浅析美国证券市场信息披漏制度-经管之家官网！

<P align=center><B>浅析美国证券市场信息披露制度<?xml:namespace prefix = o /><o:p></o:p></B></P>
<P align=center>Analyzing the Information Disclosure Systim in American Securities Market<o:p></o:p></P>
<P align=center>李斌<o:p></o:p></P>
<P align=center>(福建省泉州市华侨大学法学院, 泉州362000)<o:p></o:p></P>
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<P align=left>摘要: 美国证券市场信息披露制度是美国证券监管体系中最重要的监管制度，是美国证券法律的核心与基石。本文以美国证券市场信息披露制度为主线，论述美国证券市场信息披露制度及其改革。<o:p></o:p></P>
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<P align=left>证券信息披露制度，又称公开制度或公示制度，是指证券发行公司于证券的发行、上市与流通各环节中，为维护公司股东或债权人的合法权益，依照法律规定将与其证券相关的一切重大信息予以真实、准确、完整及适当的公开，以供投资者作证券投资判断参考的法律制度。在广义上，证券信息披露还包括证券市场其他参与者依法公开信息，如上市公司收购者披露信息。对公开发行证券的公司实行信息披露制度，是现代证券市场的核心内容，也是证券法制定的重心，它贯穿于证券发行、流通的全过程。<o:p></o:p></P>
<P align=left>证券信息披露制度发端于1844年英国的《股份公司法》，为美国1933 年《证券法》（the Securities Act of 1933）和1934 年《证券交易法》（the Securities Exchange Actof 1934）所确立并日臻完善，成为美国证券监管体系中最重要的监管制度，是美国证券法律的核心与基石，是美国联邦证券管理的“金字招牌”。众所周知，美国证券市场是世界上最大、最具透明性、最具有影响力的资本市场。美国资本市场的成功很大程度上应该归功于其成功的管理制度，该管理制度的重点即是对投资者的完全信息披露。<o:p></o:p></P>
<P align=left>1 美国证券市场信息披露制度<o:p></o:p></P>
<P align=left>美国证券市场信息披露制度主要包括三方面:<o:p></o:p></P>
<P align=left>1.1 发行信息披露制度<o:p></o:p></P>
<P align=left>发行信息披露制度是旨在向社会公众募集或者发行有价证券而进行的信息披露制度。美国大部分州 (少数实行《蓝天法》 的州除外)在证券发行时，监管部门实行的是注册制。注册制即完全信息披露主义，其含义是发行公司应该完全公开与投资判断有关的情报，完全信息披露主义思想的经典阐述体现于美国大法官Louis.D.Brandeis 在1967 年的《他人的金钱》一书中，他认为：“公开制度作为现代社会与产业弊病的矫正政策而被推崇，阳光是最好的防腐剂，电灯是最有效的警察。”完全信息披露制度的理论假设是: 在一个自由竞争、有效的、信息充分的证券市场条件下，只要信息完全、真实、及时的公开，如果市场机制与法律制度能有效的运行，证券市场自身会促使投资者做出投资选择。证券管理者的职责是保证信息的完全真实公开与禁止信息滥用，并通过执法纠正市场的不完善，任何过多的干预与管制都不会带来更积极的效果。注册制规定几乎所有的信息都要准确、充分、及时地披露，并对披露信息的文件格式都有规定。注册制一般规定在注册资料送达监管部门前，不得从事任何市场推介和承销活动，在等待监管部门进行形式审查阶段，发行人与承销商可进行宣传并作口头要约，与潜在投资者接触，但不得进入实际销售过程。因为按注册制进入证券市场的门槛较低，一旦违反信息披露的规定，其处罚将较为严格。<o:p></o:p></P>
<P align=left>1.2 持续信息披露制度<o:p></o:p></P>
<P align=left>持续信息披露是指证券发行人、证券发行人主要股东和有关当事人披露与证券交易和证券价格有关的一切重大信息。持续性信息披露制度规范的是证券交易市场，证券发行后，证券发行人仍应向投资者、证券市场持续性的提供重大信息，这包括季度报告、中期报告、年度报告等定期的信息披露；也包括发生重大变动公司所进行的临时披露和为执行证券交易所及时公开政策而公开的各类报告文件。持续性披露的目的是双重的：使二级市场持续性地拥有评估公司证券投资价值的信息；同时使所有市场参与者能公平获取公司的重大信息。持续性披露制度分为两类：第一类是定期披露制度，即信息披露是在可以预见的固定的时间间隔内做出; 第二类持续披露是不定期的，即临时或重大事项报告。<o:p></o:p></P>
<P align=left><?xml:namespace prefix = st1 /><st1:chsdate w:st="on" isrocdate="False" islunardate="False" day="30" year="1899" month="12">1.2.1</st1:chsdate> 定期信息披露制度<o:p></o:p></P>
<P align=left>美国的定期报告包括季度报告和年度报告。美国证券监管部门证券和交易委员会（S e c u r i t i e s E x c h a n g e Commission，以下简称SEC）依照《1934 年证券交易法》规定年度报告必须对公司的业务及管理情况作广泛的披露，并要求提供两个会计年度经审计的资产负债表、损益表、资金来源和使用说明等。适用于季度报告的10—Ｑ各细则要求发行公司按季度披露有关经营情况，提供最近会计季度及上一会计季度同期的资产负债表、损益表等财务资料，无需审计。<o:p></o:p></P>
<P align=left>另外还包括在每年召开股东大会前的法定时间内向股东发送的委托投票权征求通知，并按法律规定登载相关信息。<o:p></o:p></P>
<P align=left><st1:chsdate w:st="on" isrocdate="False" islunardate="False" day="30" year="1899" month="12">1.2.2</st1:chsdate> 预测性信息披露制度<o:p></o:p></P>
<P align=left>预测性信息习惯上称为“软信息”。预测性信息披露一般包括对未来盈利之类的财务性事项的预测，公司管理层对未来计划或目标的描述等，其特征是本质上带有一定的主观分析或判断。美国对该类信息的披露有自由披露与持续性披露 两种不同的监管方式。在美国，SEC最早是禁止披露预测性信息的，因为这种信息在本质上是不可信赖的，而且这种信息会导致无经验的投资者在做出投资决策时产生信赖心理。但由于市场对于预测性信息重视程度越来越高，出于对中小投资者权益保护的考虑，1978 年，SEC 发布了准则以鼓励预测性信息的披露，并于1979 年采纳了安全港制度 。预测性信息制度发展到今天不但受到鼓励，而且还被认为有助于保障投资者而且是符合公众利益的。<o:p></o:p></P>
<P align=left>1.3 购并法律制度中信息披露<o:p></o:p></P>
<P align=left>美国关于收购信息披露的规定主要集中在1968年制定的《威廉姆斯法》 中。在各资本主义市场经济发达国家中，《威廉姆斯法》是最早的一部关于上市公司收购的行为法规。《威廉姆斯法》第13、14 条规定了收购方在取得上市公司(目标公司)5%或5%以上股权时应当履行的披露义务。该法第13条要求持有某一上市公司5%以上股权的股东，或采取联合行动购买某一上市公司5%以上股权的，应当披露其持股情况。“联合行动”的双方不一定有关联关系，只要他们通过书面或口头的协议，或通过其他默契而“一致行动”，就产生披露义务。具体的披露义务是，在10个日历日内填写有关表格，向SEC、证券交易所和目标公司备案。之后，每买入或卖出1%以上该种股票，或购买意图发生变化时，应及时(一天内)向上述机构补充备案。SEC 对持有上市公司股权达5% 或5% 以上，但在以前12 个月内持有该公司股权不超过2%，并无意取得该公司控制权的公司或个人，只要求其填写简易表格。因此，持股人可以根据自己是否有进一步收购的目的而选择填写哪一种表格，市场也比较容易通过表格来区分持股人的意图。<o:p></o:p></P>
<P align=left>2 美国证券信息披露制度改革<o:p></o:p></P>
<P align=left>由于安然公司、世界通讯公司、施乐公司等掀起的证券欺诈丑闻，为了控制这场危机，美国国会通过了索克斯法案(Sarbanes-Oxley Act of 2002，简称sox法案)，该法案的颁布拉开了美国证券信息披露制度改革的序幕。在法案实施的近几年中，SEC 吸取了各界的建议，颁布一系列法规对原有规则予以补充、修正。<o:p></o:p></P>
<P align=left>2.1 增加了表外交易的披露<o:p></o:p></P>
<P align=left>表外交易（off balance sheet transactions），又称资产负债表外交易，主要指金融衍生工具（如期权和资产证券化）的交易。 金融衍生工具是在美国金融市场实力日益严峻的情况下发展起来的，但是衍生市场的快速发展也令监管法规出现滞后，这种监管滞后性在安然事件中暴露得尤为明显。SOX 法案第401 条试图弥补这一漏洞，授权SEC 制定规则，使上市公司充分披露重要的资产负债表外交易与相关债务，以及上市公司与“未合并财务报告的实体”或个人之间的有可能对公司财务状况产生现实或潜在重大影响的“其他关系”；此后，SEC颁布了要求上市公司充分披露可能影响其财务状况的表外交易信息的新规定，要求上市公司披露那些可能对公司财务状况造成重大影响的表外交易、表外安排和表外债务，并说明表外交易的性质和目的，其财务影响以及其在流动性、资金来源、市场风险或信贷风险方面的重要性。<o:p></o:p></P>
<P align=left>另外，那些可能限制表外交易益处的事件和趋势也必须披露。这在一定程度上实现了表外交易的表内化。<o:p></o:p></P>
<P align=left>2.2 强化了对关联交易的披露<o:p></o:p></P>
<P align=left>关联交易是指在关联方之间发生转移资源或义务的事项，SPE 一般是上市公司资助或间接控制的关联实体，由上市公司承担绝大多数风险和报酬，所以表外交易往往和关联交易交错在一起，为证券监管和立法带来了新的挑战。安然事件曝光后，SEC 对其调查发现安然对关联交易的披露存在重大的错误，只在年报中对关系重大的关联交易作了几句不详的披露，并暗示这些交易被相当合理地比作公平交易。针对这一漏洞，SOX 法案采取了两种对策：一是明显地扩大了对关联交易的披露范围，要求披露上市公司与“未合并财务报告的实体”或个人之间的有可能对公司财务状况产生现实或潜在重大影响的关系，采用的是“可能影响”的标准，甚至包括“潜在的影响”，而不问该关联方是否由上市公司一定级别的管理人员所控制。二是将关联交易和表外交易的披<o:p></o:p></P>
<P align=left>露同时规范，合并立法，“未合并财务报告的实体”或个人之间的有可能对公司财务状况产生现实或潜在重大影响的关系可以涵盖表外交易，体现了“实质重于形式”的原则。<o:p></o:p></P>
<P align=left>2.3 强化高级管理人员在信息披露中的责任<o:p></o:p></P>
<P align=left>制度经济学认为，判断一项制度是否有效，主要看其责任机制是否健全，而责任机制是否健全主要看违法成本的高低，健全的责任机制使违法成本大于违法收益。安然事件之前，独立董事制度作为美国防范高级管理人员的重要机制为各国立法所称道，安然公司的独立董事制度也曾被认为是公司治理的“最佳方案”，董事会大部分由独立董事组成。但这些独立董事往往身兼数职，商务繁忙，公司日常经营权往往由高级管理人员控制，结果，这种“最佳”的独立董事制度并没有阻止高级管理人员进行财务欺诈。SOX 法案吸取了这个教训，强化了高级管理人员的责任。第304 节规定，当会计报表与证券法存在实质性的不符时，公司的首席执行官和首席财务官应当返还首次发行证券或其在备案后12个月内从公司受到的奖金、红利、其他形式的激励性报酬以及买卖股票所得收益。第1103 节规定，SEC有权在对可能违反证券法的行为的调查期间冻结支付给公司主管、ZF官员、合伙人、有控制权的人士、代理人或是公司雇员的特殊报酬。以上这些规则侧重从收益上限制高级管理人员的报酬和股票收益，辅之以严厉的刑法责任和民事责任，使得证券欺诈的违法成本大大地提高了。<o:p></o:p></P>
<P align=left>参考文献<o:p></o:p></P>
<P align=left>[1]高如星,王敏祥.美国证券法[M].北京:法律出版社,2000.<o:p></o:p></P>
<P align=left>[2]叶林.证券法教程[M].北京:法律出版社,2005.<o:p></o:p></P>
<P align=left>作者简介<o:p></o:p></P>
<P align=left>李斌，女，福建石狮人，福建省泉州市华侨大学法学院<o:p></o:p></P>
<P align=left>2005 级经济法研究生，研究方向: 比较经济法。<o:p></o:p></P>
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<P align=right><FONT color=#000066>[此贴子已经被作者于2007-6-23 23:00:16编辑过]</FONT></P>