嘉信理财首席投资策略师的投资观-经管之家官网！

2013年 12月 17日 07:14
无论前方酝酿着市场困境抑或机会，这位嘉信理财(Charles Schwab)高管都会说出她的见解。而她通常都是对的。
如果你对股市心存谨慎（如当前的诸多高端投资者一样），那你应当考虑世界最大的经纪公司之一最有名的预言者的看法。利兹·安·松德斯(Liz Ann Sonders)担任嘉信理财首席投资策略师已有11年。在她看来，自2009年以来，虽然股市出现了大涨大落，但一直处于牛市，推动这一牛市的是美国国内制造业复兴以及刚刚开始的房地产市场复苏。
虽然同行的预测人士都难以预测动荡的市场情况，但现年49岁的松德斯多年来做出了一些极具先见之明的预测：她预见了房地产市场的顶峰和谷底，还有上一次经济衰退的结束。她现在的建议是：看好市场，但不要过于狂热。松德斯不久前接受了《华尔街日报》银行业编辑罗伯特·亨特(Robert Hunter)的采访，讨论了令投资者夜不能寐的一些问题。以下是经过编辑的访谈内容：
问：美联储(Federal Reserve)近年对市场施加了极大的影响，但现在它想回归正常。明年，人们讨论的内容可能会从美联储结束购债转向真正的利率上调举措。你觉得这种情况何时会发生？
答：他们的提示是2014年中的某个时候。但我们还从来没有过规模高达4万亿美元的资产负债表，任何其他央行也没有过，因此我们没有可借鉴的历史，难以判断这可能会产生何种影响。我们在某种程度上都在为之做准备，试图弄清楚。
问：利率上调会引发投资者担忧，因为从历史上看，这样的举措对股市不利，对吗？
答：并不完全是这样。我觉得你必须区分长期与短期利率上调的情况。在紧缩措施出台之初会有个蜜月期，如果通胀得到控制的话。如果到了短期利率开始上调时，第一阶段（每个周期都有所不同）对股市来说往往不是坏事。
松德斯最著名的预测
2006年
8月 | 她的经济评论文章《当心衰退》(Recession Watch)中提到了如何判断经济衰退可能性的警兆。
9月 | 在报告《“可变利率抵押贷款”与危险》(ARM'ed & Dangerous)中提供了房地产行业的概览，提醒人们注意非传统的可变利率抵押贷款。
2007年
10月 | 时任美国财长亨利·鲍尔森(Henry Paulson)说房地产市场滑坡“是我们经济当前面临的最大风险”。
12月 | 经济衰退正式开始。
2009年
5月 | 松德斯在评论文章《曙光出现：衰退可能结束》(Here Comes the Sun: The Recession May Be Over)中强调了市场的改善。
6月 | 衰退正式结束。
2012年
1月 | 她发表《房地产市场可能已经触及最低点》(Rock Bottom: Housing May Have Already Hit It)。
2013年
5月 | 房价出现七年来最大涨幅。
只有当利率上调开始产生不利影响，抑或美联储必须继续上调利率（不是因为经济再次加速，而是由于通胀开始生根），那对市场来说往往会更麻烦。在这个时候，市场开始低估下一次衰退，而衰退之前几乎总是会有过于紧缩的货币政策。
问：还有一个重要的因素就是财政政策。你曾指出赤字正趋向于降低，而且我们今年6月实际上还实现了盈余。这种情况会一直持续吗？
答：可能不是每个月都如此。但如果从比月度更长的时间段来看，赤字已经从占国内生产总值(GDP)的10%以上降到5%以下。我认为近期我们无法实现盈余。但我觉得，如果我们能继续坚持控制开支（收入方面已经因税收政策的改变而有所提振，不过主要还是来自经济层面），同时如果继续这样的轨道，就可以持续削减赤字，令其占GDP的比例下降到2%至3%。这可以发出一种信号，即华盛顿可以在不损害经济的情况下持续关注削减开支。
问：但ZF支出的缩减短期内可能拖累经济增长，是不是？
答：是的，但关键是私营部门有着足够的增长和实力，可以部分抵消ZF支出缩减给增长带来的影响。这个问题有两个方面：有人会说，假若没有ZF的拖累，经济原本可能以更快的速度增长。这种假设的前提是债务水平还没有到荒唐的程度。而事实是我们知道我们需要这样做，事实是私营领域有着足够的增长和缓冲，所以我们应该现在就开始做，因为未来问题只会变得更严重。
人们经常问我的一个问题是：你如何解释市场与经济之间的脱节？经济缓慢但稳定的增长，增速保持在2%至3%的范围，同时通胀极低，这种情况我们过去经常称其为“金发女孩经济”。
问：你对未来几年股市走势有何看法？
答：我倾向于认为始于2009年3月的行情是一轮新的长期牛市，而不止是始于2000年并仍在持续的一个长期熊市中的周期性上涨。对于长期牛市或熊市及其起止点，没有标准化的规定。但总体而言，标志长期牛市开始的特征在2009年3月时都有了。
问：如果一轮长期牛市开始于2009年，那么它可能持续多长时间？
答：我要是知道这个问题的答案就好了。长期市场通常比周期性市场持续时间更长。上一次的长期牛市持续时间超过18年。但当时有诸多令人难以置信的巨大力量发挥了支撑作用，包括通胀回落，利率下降，令人难以置信的和平红利，互联网的发明，科技股泡沫，等等。其中大部分力量眼下可能都不起作用了。所以我不知道如果我们反观过去，它是否一定代表了那类回报的轨迹，但长期市场通常持续时间更长。
“摇滚乐经济学”
多年来，松德斯习惯引用热门歌曲或专辑来作为她经济评论的标题。
2013年6月17日，引用U2乐队专辑中的主打单曲Pride作为“美国制造业及能源复兴”的标题。
2012年8月20日，引用大卫•鲍伊的歌曲Young Americans作为“股票一蹶不振可能被扩大”的标题。
2011年10月31日，引用布鲁斯•斯普林斯汀的歌曲Born in the USA作为“看看什么可以走向正确”的标题。
2010年6月14日，引用老鹰乐队的Life in the Fast Lane作为“波动性和不确定性”的标题。
话虽如此，史上一些最大幅度的下跌出现在长期牛市期间，1987年就是一个很好的例子。我努力确保人们明白这并不意味着市场一路上涨，永不再回头。长期牛市中会经历一些残酷的下跌。但我认为，我们目前更可能处于长期牛市，而不是周期性上涨。
问：那么市场到底有什么东西可能使未来几年股票对投资者具有吸引力？
答：我认为估值仍合理。从经济基本面来看，我们目前处于有利地位，至少相对而言是这样。我相信工业、制造业和能源业正在出现的复兴，以及其对相对增长轨迹的影响。
制造业仅占我国经济的13%，因此它并不是解决我们所有问题的万灵药。消费仍占经济的70%，我预计消费不会出现飞速增长。但我们目前把握住了企业投资方面，有持续的楼市复苏，即便是在ZF部门，州和地方支出削减带来的拖累也可能减小。这样可以获得不错的经济增速，事实上，从股市来看，非常不错的增速，此外，结构性力量可能使通胀不会失控。这并不意味着我们不会出现调整，痛苦的调整，此外，还可能出现周期性熊市。但我对市场非常乐观。
问：你提到制造业的复兴。很多总部位于美国的公司在海外拥有相当规模的业务，在这种情况下，投资者该如何把握这种复兴？
答：略微更倾向于国内市场的较小型工业企业，以及出口市场定位正确的企业。备受关注的问题之一是大宗商品超级周期的结束及其对通胀的影响。大宗商品可能保持低位，这应该继续给非必需消费品企业带来利好。
我们还看好科技公司。从创新角度看，未来的趋势是什么？机器人学和人工智能。接下来最令人激动的东西是什么，就像上世纪90年代末互联网一样？工业品、非必需消费品和小型公司是把握这场工业制造业复兴主题的重要途径。
问：通过投资对冲基金寻求避险的高 值投资者发现这股热潮正在退却。对冲基金近年来为何落后这么多，而有意投资于这些被认为波动性较小的投机性工具的人应当怎么做？
答：对冲基金行业仍有一些重要角色。我们知道是哪些公司——它们有着令人难以置信的成绩，而且极其擅长自己所做的事情。但现在的基金增加了很多，我认为这稀释了人才，而且他们也不一定是刚开始创建时的情况了。就连“对冲”这个词也不一定适用了。在很多情况下，它们仅仅只是资本经营者。它们不一定会进行任何对冲操作。如果你考察一下与它们相关的典型费用结构，其产生的回报无法与传统的证券公司相比。
问：投资者也一直关注房地产市场，房地产市场推动了经济复苏，但这种情况能够持续吗？
答：我认为最糟糕的情况肯定已经过去了。泡沫破裂之后的经济复苏，无论是不久前的科技泡沫还是日本股市抑或原油市场的泡沫，一般都不会是V型复苏。一般来说经济会有明显的触底，但随后通常会起伏不定地向上攀升，我认为现在也是这样。
最初的增长幅度很大，是源于市场从深度衰退中反弹，而随着增长攀升会出现波动。到目前为止，这种错位并不严重。它极大地打击了再融资等方面——如果收益增加1个百分点，“再融资”几乎就枯竭了。抵押贷款的购买申请也遭到冲击，但程度远远不及再融资。显然房价的复原能力很强。新建房屋销售较为疲弱，但这主要是由于没有库存——建筑活动已经停滞。
问：那么在房地产市场复苏的这个阶段，投资者应该注意什么？
答：一方面，确保你深入考察相关数据的细节，而不仅仅是新闻标题。因为销售方面的部分疲弱几乎全都与没有库存的因素有关。这是销售为何疲弱的一大原因，而不是需求枯竭。
第二，我们正回归更为正常的环境。在泡沫膨胀的时候，所有的行业都水涨船高。你无法单独考察房地产市场。而当泡沫破裂时，所有的“船”也随之倾覆。现在我们正回到房地产市场回归本来面目的状况。
问：你认为现在的二手市场与几年前相比有什么变化？是更好了还是更糟糕了？
答：我可以告诉你一段亲身经历。我丈夫早在2003年起直到2006年一直渴望在佛罗里达购房。在嘉信长期供职的人知道，2006年的时候我跟他们一样不看好房地产市场。我一直说绝对不要——这是早晚的事。
等到2009年春季，我开始对股市看法更为乐观，并认为房地产市场可能已经过了最糟糕的时候，于是我说，好，现在我们可以看房了。于是我们在2009年夏季买了一套房子。相对来说，这套房子可以说是偷来的；其价值现在上涨了一倍有余。房地产市场现在处于真正的热潮中。而且还不是由于投资者投资的缘故。不是因为黑石(Blackstone)在房地产市场投入资金。而是人们在购房。
问：你认为高端房地产市场的复苏到了什么程度？
答：这取决于具体的地区。我认为，整体上仍处于相对初期的阶段。但你开始听到曼哈顿的高端地产售出天价，很多俄罗斯和中国投资者在那里投资。一些地区又开始了百无聊赖的季节。