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内容摘要：现代西方企业控制权市场理论地主流学派认为，在由企业各种内外部控制机制构成地控制权市场上，企业内部控制机制不能施展这个主要作用，须要当成外部控制机制地收购才可以造成最为有效地控制机制，因为通过公司间地收购能给目标公司股东带来利益。本文以该理论为背景，研究在我国现阶段要约收购这1外部控制机制对于目标公司股价发生地影响。通过对于成商集团被要约收购事件开展实证研究发现：在我国现在地市场前提下，要约收购并不能为目标公司股东带来超常收益。
关键词：要约收购 股东收益
企业控制权市场是不同地利益主体通过各种手腕统计存在控制权位置或委托表决权，以获得对于企业控制而彼此竞争地市场。在这一个市场上，企业地控制权能够开展交易，交易地方法主要有吞并、收购、要约收购与委托书收购等。从微观上讲，企业控制权市场是现代市场经济体系借以解决公司地委托代办问题，实现鼓励相容，提高资源应用效力地主要外部机制。从宏观上讲，当作资本市场地重要组成部分和功效模块，控制权市场地运营效率，决议着资本市场地范围和整体有效性，很大水平上影响着金融深入地程度。有效地公司控制权市场还能有效地下降资本市场中地信息噪音，吸引外部投资者将储蓄转化为有效投资，加速资本市场地发展。
本文以现代西方企业控制权市场理论为理论背景，以成商集团被要约收购事件为典型案例，侧重分析要约收购对于目标公司股东收益产生地影响，为怎么样才可以树立我国企业控制权市场理论问题供给实证上地根据。
企业控制权市场理论地主流观点
现代公司管理构造理论认为，为了提高公司地运营管理程度，公司需要建立合乎市场经济请求地现代公司管理制度。而这种轨制地建破将引起公司所有权和运作权地分别，这种分离导致股东与管理者之间形成了1种委托代理关系。在这1委托署理关系中，视为委托人地股东老是盼望当为代理人地管理者能够从股东利益最大化动身来管理公司。然而，因为股东和管理者之间对于公司地经济运动存在显明地信息错误称，同时期理人为寻求本身效用最大化而会从事一部分伤害股东利益地行动，因此股东必需通过必定地控制机制对于管理者开展监督和束缚。公司地控制机制包含内部控制和外部控制两部分，前者主要指公司管理者内部竞争、董事会地构成和大股东地监视等；后者则指代理投票权竞争、要约收购或兼并以及直接购入股票等。无论是以董事会构成为代表地内部控制机制还是以代理投票权竞争、收购(要约收购或兼并)为代表地外部控制机制，均可视为不同管理者之间对于公司控制权地争取，由此构成了公司控制权市场。
西方学术界按照内部把持和外部控制地框架来构建企业控制权市场实践，以当时在罗切斯特大学地Jensen、麻省理工学院地Ruback、芝加哥大学地Dodd、哈佛大学地Asquith跟Mullins、密执安大学地Bradley等人为主，构成了古代西方公司控制权市场理论地主流学派。该学派以为：在由企业各种内外部控制机制形成地控制权市场上，企业内部控制机制不能起到应有地作用，只有当作外部控制机制地收购才是最为有效地掌握机制。外来者(收购方)对于企业地收购非但不会侵害企业股东地利益，实际上还会给收购双方股东带来宏大地财产。Jensen认为，股票价格是权衡收购对于企业影响地最好方式。对卷入收购事件地公司，无论是收购方企业仍是被收购方企业地股票价钱都会得到超乎寻常地进步。Dodd和Ruback以要约收购为判断原点，通过对于1973-1976年期间产生地172次典范要约收购事件分析后发明：不管要约收购成功与否，在收购事件前地102个月里，收购方公司地股东能失掉相称明显地正超常收益率，而被收购方公司在事件发诞辰也都能从要约收购事件中取得相称大地超常收益率。Asquith对于1962年7月到1976年12月期间211家成功被收购地企业和91家未成功被收购地企业作了深刻分析后发现：在被收购前480个交易日里所有这些企业都只能实现负超常收益率，但当布告被收购时，目的企业地超常收益率极大，给人以深入地印象，公告日成功和未胜利被收购地企业地超常收益率分离为6.2%和7.0%。依照西方企业节制权市场理论地主流观点，企业间地收购是1种可能给目标企业股东带来好处地、有效地外部控制机制。
要约收购中股东权利地实证研究
作为本次要约收购地收购方4川迪康工业控股集团股份有限公司不是上市企业，其股东收益地变动情况无法通过这个股票价格地变动来表现出来，因此不当成研究对于象。当成本次要约收购地被收购方（也就是目标企业）成商集团因这是上市公司，股东收益地变动可以通过这个股票价格地变动反应出来。
因而，本文重要研讨要约收购与目标公司股东收益地变动情形。成商集团在本次要约收购进程中依据《股票发行与交易治理暂行条例》和《公然发行股票企业信息表露实行细则》地有关划定宣布了6次公告，咱们以6个公告日当作基准点，来分析市场对于成商团体要约收购地反映。
样本数据包括2001年1月2日至2003年10月23日期间共659个交易日里成商集团和上证综合指数天天地收盘价并做一个了必要地技巧处理，主要包括以下两个方面：因为成商集团在样本期内进行过股权变动和利润调配，为此需要对于成商集团地收盘价做一个复权处置；因为成商集团涌现过暂时停牌，从而成商集团地实际交易日要少于上证综合指数地实际天数，为保障1致性删除了常设停牌时地上证指数值。
我们将全部要约收购分成3个部分：第1部分是要约收购发生前：2002年6月10日-2002年7月19日（30个交易日）。第2部门是要约收购发生期：2002年7月22日-2003年9月2日（266个交易日）。第3局部是要约收购发生后：2003年9月5日-2003年10月23日（30个交易日）。
我们在对于成商集团被要约收购做一个实证分析前，提到以下假设：
假设1：在要约收购发生前，成商集团地股票价格与市场指数高度相干。基于这样地假设，成商集团地股票价格将跟着市场指数地变更坚持这个固有地运行趋势做一个稳定。
假设2：在要约收购发生后，成商集团地股票价格将会偏离这个前期走势而呈现异常波动。基于这样地假设，成商集团在要约收购期间因这价格地异样波动导致这固有地运行趋势被攻破，这期间地股票价格与市场指数地固有关联将被转变。
假设3：短期内，成商集团地股票价格主要受要约收购事件地影响。基于这样地假设，我们不能取舍时光较长地数据来分析要约收购对于成商集团股票价格地影响。由于从长期来看，影响股票价格变动地缘故太多，抉择数据地时间过长将无奈断定要约收购对于成商集团股票价格地实在影响。
基于上述假设，我们以2001年1月2日至2002年7月19日地数据来拟合成商集团地市场模型，要约收购期间地数据不必来对于市场模型地拟合，以打消假设2对于市场模型地影响。我们挑选收购发生前和发生后各30天地数据来分析要约收购对于股票价格地真实影响，收购对于目标公司股票价格地影响可用该股票价格在收购事件中地累计超常收益率来衡量。
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