红筹架构拆除模式及监管重点（上）-经管之家官网！

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针对这一目标，目前资本市场为独角兽回归主要提供了两种路径：

其一是通过CDR，即中国存托凭证的方式回归A股，虽然其相关配套规范还不完善，但为政策所大力支持；

其二是通过红筹回归，即私有化退市并直接在A股上市的方式回归。关于CDR，已经业内大佬详细阐述相关政策要点，详情请见投行小兵—《关于CDR发行的七大要点》。

本文主要解决的是红筹回归中已经搭出去的红筹架构如何拆除的问题。

一、红筹架构的基本模式

红筹架构的基本模式主要分为直接持股模式和协议控制模式两种。

1、直接持股模式

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2、协议控制模式（VIE模式）

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上述两种架构的境外部分基本一致，采用这种结构主要有以下几点考量：

1、之所以在上市主体与WFOE中间设置香港公司，主要原因在于根据《中华人民共和国企业所得税法》及其实施条例的规定，2008年1月1日起，非居民企业从我国居民企业获得的股息将按照10%的税率征收预提所得税，而根据香港与内地有关税收优惠安排，外商独资企业的股东分红可享受5%的所得税优惠。

2、以注册地在开曼的公司作为上市主体的主要原因在于开曼相较于BVI监管更为规范，是多国家或地区证券市场和监管部门所接受的上市公司注册地。

3、拟上市主体开曼公司的上层一般会设置BVI公司，其原因在于“除了上述比较优惠的政策外，还有一个很重要的原因就是：如果开曼群岛上层直接是实际控制人，那么股东在上市公司的分红按照‘75号文’必须在180天之内汇入境内，而如果中间有BVI公司，那么就可以很高的规避这一规定，至今这都是一个灰色地带。

另外，BVI公司的股东可以相对不是很透明，在隐藏问题股东方面也有很好的优势。”（投行小兵：红筹架构境内上市专题研究）。

4、有些红筹架构中会在上市主体开曼公司和香港公司之间再架一层BVI，这层架构并不是必须有的一层架构。其存在的主要目的就是在开曼公司进行资产剥离时，不仅节省税费而且更加便捷。

二、红筹回归后拟上市主体的基本架构

红筹回归后，拟上市主体的基本架构主要有内资公司架构和中外合资公司架构。

有些行业因为受到外商投资产业政策的限制，企业不得不采用纯内资控股的模式，这种情况下，就需要境外投资人有相应的境内关联主体，如果没有，则往往面临境外投资人需要退出的问题；

而很多企业因其行业不受外资产业政策限制，可以保留境外投资人，这样不但使资金出入境更加方便，而且还有可能因此继续享受外商投资企业的相关税收优惠政策。

1、红筹回归后中外合资公司架构

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2、红筹回归后内资公司架构

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三、红筹架构的拆除模式

1、直接持股模式下红筹架构的拆除模式

（1） 创始股东购买香港公司所持有WFOE的股权或增资进入WFOE；

（2） 开曼公司回购BVI公司的股权和境外投资人的股权；

（3） 投资人用回购的价款购买香港公司持有WFOE的股权或增资进入WFOE，将开曼公司及香港公司重组至架构外。

这时候如果境外投资人未退出并且不受外商投资产业政策的限制，则拆除后的架构为图示一中所示的中外合资企业架构；

如果境外投资人完全退出或选择合适的境内关联主体作为境内股东与创始股东一起在境内持有权益，则原WFOE变更为图示二所示内资公司。

采用上述模式的一个较为完整清晰的处理方案是伊戈尔[002922]。伊戈尔自2004年计划境外上市时搭建了红筹架构（股权控制模式），并于2010年计划在境内上市，通过股权转让方式将红筹架构回归境内。

伊戈尔在招股说明书中披露：

（1）在搭建境外架构时，伊戈尔的股东根据《国家外汇管理局关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]第11号），以及国家外汇管理局于2005年10月颁布的《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号），补办了外汇登记手续；

（2）搭建时的个人所得税也由各股东做出兜底承诺；

（3）在拆除红筹架构时，股权转让的所得税也由受让方代扣代缴；

（4）拆除红筹架构后，境外实体均已注销；

（5）控制权回归境内。

2、协议控制模式下红筹架构的拆除主要有以下几种模式

（1）以VIE公司作为拟上市主体

以VIE公司作为拟上市主体，通常存在于相关行业受到外商投资产业政策限制的情形，其优势在于因VIE公司为实际运营主体，其更容易实现资产完整，业务独立及经营连续等要求。

A．若境外主体有足够资金回购

a. 如果开曼公司有足够的美元（无论是自有资金还是通过境外借款的方式获得充足资金），开曼公司可以以其自有资金回购投资人的股权，投资人实现退出；

b. 解除境内VIE结构，终止控制协议；

c. 境内投资人投资境内VIE实体，通常以公允价值增资入股VIE，VIE公司以增资款收购WFOE股权；

d. 注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司等境外实体和境内WFOE公司

B. 若境外主体没有足够资金回购

a. 开曼公司没有足够美元的情况下，创始人或境内其他投资人以其境内人民币投资于VIE实体；

b. 解除境内VIE结构，终止控制协议；

c. VIE公司以增资款收购WFOE100%股权；

d. 香港公司将VIE公司支付的对价分红到开曼公司，并由开曼公司支付投资人作为回购价款，境外投资人实现退出；

e. 注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司等境外实体和境内WFOE公司

C. 境内投资人直接收购WFOE，以较低估值增资境内VIE公司，注销WFOE，代表案例为暴风科技。

（2）以WOFE作为拟上市主体

有些企业在搭建VIE架构时，还有行业受外商投资产业政策限制的问题，但在拆除VIE架构回归A股时，相关政策已经放开，外国投资者可以直接在拟上市主体持股，这时以WFOE作为上市主体便不再受限。

不仅如此，如果WFOE的相关财务指标超过VIE，VIE收购WFOE可能导致主营业务发生变更，也导致必须使用WFOE作为上市主体，这一点会在下文中详细叙述。

再次，如果VIE系列控制协议的实际执行导致VIE公司的利润转移至WFOE或境外，VIE公司就不再满足上市条件。

这种情况下，可以直接由创始人和境外投资人以公允价值收购WFOE股权，解除境内VIE结构，终止控制协议，并将VIE的相关资产、人员、和业务转移至WFOE，同时注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司和境内VIE公司。

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