[券商报告] 中信证券-新秀丽-1910.HK-投资价值分析报告：出行复苏信号清晰，箱包龙头业绩修复 [推广有奖]

　公司为全球市占率排名第一的旅行箱品牌集团，在中高端价位具有较高的品牌壁垒。随着欧美民航市场的复苏和中国出行政策的放松，未来两年需求复苏路径清晰，预计中高端品牌将突出受益于高消费客群出行而率先恢复。长期来看，疫情背景下，公司获得了门店结构优化和加快线上化渠道变革的机遇，后续长期增长考验管理提效的能力。当前公司库存储备充足，广告投入不断加大，我们判断公司短期内业绩修复路径清晰，预计公司2022/2023营业总收入增速达52.4%/19.2%，给予公司2023年24倍PE，对应目标价29港元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　▍全球第一大旅行品牌，行业绝对龙头。根据Euromonitor统计，2021年新秀丽集团全球旅行箱市场占比14.4%，市占率排名第公司公告显示，公司9M 2022旅行/非旅行产品营收占比66%/34%，批发/DTC营收占比64%/36%，北美/亚洲/欧洲/拉美地区营收占比分别为38%/32%/24%/6%。

　　▍2022年前三季度业绩持续复苏。2022年Q1/Q2/Q3公司营收5.73/7.01/7.91亿美元，同比2021年+60.7%/+57.8%/+54.3%，同比2019年变化-25.2%/-16.1%/ +0.6%（固定汇率，排除已出售的Speck品牌和俄罗斯地区业务）。公司7月/8月/9月营收同比2019年-8.7%/+4.1%/+8.0%，处在逐渐恢复阶段。

　　▍公司优势：产品实力打造中高端品牌壁垒，疫情带来渠道优化机遇。1）品牌：中高端品牌占领消费者认知。公司主品牌Samsonite在全球各地区市占率排名均保持前三水平；American tourister美国旅行者在各地区市占率排名保持在前十水平；轻奢系列Tumi途明，在各地区市占率排名均保持在前十五水平。2）产品：材料技术与设计理念长期行业领先。从20世纪率先使用铝镁框架，再到21世纪使用自主研发的CURVE先进超轻材料，近年使用ROXKIN环保箱体，强调产品的耐用属性与终身服务，Tumi逾三分之一的箱包经维修后可使用十年以上。3）渠道：线上化进程加速，渠道结构与效率有望增效。公司公告显示，2021/2022H1线上渠道营收占比21.3%/18.0%，较2019年+4.9 pcts/+2.8 pcts；2020-2022H1净关闭了289家直营门店并重组后台系统，公司预计每年节约2亿美元固定成本。根据公司2022Q3业绩电话交流会，公司计划2023开启直营门店翻修，且预计翻新升级后的门店店效与客流量将有28%~30%的提升。

　　▍行业趋势：短期需求走强、供给承压。1）需求：出行市场恢复明显：欧美复苏强势，中国未来有望启动修复。国际航空运输协会（IATA）数据显示，2022年9月国际/国内航空旅客收入客公里数RPK（revenue passenger-kilometer），同比2021年9月分别变化了+122.2%/+6.9%，比2019年9月分别-30.1%/-19.0%，其中国际航空RPKs为自2020年初以来同比2019年的最小跌幅。欧美市场出行复苏强势，随着中国市场之后出行链的逐渐恢复，亚洲地区出行仍有较大的复苏空间。2）供给：短期关注原材料和运输成本，长期人力与贸易摩擦成本有待观察。短期面临全球原材料的上涨和北美运输不畅的成本压力，长期来看，中国为旅行箱第一大出口地，人力成本和潜在的贸易摩擦将可能引发成本上升。

　　▍风险因素：新冠疫情反复的风险；全球消费需求放缓的风险；中美贸易争端的风险；国际航运供应链恢复不及预期的风险；运输费用及时长上升的风险；公司品牌形象危机；公司门店升级不及预期的风险等。

　　▍投资建议：公司为全球市占率排名第一的旅行箱品牌集团，在中高端价位具有较高的品牌壁垒。随着欧美民航市场的复苏和中国出行政策的放松，未来两年需求复苏路径清晰，中高端品牌将突出受益于高消费客群出行的优秀恢复。长期来看，疫情背景下提供了门店结构优化和加快线上化渠道变革的机遇，后续长期增长考验管理提效的能力。当前公司在手库存充足，广告投入不断加大，我们判断公司短期内业绩修复路径清晰，预计公司2022/2023年总收入增速达52.4%/19.2%，预计2022-2024年EPS为1.04/1.19/1.33港元。参考具有轻奢属性的箱包及服饰国际品牌，Prada、LVMH以及箱包制造零售可比公司开润股份的平均估值水平（对应2022/23年30/22倍估值，开润股份为中信证券研究部预测，其余为Bloomberg一致预期），结合公司历史平均PE为25倍，随着未来全球出行环境的持续改善，对比当前估值水平仍有较高的上修空间，给予公司2023年24倍PE，对应目标价29港元，首次覆盖给予“买入”评级。