无风险利率下行
一个非常重要的好消息是今年中国的无风险利率出现了明显下降,而且还是在央行没有放水的背景下实现的,而这主要由于债务违约。
过去大家买中国的债券,都习惯于跟买菜一样,把收益率从高到低排序,然后直接买收益率最高的,因为大家默认所有的债务都会刚性兑付。但是在今年债券大量违约之后,市场意识到债务是有风险的,国债是没风险的,大家开始愿意为安全资产付出更高的价格。
打破刚兑、无风险利率的下降对股市也有积极意义。以前大家都喜欢买垃圾股投机,但是如果垃圾公司都要破产了,大家就会发现拥有稳定现金流的消费、公用事业以及龙头企业其实拥有更高的价值。而且既然利率最低的国债都涨价了,那么稳定收益类资产都应该涨价。
2)房产将失去投资价值
房价暴涨的根源在于货币超发,在于过去10年中国的货币翻了5倍。如果未来货币增速长期降至7%甚至以下水平,再考虑到房子本身存在每年折旧带来的减值,那么房产将失去投资价值。
如果买房自住其实不用担心,但如果想靠买房投资发财,那么在钱变少了以后将很难找到接盘侠。
而只有在抑制了地产泡沫之后,中国经济才有希望走向可持续发展之路。
3)经济转向创新发展
过去中国处于工业化时代,由于人口红利和城市化的支撑,每年平均增加1000万年轻人、还有2000万农民进城,居民对物质产品的追求高涨,所以经济的主要目的是不停地生产更多的房子、车子、家具家电。对于我们的企业而言,只需要不停借钱,然后去生产更多的产品就行了。
而展望未来,中国人口红利结束了,每年减少500多万,城市化也接近尾声,没有那么多新增有效需求,如果还是靠举债来发展,还是不停地生产更多的产品,就会出现债务堆积、产能过剩和资产泡沫。
但是未来的中国经济不是不发展了,而是改变了发展模式。
我们的收入还在增加,老百姓还是会消费,只不过以前大家需要更多的消费,而以后需要更好的消费,未来美好生活的主旋律是消费升级,而消费升级要靠企业提高技术、靠创新来实现,而创新的基础是科学家和工程师的研发,支持创新的制度是减税和股权融资、产权保护,而这一切其实都在发生。
为什么美国股市长期走牛市,为什么苹果、亚马逊这些企业的业绩那么好,这些公司无一例外都拥有巨额的研发投入,极高的研发强度,都是靠创新在不停创造价值。而相比之下,中国A股上市公司的研发投入严重不足,A股上市企业平均研发投入只有1.9亿人民币,仅为美国上市企业的10%左右。
但并非中国所有企业都不做研发,只是在A股上市企业的研发投入少,而在美国上市的中概股企业平均研发投入和美国企业相差不大,所以中概股也是研发创新驱动,也是股价长牛。
两年以前,我们开始改变税制,给研发型企业减税,按照最新规定,企业的研发费用可以乘以150%以后在税前扣除,这意味着企业研发投入越大,交的税就越少。
而研发投入少和体制有关,国有企业缺乏研发投入。过去在中国投资,大家有个经验总结叫做“买债券要买国企债券,买股票要买民企股票”。原因在于国企债券存在刚性兑付所以没风险,但正因为如此,导致国企的低效率,而股权是代表效率的指标,所以国企股权投资价值不高。为什么中国A股过去长期低迷,原因在于制度设计,我们当初设计A股主要为了国有企业融资服务,结果导致A股主要代表国企和周期行业,这些企业普遍没有研发创新的动力,而代表中国未来的优秀民企大部分不在A股上市。
但是,今年我们的上市制度出现了重大变革。
虽然发行独角兽CDR等确实在短期会冲击市场流动性,市场也担心会出现当时中国石油上市时的情况,但是这些创新企业和中国石油是不一样的,中国石油是周期行业,当时又发行在油价的最高点。而这些创新企业融资以后,资金主要投向研发、投向新兴产业,而研发型企业本身在不停创造未来的价值。
再比如说,今年我们开始养老金的税收递延试点,其实是通过税收优惠,帮助老百姓养老,把养老金投向中国的优秀企业,而减少大家买房养老,这样从长期来看也有助于中国经济转型。
所以,参照美国的历史经验,货币放水其实经济和资本市场表现未必好,而收缩货币以后经济和资本市场表现未必差。
收缩货币绝对是正确的选择,因为靠货币超发和地产泡沫是没有未来的,而收缩货币虽然会带来短期阵痛,但并不意味着经济崩溃,只要我们同时加大减税和鼓励创新的力度,那么中国经济增长的潜在增速未必大幅下降,而且中国的资本市场反而将充满长期希望。