湖南大学工商管理学院丁方飞(财务分析师盈利预测、机构投资者自利行为)问答汇总

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丁方飞老师，湖南大学工商管理学院会计系主任，副教授，硕士生导师，博士。
湖南省普通高校青年骨干教师，湖南省财务学会理事，湖南财政与会计研究基地和企业财务信息与资本市场效应湖南省重点实验室研究成员。

开设课程：
承担会计学本科、硕士、MBA、MPACC、ACCA的相关课程。主要担任会计专业双语课程《Intermidiate Accounting》、英国特许会计师专业方向（ACCA）《Financial Accounting》、研究生《会计研究方法》等的教学；参加编写《基础会计学》、《新编成本会计学》等5部教材。

研究方向：
产权会计、资本市场财务与会计问题和机构投资者行为问题。

科研工作：
主持国家社科基金项目《机构投资者自利性行为对金融危机的诱导机制和监控体系研究》（09CJY081）、湖南财政与会计研究基地重点项目《“两型社会”建设中的居民财产性收入增加与保障问题研究》、重大横向课题《长沙市经开区投融资规划》、湖南大学SIT重点项目《机构投资者行为特征与市场效应测度与优化：基于窄时间窗时序判别》等12项课题；参与国家社科基金重点项目《基于产权配置与交易的环境审计问题研究》、国家社科基金一般项目《居民财产性收入增加与保障的财务体系创新的研究》（08BJY012）等国家课题6项，省部级课题5项，重大横向课题1个。在《会计研究》、《金融研究》等期刊发表论文20余篇，多次被人大复印资料全文转载。入选国际会议论文2篇，1篇被EI和ISTP收录。

问答汇总：
Q1:坛友tina0521：
丁老师，您好！感谢您在百忙中抽出时间来回答我的问题。我第机构投资者的行为比较感兴趣，请问机构投资者的自利性行为与金融危机的诱导机制之间是如何产生相互影响的呢？谢谢您
A1:
你的问题非常好。我简单说一下我的研究是为什么认为这两者之间存在联系。金融危机的形成机理非常复杂，经济金融界存在多种解释学说，如银行危机理论、生产过剩理论、市场泡沫等等。应该说这些解释都是从不同的视角来分析，都有其合理性。

Q2:坛友tina0521：
丁老师，您好！感谢您在百忙中抽出时间来回答我的问题。我对机构投资者的行为比较感兴趣，请问机构投资者的自利性行为与金融危机的诱导机制之间是如何产生相互影响的呢？谢谢您
A2:
机构投资者对金融危机的诱导是从美国次贷危机中浮现出来的。如果我们梳理其线索可以发现：次贷危机为什么发生呢？原因是给没有能力还款的人贷了款，而又把这些不良债务进行杠杆化、衍生化，加以包装美化，转化成金融衍生“毒品”推向市场。最终导致泡沫膨胀，刺穿后发生金融危机。而事实上从上世纪以来，世界性的大规模的金融危机都有着类似的发生过程，只是初始诱因和金融工具的运用程度上的差异。
从上面的简单描述我们就可以看到，在这个过程中，起关键作用的都是机构投资者，资贷的推出、包装、衍生化、评级和销售，是各类机构投资者在其中起了关键作用，完成了整个过程。是这些机构投资者不知道这里面的风险么？是他们不知道把这些东西推向市场，推向公众可能带来的恶果么？当然不是，机构投资者汇集了全球最的投资专家和风险专家，他们怎么可能不清楚呢？这背后就是利益的因素，因为他们可以从中获取巨额的佣金收益。这就是一种典型的自利行为。
金融危机暴发后，美国五个的投行都出了问题，要么倒闭，要么转行，要么收缩业务，这就是对他们“恶行”的必然回报。
我研究的主要是我们国家的情况，我们国家由于对资本市场的行政控制和对金融衍生工具的限制，使得出现金融危机的概率大为减少。但本质上来讲，我国的机构投资者的自利性，和对金融危机诱发的潜在可能、机理，与美国也有很大的相似性，如果不认识到这个问题，随着我国金融改革开放的加快，这种风险会增加。在我国2002-2004这几年中，就曾出现过券商的倒闭潮，对金融秩序造成了很大的冲击，而当时这种情况的出现，实际也与我国券商的极端自利行为是分不开的。
在研究中，我们还发现，而机构投资者的自利的实现方式最主要的就是信息解读传播中的误导，这些信息也包括会计信息。我们会计界都知道，会计是最为综合的价值信息，是投资者重要的依据。但是由于会计的专业性，普通投资者对他的理解存在障碍，这样就存在对行业专家的依赖，而机构投资者在其中扮演了这个角色。但如果机构投资者出于自身的利益考虑而歪曲其对会计信息的解读，就会影损害个市场的效率。所以我也非常关注财务分析师的盈利预测问题。
形象地说，机构投资者就是资本市场的大鳄，他们有专业知识、信息优势、有资金优势，有技术优势，如果他们出于自利的目的乱来，整个市场可能就会搞乱，就有可能诱发潜在的金融危机。

Q3:坛友同青共勉：
丁老师，我有个盈余管理的问题想向您请教下，就是国家目前不认定盈余管理是违法的，但是我个人觉得盈余管理是不合理的，因为它扭曲了企业当期的实际财务状况，误导了广大利益相关者，有可能会造成社会资源的浪费，所以我觉得国家有必要加强对盈余管理的控制，不知道丁老师是怎么看待盈余管理这个现象的？
A3:
盈余管理是一个学术概念，而你说的违法那是需要法律界定的，肯定不能一下子把一个学术概念上的东西上升到法律层面。你说的违法应该是指会计造假。
会计造假不是盈余管理，盈余管理是在规则技术允许的层面做的，具有隐蔽性，也是学术界研究的热点。
目前会计学界关于盈余管理的研究文献可谓汗牛塞栋，学术界发明了很多的方法或模型来检测企业的盈余管理，但一般是基于大样本的推测估计，而不适宜上升到个体证据，更无法作为法律证据。
另一方面也确实如楼主所说，盈余管理有时也被认为具有积极的一面，最典型的是如果某企业的价值被低估，管理层可能会通过一些技术处理传递出好的盈余信息，这对于投资者来说可以起到纠偏的作用。当然，这些都是学术观点，是可以争鸣的。

Q4:坛友ibswjle：
丁老师：
      您好！根据有效市场假说，无论会计报表上的数字做出如何的调整，对于理性的投资者而言，都是骗不过他们的，那么企业为什么还要调整会计数字？其二，对于财务报表的分析，尤其是比率分析法，对于选取哪一个数字，大家都莫衷一是，那么这样会不会引起分析的偏差，这些偏差的影响到底有多大呢？非常感谢您的回答！
A4:
你说得很对，如果市场是完全有效的，那么任何的会计数据调整或粉饰都是徒劳的，因为市场会识破（see through)的。
你说的这个问题存在是因为市场不是完全有效的。就象如果我们每个人都有能力看透别人的内心，那就没有人会去欺骗和撒谎了，因为那是没用的，徒劳的。但现实是，我们无法看穿，就算借助于高端仪器和心理专家可以进行深入分析，看别人的内心会更清楚些，但我们依然无法看得完全清楚。
所以语言成为了一门艺术！
至于财务报表分析，我不太清楚你具体讲的是什么，我对这个也研究不多，财务学前辈们从逻辑和现实的分析已经给出了很多比率的公式，有现成的，当然你也可以创新，只要有其内的涵义。但我不知道你现在的问题的意思是什么。

Q5:坛友nb402：
财务报表的分析，比率分析法等的基准是人为的？
A5:
是人为设计的，但不是随意的，每个比率都有其反映的财务内容。

Q6:坛友zdx1022：
丁老师您好！
机构投资者也是经济人，也会按照自利的动机行事，但是同时我们却希望机构投资者能够起到监督改善上市公司治理的作用，这其中的内在逻辑或者说历史渊源是什么呢？机构投资者自利，其与上市公司合谋，由于信息不对称，其比监督上市公司不应该能够获取更多地利益吗？
A6:
你这个问题非常好，呵呵。就象警察也是人，他也有他的自利动机，但我们还是希望他能去监督、惩罚那些不法之徒，虽然如果警匪勾结，会带来极大的危害，但总体来看，社会不能缺少这种机制，如果缺失了，整个运转就会失序。
当然具体到机构投资者更复杂，他的功能除了作为一种监督机制外，他还是普通投资者重要的信息来源，投资指引的依据，也是联系投资者和投资对象之间的重要媒介。这个大家从机构投资者具体的日常行为就可以得知，他可以承销，也可以代理买卖，也可以理财，也可以发布信息，所以他的具体职能非常之多，是资本市场运转的一个必需机构。当然，ZF监管部门最希望的是他能起到正确的信息传播作用、有效的监督机制，从而促进市场机制的正常运转，实现有效的资源优化配置。当然，他也可能扰乱市，可能诱发金融危机，对于其可能出现的自利行为，很多人也会预期得到，但我们还是需要他，不能因噎废食。
所以正确的监管和引导很重要，我国目前针对机构投资者的监管在不断加强，从美国引入了一系列的机构投资者监管制度。
至于你说到机构投资者到底上市公司合谋还是去监督上市公司划算，这个我没做过具体的数据分析，不好去推测，可能两种趋势都有吧。采取那种方式，可能要具体情况具体分析，机构投资者肯定有个成本和效益的考量，看那种方式净收益。具体到不同的机构投资者，不同的上市公司，肯定成本和效益都会有差异。比方说，如果作为机构投资者在某家上市公司的股份较多，这个时候可能他的监督动机会更多些；而如果机构投资者承销了某家上市公司的证券，这个时候他的承销收益与上市公司的利益比较一致，可能就合谋的可能性更大吧。当然还要考虑到可能被发现被惩罚的成本等等。
当然，如果你能找到好的方法去研究这二者的比重和趋势，不失为一个好的研究。

Q7:坛友zdx1022：
丁老师您好！
我想问下，财务分析师制度为什么会存在，其最初的制度设计初衷是什么，其盈利预测信息又有什么作用呢？
谢谢！
A7:
财务分析师一般受聘于机构投资者，他们往往与机构投资者是一体的。他们的作用就是我前面讲过的进行信息的搜集，解读，传递，帮助普通投资者进行投资。当然，在这个过程中，他自身可以获得声誉效用，为机构投资者带来客户资源。这个机制产生的根源还是在于专业和信息的分工，专业信息的理解对普通大众来说存在难度，所以市场众多的公众投资者需要信息解读和指导，财务分析师就应运而生了。
财务分析师经常会发布观点，比如说预测某公司的未来EPS会是多少，当然如果一个公司处于不断的价值增长中，他的盈利就会好，或者说不断长，这就会给投资者一个指引。买股票就是买未来，过去是没有意义的，从这个意义上说，盈利预测就是对企业未来价值的判断，是重要的投资指引，也是优化市场资源的指挥棒。

Q8:坛友cindy0205：
我只听过您的讲座，可惜没听过您的课，遗憾。记得当时在商学院的教室里，所有的讲座我只听懂了您的，很感兴趣。现在要选研究题目了，怎么才能选一个好的选题啊，急急
A8:
谢谢你对我讲座的关注，虽然我可能不认识你，但从你的问题估计你是研二的学生。正面临所有研究生都会遇到的难题。其实这个问题对于你们，对我，对所有的导师都是一个难题，真的不好回答。
我们工商管理学院经常会有知名学者来讲座，讲如何做好一个选题，学校图书馆也会有一些数据库的检索课程，告诉大家如何通过数据搜索分析来发现好的研究课题，有时间可以去听听。
但不管怎么样，这些都只是辅助的方式，最终还是要回复到自己的思想上来。
确实论文选题是每一个学生遇到的问题。很多学生会找老师去要题，一般说来，这个不太好，如果是研究生。 我们都知道，做一件事情能支持你做下去的理由在于interest 和curiousity，老师做的东西，你很可能不理解，不感兴趣，不一定做得下去。如果做不下去，最终还是会要老师帮你收场，所以这从学术道德上讲也是不好的。
所以关键在于找到自己的兴趣点，既然你选择了某一个专业，当然要关注这个领域的动态，或许会有某一件事触动你，或许会有某一个案例触动你，总会有一些东西让你感兴趣，如果你能主动去关注。
就象你如果关注SHOPPING、MOVIE，你总会找到自己感兴趣的东西。你关注友谊，就会寻找跟自己志趣相投的人，你关注爱情，就会关注你身边的异性，总有一天你会发现让你触动你内心的东西。
当然，研究生的时间很短暂，不会给你太多的时间。所以需要你集中注意力去关注这件事。
找到了感兴趣的点，但可能离你的专业，离你的论文层次还有一定的差距，这个时候就可能跟老师、同伴进行一些探讨了，看可以从那些角度、那些方面提升到论文的层次，转向自己专业的角度，这个时候老师可以给你更多的帮助。
最后，平时的积累很重要。

Q9:坛友雷子2008：
感谢丁老师的交流。
传统的有效市场假说和行为金融理论对市场是否有效展开了大量的讨论。行为金融理论认为，因为存在套利成本和套利风险等，市场不可能迅速调整至有效的状态，而是会存在各种异象。所以，我看到目前对资本市场效率的讨论有些是用市场异象指标度量。想请问丁老师，1、除了市场异象和价值相关性以外，还有没有其他测量市场有效的实证方法？2、Fama等一直在捍卫他的有效市场理论，近期（2013）又提出了五因子定价模型，您认为他的这种方法，是否会对行为金融产生影响？3、分析师和机构投资者是市场中信息环境的代表，但是鉴于国内市场环境和背景，他们是否能提到稳定市场、提高市场透明度的作用呢？
非常感谢您！
A9:
你问的问题太高深了，呵呵。没办法用在这有限的时间里跟你完全回答。我只能简单谈谈我的观点。
传统的有效市场是从客观的技术层面来探讨市场能否达到有效，来探讨市场能否从信息搜寻、信息处理加工，到信息输出，指导投资行为，事个过程实现无偏的最优处理，如果能达到理想层次，那么市场有效就有了保障，但是我们无论是从经济学的基本假设，还是信息经济学的常态分析，都知道这是绝不可能的。所以完全有效只是牛顿定理的理想状况。只是“黑板经济学”。现实中只是以有效作为一种对照来研究现实偏离有效的状况。
行为金融学目前是国际研究的热点，也是研究方法运用得最多的热点，尤其是与行为心理学的相结合的研究，所以在行为会计学，行为审计学的研究，现在也非常流行。行为金融学彻底颠覆了人们心中对市场有效残存在希望，说到底，你是人，不是机器人，就决定了你会受制于人的心理，情感的影响。
而市场对有效的偏离，到底是由这些因素综合起作用的，所以测量方法是测量的结果，很难分清楚这些因素的不同影响。
自从三因素模型出现，到五因素模型出现，他们的优势就是在于考虑更多的因子后，提高了对市场回报的解释能力，缺点就是找不到理论支撑。所以爱因斯坦说，世界变幻无测，我们很难认识清楚，但这并非上帝的本意。
社会经济问题太复杂，不象理工学科里可以存在很多的线性关系。

Q10:坛友阿房：
丁老师，我想请教一下：您如何看待目前中国得资本市场状况？是否真的与国外市场存在很大差距？
A10:
哈哈，这个问题很宽泛不好回答。社会经济问题很复杂，很少有一对一，或多对一的简单线性关系。通常我们看到的表象后面都有一个复杂的系统在起作用。
发达国家的资本确实有效性程度更高，有很多原因，比如发展历史较久，制度较为成熟，投资者风险识别能力强，信息解读能力强，中介机构更专业，更守法；甚至还包括文化的因素，道德的因素，不可一一穷尽。

Q11:坛友weiweixiaohuai：
丁老师，您好，您的研究表明机构投资者是自私和自利的，但是学术界有大量的文献研究机构投资者能够参与公司治理，改善公司治理环境，起到“积极股东”的作用，这两种观点有什么冲突吗？如果机构投资者能够对公司治理起到积极的治理作用，那么这其中的机理是什么呢？谢谢。
A11:
这跟我前面讲过警察的问题是一样的，警察对社会秩序的维护作用是无须质疑的，但他们也会有自利的方面，也可能为了一时的个人利益，而与匪徒勾结，危害百姓。关键是要有社会的监督，制度的惩处，道德的教化。

Q12:坛友且听那冷雨：
丁老师，您好，
我之前使用中国数据验证CAPM模型，但是最终得到的结果是负数，所以我对CAPM模型是否适合于中国资本市场产生怀疑，毕竟处于弱势有效的中国资本市场存在太多不完善因素。不知道丁老师对此如何看待？谢谢~~
A12:
我不知道你是具体指什么是负数，是指超额报酬率还是什么？如果是超额报酬率大多为负，可能与你所选的行业或者是处于熊市时有关。
CAPM模型有一定的基本前提假定，这些假定虽然现实中不一定能满足，但一般能基本满足，但行为金融学的出现，可能对投资者风险和效用的对称问题提出了一些反证，这是一个挑战。但总体来看，我们认为CAPM模型即使在中国也还是有一定合理性的。
但事实上，我们现在的实证研究在处理超额报酬时不一定要直接用CAPM模型，这样可以部分回避掉你前面提到的问题。

Q13:坛友wenhuizhuhuai：
丁老师，您好！最近我在研究关于外汇汇率与股市行业指数之间的联系，目前我所看到的大多数文献，都支持汇率会在不同程度影响一些行业股指的走势，并且发生联动效应和波动溢出效应，我想提问的是，以您的经验或有关理论来看，有没有支持行业股指也会影响汇率走势的可能性呢？
A13:
只能建议你去思考背后有不有作用机理存在的可能性，汇率受那些因素的影响？而这些因素是不是又会受行业股指的影响，可不可能存在间接影响。

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老朋友，这么强势了哦

顶母校。。。。。

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