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东方证券--投资经典翻译系列之六：面对倒挂的收益率曲线
全球如何看待美国倒挂的收益率曲线，它将对金融市场带来何等影响？
Ahead of the Curve
By John Rubino
2007-7-23 8页
在全球经济衰退的过程中，我们发现了一件有意思的事情（事实上，我们发现了很多很多
有意思的事情）。虽然欧洲与美国短期利率陡然增高，美国国债出现了完全倒挂的收益率曲线，
但是全球经济依然繁荣。（见表1）股票价格在上升，并购活动不断创记录，债券市场规模也飞
速发展。热钱正不断从一种令人吃惊的投资渠道转向另一种。它们创造着财富，也带来了烦恼，
不过主要以创造财富为主。对于任何领域的投资人来说，当今的世界就是一个很大的糖果商店。
然而这些现象从历史上来看似乎不应该如此。根据美联储经济学家Arturo Estrella和
Frederic Mishkin的研究，美国完全倒挂的收益率曲线（也就是三个月期限的国债的收益率要
高于十年期国债）应该预示着衰退，而不是繁荣。这两名经济学家在一份2005年的报告中指出：
“从1950年起，收益率曲线判断正确了几乎所有的经济衰退，除了有一个‘错误’的信号，那
是在1967年的信贷紧缩与生产力下降之前。”
收益率曲线的理论逻辑十分简单：银行是现代经济体系中货币流动性的传统来源。它们的
运作模式是通过短期定期存款和存款证向公众借钱，然后以长期的汽车或房屋抵押贷款的方式
向公众贷款。所以，利率差异越大，也就是长期与短期的利率差额越大，银行越赚钱，并且会
有更大的积极性去借出资金。但是，如果把收益率曲线反转，所谓的利率差异就会消失，银行
会发现它们在储蓄上所付出的利息要高于它们从贷款上得到的利润。因此，它们就开始惜贷，
最终导致经济增长停止。
对于全球经济来说，美国倒挂的收益率曲线是特别不利的，因为美国的消费是出口型经济
体比如亚洲、拉丁美洲和中东等地区经济发展的关键驱动。美国的信贷紧缩对于全球的每个人
来说都是一种痛。
然而，我们现在看到的是信贷正以各种形式被创造，它们正以前所未有的数量出现在世界
的各个角落。（参见46页“流动的世界”）究竟还会发生什么？最近的一些解释（虽然不是很
有用）包括“全球储蓄过剩”和“谜团”。最为有趣的猜想是全球经济的结构已经发生了根本
性的改变，使任何一个国家（甚至是美国）的收益率曲线远远没有以前那么重要。这个改变还
促使新的信贷来源的产生，它们在很大程度上独立于传统的银行体系之外。
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