马丁·沃尔夫：全球需求不足的诅咒-经管之家官网！

不过，这么做还远远不够。这些央行都大幅扩张了各自的资产负债表。在美国和英国，央行资产负债表的扩张已稳定下来。在欧元区，自2012年来的收缩正在发生逆转，日本央行的资产负债表规模与国内生产总值(GDP)的比例已达到80%的极高水平，且在继续升高。

那么我们该如何解释为何需求会如此疲弱，尤其是在欧元区和日本？只有理解这一点，我们才有希望对症下药。我们可以归纳出三种基本解释。

第一种解释强调后危机时期的巨额私人债务，以及金融体系突然崩溃对信心的伤害。到目前为止的典型对策，包括清理资产负债表，强行向金融体系注资，并辅以银行压力测试，以使公众相信，金融体系如今又是可信的。在此基础上，还应从财政和货币方面支持需求。按照这种解释，恢复增长应该是很迅速的。

第二种解释否认了上述看法。它认为，危机前的需求是不可持续的，因为当时需求依赖于私人和公共债务的积累——其中前者与房地产泡沫息息相关。日本在1990年后经历了泡沫破裂后私人债务积累的逆转；美国、英国和西班牙在2008年后也发生了这种情况。其后果在于，各经济体不但受困于后危机时期的资产负债表萎缩，而且苦于在后危机时期不能产生像危机前那么高的、由信贷驱动的需求。危机前需求的不可持续，其根源在于全球失衡、收入分配的变化，以及结构性的投资疲软。一种症状就是私人部门长期资金过剩（指收入高于支出的部分），就像日本和欧元区那样。

第三种解释指向了潜在增长率的放缓，其原因在于人口结构变化、生产率增长放慢和投资不足。但是，这最后一种解释，直接为第二种提供了支持。如果潜在供给增速预计将放缓，消费和投资也将变弱。这将造成需求增长缓慢。如果央行采取对策扭转这一状况，则将催生泡沫。如果央行接受这一状况，则供给增长疲软会变成自我实现的预言。

高收入经济体或多或少都患上了这三种病：美国病情轻一些，日本和欧元区病情重一些。就连预期增长率要高得多的中国，也存在第二种和第三种问题，尽管没有爆发金融危机。就潜在增长率放缓而言，中国近年来的增长驱动力是快速信贷积累和高投资率，而这二者都是不可持续的。

非常政策不太奏效的原因在于，各经济体患上了上述慢性病。问题不仅在于供给疲软，也不仅在于需求疲软。问题也不单纯在于巨额债务或金融危机。每个经济体还都患上了这样或那样的病症。

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作为一个人口结构更具活力、创新能力更强并且私人储蓄率低的经济体，美国回归正常政策制定轨道的可能性要大于欧元区和日本。同样，作为一个具有追赶潜力的经济体，中国应当会经历可以应付的调整。但欧元区和日本要恢复健康增长将面临更大的挑战。这是因为，它们的私人部门无法使用它们希望产生的储蓄。这让它们只能采取非常规政策，或许比它们已经尝试过的更加非常规。那样的话可能会在政治上造成破坏性影响，对欧元区而言尤为如此。我将在下一篇文章中讨论这些可能性及其痛苦后果。

译者/邢嵬

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