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雷达卡
企业面临的核心风险——Margin Call风险
1.重要观点
任何高负债率，高杠杆经营的公司，企业或个人在未来数年内，都将面临Margin Call风险。
Margin Call风险由资产价格下跌后资产价值重估引发，具体表现为其各自所有持有的资产价格下跌（1-资产负债率）后触发破产风险。
Margin Call风险最后会体现在公司或企业的资产负债表中，会导致企业的资产负债率短时间内大幅度提升而超过100%，到达资不抵债而破产的地步。
应对Margin Call风险：
要化解Margin Call风险，不是靠比别人手长（例如向政府要政策，要资源，或者向银行要贷款，或者向社会拿融资，因为这个行为仍然会增加企业的负债），而是要靠比别人腿长（也就是比别人跑的快，在资产价格进一步雪崩之前抛售资产，减轻负债去杠杆）
2. Margin Call风险的本质和内涵
有部以08年美国次贷危机为背景的电影《Margin Call》，中文译名为商海通牒，直译为追加保证金。
这个Margin Call风险，去年在股市里，就已经十分清晰地演绎过了。我国股票市场开通融资功能以后，那么部分股市的参与者就带有杠杆交易的性质了。因此，这个Margin Call风险就必然也会出现在股票市场里。2015年6月间，股指快速下跌50%，触发大量的融资账户要求追加保证金的Margin Call通牒，在未及时追加保证金的情况下，大量的股票融资账户被强制平仓，大量个人财富消失。这就是最为典型的Margin Call风险。
《Margin Call》剧中，某公司的风控部门主管艾瑞克在08年次债危机前的裁员中被解雇了（很多企业和公司似乎没有风控部门及风控岗位的，甚至连风控意识或许都没有），临行前艾瑞克将未做完的工作放在一个U盘中交给下属彼得•沙利文并交代其十分小心地处理。该U盘中实际上是一个艾瑞克制作的风险价值模型，后来彼得完善了数据通过计算风险价值模型的波动指数后认为，该公司面临极高的运行风险，并得出结论，该公司持有的MBS(住房抵押贷款证券化)资产只要价格下跌25%，就可以将该公司的市值全跌没了而破产。然后就是一系列的高层讨论及风险评估和危机应对措施的成型和执行。
该公司高层深夜讨论得出应对风险的对策是:在第2天11点前，不记成本的大规模全部抛售该公司所持有的MBS资产，并认为拖到下午两点，如果还能以成本价的65%卖出都算是走运的。为避免走漏风声而导致无法出售资产，该公司以每小时17.6万美元的代价变相软禁艾瑞克让其呆坐在办公室里。最后，该公司在美国08年次债危机前抛空了其所持有的垃圾资产，套现回笼了货币保持了充足的现金流，而风险却落在了接盘人的手上。
此剧中并未谈及有关于追加保证金方面的内容，但剧情与该Margin Call风险完全关联，风险本质和内涵为在高负债及高杠杆经营的企业和公司中，因其所持有的资产价格短期内下跌一定的幅度，具体可以量化为所持有的资产价格下降（1-资产负债率）的水平后就可以导致资产价值重估缩水并导致资产负债率突破100%，导致事实上资不抵债而触发债权人为保护债权而申请强制平仓的金融行为。
因此，很多企业未来面临的风险也是来自于资产端的估值缩水。需要重点分析各公司资产的构成结构，看各公司，各企业所持有的资产在未来是否有大幅度降价缩水的风险存在，例如公司的土地及房产估值，原材料和产成品的价格是否还会继续下降，设备的折旧减损价值，公司的应收账款是否会有债务人违约的风险，公司所持有的债权是否债务人会违约，所持有金融资产是否会降价等等，最重要的还有在负债端的美元融资债务，未来是否面临重大的人民币汇率贬值风险。这些因素无疑都会减少资产负债率的分子，增加资产负债率的分母，从而导致资产负债率提升，触发Margin Call风险。
3.对策
与《Margin Call》里讨论的策略一致，抛售资产，甚至是优质资产。降低企业的负债率。概括为8个字就是“减债降负，断臂求存”。
别的企业都在做大做强，而这个策略则是把企业规模做小了。因此很难理解这么做的正确性，因此肯定也是属于所谓的“负能量”的范畴，所以此文虎头蛇尾，点到为止。但我们应该看到，很多公司和企业当前的规模，是靠大额举债建设而来的，在当前美国退出了QE，美元加息，美元指数上升的经济周期中，全球经济都面临紧缩风险，我国PPI连续45个月下跌或负增长，债务的实际债息=名义债务利率-PPI，导致债务的实际债息在增长。我国经济工作会议也提出了去库存，去杠杆的举措。从宏观上分析全球及国内经济，以及人民币汇率贬值的持续性和贬值幅度，并对企业80%以上的资产负债率及所持有的美元融资债务进行风险评估，应该也是有必要的。
假如看懂了《Margin Call》里描述的风险到底是怎么回事再结合各企业各公司的实际情况，再来思考企业未来的出路在哪里，或许真会有点帮助。
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前面重点提到公司、企业、甚至个人面临的Margin Call风险主要是由其所持有的资产价格下降（1-资产负债率）的水平后触发破产风险。
Margin Call风险用通俗的话来说，其实就是资产负债率到达100%资不抵债的情况下导致的破产风险。
因此，我国当前力保房地产泡沫不破灭，就可以很容易理解了，我国当前社会上庞大规模的债务，很大部分都是以房地产充当抵押物的。因此房地产价格的下跌对整个社会的资产估值缩水，对银行所持有的债权（也就是银行所持有的资产）杀伤力是十分巨大的，这会触发作为债权人的银行会对社会上的债务人发出追加抵押物的通牒......当前我国的房地产价格尚未整体性爆破，仍在高估值水平上。
但反映经济本质的大宗资产价格，已经先行一步，跌得一塌糊涂了，反映大宗资产世界贸易荣枯的BDI指数，更是不断创下了历史新低，铁矿石、原油、钢材、煤炭等等，几乎很少有例外都在深幅下跌，尽管黄金带有极强的金融属性，当前虽然出现了小幅反弹，随着债务危机的深化也将仍难改跌势。
其次，还有一个更容易、更快速触发企业Margin Call风险的因素，人民币汇率贬值因素。
下面就用模拟举例的方式，来试图说明这个因人民币汇率贬值而触发企业Margin Call风险的过程。
现在假设某公司资产总值为1000亿人民币规模，但该公司的资产负债率为70%，其中美元融资的债务占总债务的20%。
资产=负债+所有者权益。
通过简单计算，该公司的所有者权益为300亿人民币。负债为700亿人民币，其中包含人民币负债560亿人民币，美元融资负债21.54亿美元（以人民币兑美元汇率为6.5：1计算），折合人民币为140亿人民币。
现假设该公司在接下来的一段时间里，既不亏损也不盈利，同时也不考虑债务利息的增长。那么该公司的总资产将保持不变。
但目前清晰可见的是，人民币汇率开始贬值了。
此风险的原理就是：当该公司所持有的美元融资债务因汇兑损失，把该公司的所有者权益损失掉之后，就可以触发Margin Call风险，也就是破产风险。
因此通过计算，人民币汇率贬值的幅度只要到达所有者权益/美元融资规模（以人民币计价）的这个比例时，该公司的资产负债率到达100%，濒临破产。
在这里，该公司在人民币汇率贬值300/140*100%=214.29%后，也就是说以当前的人民币兑美元汇率6.5:1贬值到20.43：1后，该公司破产。
该公司的资产为1000亿人民币。
该公司的负债为美元负债21.54亿美元，折合人民币为440亿人民币（汇率为20.43：1）。人民币负债560亿，总负债为1000亿人民币。
资产负债率=负债/资产=100%。
这个时候，该公司事实上已经资不抵债，触发Margin Call风险，也就是破产风险。
现在假如该公司其他条件不变，美元融资债务的占比提高到50%，那么通过计算，人民币汇率只要贬值85.71%到12.07人民币兑1美元的水平，就可以导致该公司破产。
几乎可以肯定地说，该风险在几个月前是不会被国内大量融资美元债务的企业所清醒的认识到的。
因为在新中国成立以来的历史上，该风险是从来没出现过的。
自1994年以来，我国的人民币汇率长时间保持稳定，甚至不断升值，从未出现过稍大幅度的贬值现象。而在1994年之前的一段人民币贬值过程中，我国企业也未大规模持有美元融资债务。
因此，此处分析的因人民币汇率贬值而导致企业触发Margin Call的风险是从未在我国历史上出现过的。但该风险只会在大规模持有美元融资债务的企业和机构上触发。
有数据表明，我国企业总共持有了超过1.5万亿美元的融资债务。
国家外汇局12月30日公布2015年9月末中国全口径外债数据。数据显示，截至2015年9月末，我国全口径外债余额为97318亿元人民币（等值15298亿美元，不包括香港特区、澳门特区和台湾地区对外负债）。
现在的情况不同了。
极端的小概率事件出现了。
2015年8月，我国汇率改革，央行修改人民币兑美元汇率中间价将参考前日汇率收盘价，让汇率波动幅度可以变得更大，未来甚至朝着人民币汇率自由浮动而去。
近段时间以来，人民币汇率已由最高的6.1贬值到了6.6附近，贬值幅度达到8%。
2015年12月我国外汇储备减少了1079亿美元，创历史最大降幅。
我国外汇储备也由最高的3.99万亿美元，减少到了3.33万亿美元。
从这些数据和现象都可以表明，资本流出加速，汇率贬值成型。
因此，人民币汇率贬值导致快速触发Margin Call风险就应该被清醒的认识到。
而且这个风险更甚于继续融资增大负债率的风险。因为融资虽然增加债务的同时也会增加资产。而汇率贬值，只会增加债务而不会增加资产，风险来临得更快更迅速。
以上，只是一个模拟举例。该举例预示的风险前提全在于人民币是否快速贬值。
假如人民币汇率不存在贬值的前提和基础（官方观点），难么所分析的这个风险就丝毫不存在了，万事大吉，天下太平。
那么，人民币汇率会大幅度贬值吗？
综前所述，当背负杠杆和债务的公司，企业，机构或个人，其所持有的资产价格下跌损失掉所有者权益的规模，或者其所持有的美元债务因人民币汇率贬值，损失掉所有者权益后，就会触发Margin Call风险，也就是破产风险。
因此，我国政府当前有就有两件十分重要的事情要做：保资产价格和保汇率稳定。两者不能失其一。否则就是大量机构和企业破产，失业潮来临，债务危机就此爆发！
可以清晰地看出，我国目前仍在全力保护和维护房地产市场，同时央行或政府官方也发表言论，我国有能力维护人民币汇率稳定，人民币不存在持续贬值的基础。
但全社会债务规模过于庞大，可以挤兑央行外汇储备的M2提款权规模也是同样巨大。我国能否做到既保地产价格稳定又保汇率稳定呢，来日方长，我们当可拭目以待！
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