[宏观经济指标] 财通证券-思摩尔国际-6969.HK-全球雾化代工龙头，研发加码助力长期发展-230311 [推广有奖]

　全球领先雾化平台，短期扰动不改长期趋势：公司为全球最大的电子雾化设备制造商，据Frost & Sullivan，2021年全球市占率达22.8%。短期监管收紧助力行业行稳致远，电子烟立足减害性和替烟属性，长期发展势头不改，龙头企业深耕研发持续夯实技术壁垒，绑定优质客户实现共同成长，未来空间广阔。

　　政策利空或将出尽，过渡期后增势恢复可期：1）雾化电子烟：国内方面，严监管下的调味限制和专卖许可将导致行业短期承压，但长期迎良序发展；美国PMTA审批有序推进，公司产品减害性已获验证，未来将受益于行业出清。据Euromonitor，22-26年全球雾化烟市场将以12.1%的CAGR增至410亿美元。2）HNB：海外方面，日韩监管政策相对完善，欧洲虽较为宽泛但总体开放，美国FDA则已认可HNB减害性；国内方面，各地中烟已陆续推出HNB产品。未来HNB市场有望实现全球接力式增长，据Euromonitor，22-26年全球HNB市场将以16.5%的CAGR增至615亿美元。

　　研发+技术+客户三轮驱动，构建核心竞争力：1）研发：公司布局三大研发部门和九大基础研究院，重视底层科技的积累创新，据公司年报，计划22年研发支出达16.8亿元，同比+151%。2）技术：公司陶瓷雾化技术具备先发优势和专利壁垒，且在强度、孔隙率和孔径多因素平衡上具备优势；HNB方面，公司储备电阻、电磁等加热技术，未来有望深度参与中烟供应链。3）客户：公司深度绑定英美烟草、日本烟草、悦刻、Jupiter Research等优质客户，凭借优势的雾化技术为客户产品赋能，互促成长。

　　依托雾化技术平台多品类外延，打开成长空间：公司依托全球领先的雾化技术，产品布局向一次性小烟、大麻雾化、医疗和医美雾化拓展。其中，公司推出首个陶瓷一次性解决方案FEELMMax，有望复刻其在换弹式产品的成功经验；美国大麻合法化浪潮加速，“337调查”市场出清后公司市占率有望提升；此外公司积极探索医疗和医美雾化的商业化落地，有望实现多点开花。

　　投资建议：公司为全球雾化设备龙头企业，在各国电子烟政策不确定性逐渐减弱的背景下，公司凭借研发、技术和客户构建坚实竞争壁垒，同时依托雾化技术平台向一次性小烟、大麻雾化、医疗和医美雾化拓展，打开成长空间。预计公司2022-2024年净利润分别为27、30、39亿元，对应PE分别为19、17、13倍，给予“买入”评级。