人大经济论坛暨机工华章春节送礼活动（第三期）

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人大经济论坛暨机工华章联手再推春节大送礼   
（人大经济论坛祝大家新春大吉，万事如意）

为感谢论坛朋友们的支持，人大经济论坛特联合机工华章在春节来临之际，再次送出好礼。

【活动主题】《看多中国》

【活动时间】2012.1.22 - 2012.1.30

【奖品及活动形式】（请仔细阅读规则，不然获奖将被没收）

1、抢楼送论坛币：凡是在本帖评论中抢到第88、188、288、388、488.....楼的朋友，均可获得188个论坛币奖励！（通过连续发帖抢到关键楼层，或修改回复内容的，不能获得奖励）

PS:活动正式开始后不会删除回帖，有部分系统审核的回帖通过之后将可能造成楼层变动，审核结束后楼层不会再变动。

2、评论赢好书：在本帖跟帖回复200字以上评论，皆有可能获赠华章新书：《看多中国》一本，合计10本！

评论限定主题：《看多中国》一书中的某个观点展开议论；

3、回帖只能是书评或新年祝福，否则视为违反规则，不能获得奖品。

4、回帖有奖，中奖率80%，每人可中奖10次，每次8个论坛币，新年大发。（总额18888个论坛币，送完为止）

【评奖单位】

由人大经济论坛与机械工业出版社华章分社共同评选，结果将于2012年2月10日前本帖一楼公布。

PS:2-6楼为本书部分内容，欢迎阅读。

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                     看多中国

资本市场历史与金融开放战略

           出版时间：2011.12

亲历股市发展过程 把握金融战略要义

理性聚焦   中国资本市场20年成长之路

深度剖析   后危机时代中国资本市场机遇与挑战

前瞻解读   中国金融未来开放与发展战略

国务院发展研究中心金融研究所所长 夏斌

上海证券交易所总经理 张育军

中国金融博物馆理事长、中国并购公会会长 王巍

联名推荐

封面：

在本书中，
您可以领略到这些珍贵的历史场景：
1984年后开始的“股份制热”，拉开了中国企业改革和资本市场建设的大幕⋯⋯
1992年上海、深圳发生的股票认购证狂热事件，触发了中国股票市场规范发展的伟大历程⋯⋯
上海证券交易所于1991年12月19日正式挂牌成立，深圳证券交易所于1992年7月3日正式挂牌成立，成为中国股市发展的一个里程碑，进而打造了全球最大的新兴资本市场⋯⋯
每一个片段，
都是资本市场弥足珍贵的回忆

在本书中，
您可以找到这些问题的答案：
全球金融体系该不该“去杠杆化与全球化”？
美国为什么要将人民币汇率问题政治化？
为什么坚持人民币汇率稳定是中国走向成功的唯一道路？
人民币作为国际货币的时机是否成熟？
外汇储备如何成为影响美元及其资产价格的力量？
每一个论点，
都是中国金融开放战略的要义。

◆名家推荐◆

夏斌国务院参事、央行货币政策委员会委员
国务院发展研究中心金融研究所所长
    庆平同志是我硕士研究生的学弟，长期从事证券市场监管工作，在金融实务界也工作多年，一直专注于中国金融国际化问题的研究，这使得本书对中国金融开放战略问题的见解，既能把握世界经济格局风云变化下中国金融开放的应有趋势，又能道出中国金融开放战略的要义。

王巍中国金融博物馆理事长
中国并购公会会长
    中国资本市场的开放是一个曲折痛苦的过程，梳理深埋历史烟尘的节点，才能把握当下的阵痛以及未来更加复杂的变局。聂庆平是历史见证者和重要推手之一。他的书将是一个重要里程碑。

张育军上海证券交易所总经理
    《看多中国》一书以第一手资料讲述了中国股票市场建立初期的重要历史事件，以权威的文献反映了中国股份制和资本市场的改革历程，以丰富独到的洞察力娓娓道出中国金融崛起的明世箴言。

◆ 作者简介 ◆

聂庆平现任中国证券金融公司总经理。曾任中国人民银行总行金融管理司市场一处副处长，中国证监会发行部、海外上市部和国际业务部副主任，内地香港证券事务联合工作小组秘书，光大证券有限公司副总裁、党组书记、代总裁、中国光大控股有限公司执行董事总经理，中国证券业协会副会长兼秘书长，中国证监会机构部巡视员、融资融券工作小组办公室主任。
    聂庆平获得中国人民银行研究生部硕士学位、武汉大学经济学博士学位，北京大学经济学博士后。博士生导师，兼任北京大学、清华大学、长江商学院、中国社会科学院研究生院、中国人民银行研究生部和对外经济贸易大学研究员、客座教授。翻译出版《英汉金融与投资术语词典》，发表学术论文30多篇，主要著作为《中国金融风险防范问题研究》、《中国股票市场探索》。
蔡笑宏源证券研究所固定收益分析师，曾任宏源证券研究所宏观经济分析师。
蔡笑获得苏州大学金融学博士学位，主要研究领域包括国际金融、融资融券和信用债投资分析，在《中国证券报》、《中国债券》、《财贸经济》、《资本市场》等报纸杂志发表论文数十篇，参与多项省部级重大课题研究，研究成果曾荣获中国证券业协会2010年度科研课题研究成果二等奖、江苏省第十一届哲学社会科学优秀成果三等奖。

◆ 内容简介 ◆

本书首先是一部记录中国股市历史的著作，作者以亲身经历回顾了中国股市建立之初的重大历史事件，从监管决策视角展示了中国资本市场发展的历程。2008年全球经济危机后，中国资本市场及金融体系遇到了前所未有的机遇与挑战，作者通过长期跟踪分析西方金融危机的成因，结合丰富的实务经验，提出了中国金融崛起和开放战略的独到见解。论点新颖，角度独特。本书首次梳理了大量珍贵的历史资料，使广大投资者和金融从业人员对我国资本市场的历史和金融开放战略有更全面准确的判断。

◆ 简要目录 ◆

前言

推荐序

第一部分　A股市场重大事件的历史回忆

第 1 章   中国股份制与股票交易的起始　3

股份制试点自下而上　3

国家体改委的“黄皮书”　9

第 2 章   股市“狂热”与深圳“8·10”事件　15

深圳股市“狂热”事件　15

设立国务院股票市场办公会议　19

上海市民争购股票事件　21

深圳发行股票认购证“8·10”事件　25

第 3 章   证券交易步上正轨　29

上海、深圳证券交易所成立的前后经过　29

关闭海南股票内部交易中心　36

成立国务院证券委和中国证监会　38

股权分置的前生今世　41

第 4 章   对中国股市的思考　52

股票市场改革的核心是市场化　52

证券监管的核心理念　54

建立上市公司运行与信息披露的特别机制　55

资本市场的“问责制度”必须法制化　56

第二部分   H股市场产生的前后经过

第 5 章   卜蜂国际香港成功上市的启示　61

直接开放与间接开放

首次中国概念股在港招股成功

第 6 章   上海、深圳B股市场试点　66

深圳关于B股概念的提出

上海、深圳首批B股试点

第 7 章   内地企业H股上市之途　69

香港联交所的“中国研究小组”　69

刘鸿儒率团考察香港　74

内地香港证券事务联合工作小组　80

青岛啤酒在香港成功上市　88

H股上市的积极作用　92

第三部分   金融在大国崛起中的作用

第 8 章   金融是大国崛起的支柱　101

第 9 章   现代银行制度支撑荷兰霸权　104

阿姆斯特丹银行　88

17世纪的“华尔街”　88

初具全球特征的荷兰货币　88

第10章   大英帝国与国际金本位制　110

英国“金融革命”与英法百年争霸　88

国际金本位制　88

第11章   美元霸权维护了美国的全球超级地位　116

华尔街的传奇　88

美国式中央银行的成立　88

美元霸权的崛起　88

第12章   亚洲的教训在于金融开放的失误　122

金融自由化和国际化过早过快　88

国际游资推波助澜　88

第13章   对中国崛起的启示　126

第四部分   全球金融危机后的中国机遇

第14章   美国金融危机来袭　135

美国金融危机的爆发　135

美国金融危机的真正原因　140

看懂场外信贷衍生品市场　88

第15章   金融危机给中国带来的机遇和挑战　145

金融全球化　145

全球金融体系该不该“去杠杆化与全球化”　149

全球金融危机后的中国机遇　152

第16章   美国为什么将人民币汇率问题政治化　157

美国人民币汇率问题政治化的做法　88

美国将人民币汇率问题政治化的目的　88

坚持人民币汇率稳定是中国成功的唯一道路　88

第17章   人民币作为国际货币的时机是否成熟　171

人民币国际化的含义　88

人民币国际化的三个阶段　88

人民币国际化将长期处于初级阶段　88

第18章   审慎观察危机后的国际货币体系演变　179

21世纪国际货币体系演变的新趋势与新思维　88

IMF的改革须过“三重门”　88

超主权货币很难找到“货币锚”　88

第19章   外汇储备可以成为影响美元及其资产价格的力量　187

外汇储备软实力防范“应对陷阱”

第五部分   中国资本市场的开放战略

第20章   资本市场国际化的含义　197

全球化、一体化和国际化

国际化取决于人民币自由兑换进程

国际化以市场化为基础

第21章   日本的资本市场开放过程　200

“广场协议”后的资本市场开放内容

日本资本市场开放的经验教训

第22章   韩国的资本市场开放过程　206

韩国资本市场的国际化进程　206

资本市场国际化对韩国证券市场的影响　213

外国资本流动的波动性对韩国金融稳定的影响　88

第23章   我国资本市场对外资开放的政策　218

证券行业对外资开放的政策

资本市场对外资开放的三个命题

完善H股和B股市场　226

进一步优化QFII与QDII制度　229

我国证券公司如何“走出去”　234

后记

参考文献　

本次获奖名单如下：

jxhill
米兰教皇
断想钩沉
jackychen007
skytigersh
扶夏
szc009
whachel1976
yuedragon
wkupp
wobang
zy1798001

（请各位获奖者通过站内短信给本人：告知收件人姓名、收件人电话、收件地址，将尽快安排邮寄。如果2012年2月29日前没有收到获奖人信息，将视为放弃领奖。 ）

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关键词：人大经济论坛 经济论坛 人大经济 春节送礼 经济论 春节送礼 华章

看多中国
资本市场历史
与金融开放战略
聂庆平　蔡　笑　著

    本书首先是一部记录中国股市历史的著作，作者以亲身经历回顾了中国股市建立之初的重大历史事件，从监管决策视角展示了中国资本市场的发展历程。2008年全球经济危机后，中国资本市场及金融体系遇到了前所未有的机遇与挑战，作者通过长期跟踪分析西方金融危机的成因，结合丰富的实务经验，提出了中国金融崛起和开放战略的独到见解。论点新颖，角度独特。本书首次梳理了大量珍贵的历史资料，使广大投资者和金融从业人员对我国资本市场的历史和金融开放战略有更全面准确的判断。
封底无防伪标均为盗版
版权所有，侵权必究
本书法律顾问   北京市展达律师事务所
图书在版编目（CIP）数据
看多中国：资本市场历史与金融开放战略/聂庆平，蔡笑著. —北京：机械工业出版社，2012.1
isbn 978-7-111-36730-7
Ⅰ. 看…   Ⅱ. ①聂…   ②蔡…   Ⅲ. 金融-经济史-中国   Ⅳ. f832.9
中国版本图书馆cip数据核字（2011）第253574号
机械工业出版社（北京市西城区百万庄大街22号   邮政编码   100037）
责任编辑：黄姗姗　　　　版式设计：刘永青
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2012年1月第1版第1次印刷
170mm×242mm·16.75印张
标准书号：ISBN 978-7-111-36730-7
定价：48.00元
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读者信箱：hzjg@hzbook.com  

推  荐  序
    世界经济学术界基本都有这样的共识：未来10～20年，世界经济的总体发展格局将发生重大变化。按照国际知名机构预测，中国将成长为全球经济体系中与美国、欧盟三分天下的重要一极。高盛公司曾预测，到2027年中国GDP总量将超过美国。国际货币基金组织在其2011年4月发布的《世界经济展望报告》中更是大胆预测，按照购买力平价，中国经济规模将在2016年超越美国，成为世界第一大经济体。对此，我们大可不必陶醉于“赶超”之类的预测与讨论，那是基于过去的数据，在一系列假定基础上的预测。其后的变化并非现在可卜。对中国当前极为重要的是，要做好今天的事，做好眼前的事。
当然，同时面对世界经济格局可能出现的新变化和新情况，同时参照历史，未雨绸缪。系统地、全方位地思考明天的事，思考长期的事，这无疑也是非常具有现实意义的重大问题。
庆平同志是我硕士研究生的学弟，我对他的业务专长与学识比较了解。作为早期中国股票市场制度建设的参与者之一，他曾为此付出了心血、付出了智慧。《看多中国》一书对我国股票市场重大事件的回顾，无疑真实记述了中国资本市场20年发展的历程。书中既有对中国股票市场早期发展遇到的问题、挫折和经验教训的历史重现；也有对中国股票市场发展中几个根本性问题的深入思考，引人反思。
中国金融开放战略是中国崛起中不可忽视的一个重要方面，在研究中需要研究者具有把握全局、运筹帷幄的宏观认知能力。同时，中国金融开放战略又是一个政策性和操作性极强的问题，需要研究者具有丰富的市场经验。庆平同志长期从事证券市场监管工作，在金融实务界也工作多年，一直专注于中国金融国际化问题的研究，这使得本书对于中国金融开放战略问题的见解，既能把握世界经济格局风云变化下中国金融开放的应有趋势，又能道出中国金融开放战略的要义。特别是在2008年美国危机爆发之后，全球在重新思考金融自由化、金融全球化的普世价值观情况下，本书针对人民币汇率、IMF改革、国际储备货币、外汇储备使用以及中国资本市场对外开放等多个热点进行了深入浅出的分析，提出了许多独到与鲜明的观点，无疑可以作为当前思考中国金融崛起问题的一个重要参考。
系统研究2008年危机后国际货币体系和全球金融体系可能出现的变化，以中国过去30年成功的“渐变经验”去逐步改善国际金融秩序，这既是危机后中国的机遇与态度，也是作为大国崛起的中国应承担的责任。在这方面，庆平同志的这本新著，无论是对于学术研究，还是对于决策参考都颇有裨益。庆平在书中写道：“20世纪30年代初，美国崛起取代英国时，在金融战略上就有一整套谈判应对方案，确保以美元为中心的国际金融体系形成，成为支持美国走向超强国家的重要支柱之一”。我在《中国金融战略：2020》一书中也就中国金融战略问题作出了自认为比较系统的思考。但借《看多中国》出版之机，仍想补充说一句，这些研究还远远不够，因为世界上各国经济、金融的制度安排，还在博弈的动态过程中。真诚希望有更多的研究者，针对中国金融的对外战略问题，写出更多具有全球视野、具有大历史观的书籍，互相切磋，为使中国尽快摆脱目前的“金融弱国”窘境更快地成为“金融强国”献计献策。

夏斌
国务院参事
央行货币政策委员会委员
国务院发展研究中心金融研究所所长   


前　　言
    2010年10月，香港中文大学的何佳教授邀请我为香港中文大学与清华大学经管学院合办的MBA班举办《中国股票市场20年》专题讲座，我讲了“中国股票市场历史回顾与反思”、“中国企业海外上市与投资银行实务”、“中国经济崛起的金融战略”和“中国资本市场对外开放与国际化战略”四讲，没想到同学们非常感兴趣，课堂反映很好。
    后来，长江商学院、北京大学光华管理学院和中国社会科学院研究生院也邀请我作类似的专题讲座，受到同学们的普遍欢迎。在纪念中国资本市场20周年时，我在《中国证券报》发表了“早期股票市场重大事件的回顾”，许多参与过我国股份制和股票市场试点的同志都说，这些文章勾起他们对我国资本市场建设的历史回忆，很有意义和价值，鼓励我出版一本书，把这段历史记录下来，这是触动我写这本书的直接动因。
    本书回顾了早期A股市场和H股市场的历史。我国股票市场从1992年上海上市的8只股票和深圳上市的
    5只股票，到2011年成为全球最大的新兴市场，市值排全球第二位，这是20年前谁也没想到的。同20世纪美国股市培育了洛克菲勒、摩根、巴菲特、比尔·盖茨和乔布斯一样，中国股市也让柳传志、曹德旺、宗庆后、王石和冯仑等企业家捞到了商业发展的“第一桶金”。也正是从那时开始，我国的股份制改造开始如火如荼地展开，一大批国有企业进入改制上市的行列，成就了市值排名世界前列的工商银行、中国电信、中石油、中国神华、长江电力等大型上市公司。关于我国股市是怎么来的这一问题，已经有许多文章和回忆录做了记叙。我非常有幸经历了我国股市发展过程中的许多重大事件，并参与了一些重大政策的制定过程，包括早期股票发行自发而起的原因，股份制改革“黄皮书”，上海、深圳最初的“股票狂热”事件，深圳“8·10”风波，上海、深圳证券交易所设立的前后经过以及H股市场的产生过程等展示给大家，目的是帮助大家从政府决策层面了解中国资本市场发展演变的历史背景与经过，记录我国股票市场的早期历史。
    本书探讨大国崛起的金融战略问题。从历史上看，中国曾经就是世界强国。1450～1800年的中国被史学家们称为中华帝国或“明帝国”，哈佛政治学教授、《文明的冲突与世界秩序的重建》的作者萨缪尔·亨廷顿在列举人类文明时，就专门提到中华文明。
    中国历史上也曾经是世界货币的“池子”。依附理论和世界体系理论的主要创始人与代表人物贡德·弗兰克在《白银资本》一书中记载：17世纪美洲白银生产量为4.2万吨，其中3.1万吨运抵欧洲后约40%流到中国。18世纪美洲白银产量为7.4万吨，其中5.2万吨运抵欧洲，后约2万吨被转运到中国和印度。历史上，东方出口大量的瓷器、丝绸、茶叶和香料，换回的是大量白银，成为世界金属货币的“池子”。
    今天我国面临的情况与历史有惊人的相似，我国出口了大量的工业制成品，对美国有大量的出口顺差，外汇储备超过3.2万亿美元，也是当今世界货币的“池子”。因此，中国能否顺利崛起，金融战略是一个重要问题，讨论大国崛起过程中金融战略的作用，目的是引起相关各方面对金融开放战略，尤其是资本市场开放战略的前瞻性思考。
    本书讨论了全球金融危机后中国的机遇问题。2008年美国发生次贷危机，由此触发了全球金融危机，美国及欧洲国家的金融机构陷入严重的债务危机，资不抵债，风雨飘摇，大批金融机构面临倒闭风险。美国政府和欧洲国家为了保持金融系统的稳定，不得不采用政府收购金融机构股权实行国有化和中央银行滥发货币购买金融机构的“有毒资产”以增加流动性两条措施来救市，这又带来了主权债务危机。先是“欧猪四国”（葡萄牙、意大利、希腊和西班牙）政府陷入债务危机，接着是意大利、英国政府债务出现问题，最近美国政府因债务上限与国会起争执，标普降低了美国长期主权债务信用评级，全球股票市场激烈动荡。世界金融的格局会如何变化，现在一时难以看清。
    美国发生金融危机是始料未及的，为什么在金融业高度发达的美国也会有如此严重的金融危机？这场金融危机的真实原因是什么？随着中国经济的逐步崛起，中国又该如何应对国际金融危机，在今后的国际货币体系格局中担当什么角色？全球金融危机爆发后，美国经济走向衰落，中国成为世界第二大经济体，人民币是否应该国际化，逐步取代美元成为主要的国际货币？很显然，这些问题是中国金融崛起必须研究的课题，既关系到13亿中国人民的福祉和利益，也关系到中国的金融外交战略和政策。
    本书通过比较分析日本、韩国资本市场开放的案例，讨论了中国资本市场的开放政策问题。中国资本市场的对外开放是金融对外开放最重要的内容，也是最核心的金融战略。日本在20世纪80年代中期成为全球第二大经济体，对美存在大量国际贸易顺差，美国通过“广场协议”逼迫日元升值，并以特别会员方式逼迫东京证券交易所允许外资进入日本证券市场，由此形成外资投行，尤其是美资投行在日本证券市场的优势地位。东亚国家在经济起飞后，由于过早实施金融自由化政策，过早开放本国资本市场，造成国际游资对这些国家资本市场的冲击，形成了1997年的亚洲金融危机。韩国在1997年亚洲金融危机之前，对外资进入韩国股票市场投资实行比例控制，但危机风暴过后，韩国政府全面放开对外资进入资本市场的管制，允许外国投资者100%买卖韩国股票交易所上市的股票，以致目前韩国股票市场外资及其成交额占比高达50%左右，国际资本市场一有风吹草动，韩国股市就会急剧震荡。我国资本市场国际化问题不仅与人民币汇率和国际资本流动管制的开放政策息息相关，而且与我国资本市场和证券行业是否有可能被外资控制、对我国金融安全构成威胁也至关重要。
    这本书能够如期付梓，我要感谢很多给予支持的人。蔡笑是我的博士生，经常在一起讨论中国金融开放的战略问题，很多专题资料都是他去收集整理的，他名副其实是本书的共同作者。我要感谢机械工业出版社华章公司的周中华总经理和杨熙越编辑，没有他们的鼓励和大力支持，本书也不可能这样顺利出版。我还要感谢我的老朋友姜国芳，他帮我查证了参加上海证券交易所发起设立会议的人员名单，还有中国证券业协会的贾忠磊、张玲；国泰君安证券公司的丰兰兰、耿薇以及莫妮塔（中国）投资公司的周舸，他们不同程度地为我写作本书提供了资料收集和文字整理工作，付出了辛勤的劳动，在此一并致谢。

聂庆平
2011年11月8日于北京

自20世纪80年代初我国出现股票发行和交易以来，随着经济体制改革的不断发展，20年来我国资本市场取得了举世瞩目的成就，股权分置改革完成后，我国成为全球最大的新兴市场，中国经济开启了资本时代。从1986年开始出现不规范的股票集资到1992年中国证监会成立，是我国股票市场发展的早期阶段，回顾这段历史过程对于探讨中国资本市场今天的成就与机遇颇有帮助。
第 1 章
中国股份制与股票交易的起源
这种试点步伐是难以满足各地股份制改革要求的。因此，有的地方省市相关负责同志就抱怨“上海、深圳喝汤，我们连骨头都啃不上”。
股份制试点自下而上
我国的企业股份制和股票市场试点最初是自下而上搞起来的，最开始是地方集体企业和乡镇企业擅自进行不规范的股票集资，自发产生了改革开放后最早的股票发行和流通。
1979年，我国进行了一次宏观经济调整，背景是我国经济在改革开放以后，发展很快，信贷急剧膨胀，出现了比较严重的通货膨胀，需要进行国民经济调整。
经济调整怎么搞，当时就是实行“一刀切”，实行信贷紧缩政策，严格控制信贷总规模和固定资产投资规模。在1978年我国实行经济体制改革后，企业的所有制结构已经发生了很大改变，不再完全是国营企业，当时已经有了乡镇企业、城镇集体企业和个体企业，出现多种所有制结构。国营企业在“一刀切”的紧缩政策下可以优先得到贷款，但集体企业和乡镇企业受宏观调控的影响就可能得不到贷款，企业资金周转困难，只能靠自筹。因此那时就出现了“以资代劳、集资入股、发行内部债券和股票”等企业筹集资金方式，当时被称为“乱集资”。但正是这种擅自集资行为，才有了我国第一批股份制企业和股票发行，其中包括北京的天桥股份，沈阳的金杯股份，上海的电真空、大飞乐、小飞乐等。
上海是最早比较系统地进行企业股份制改造和股票公开发行试点的城市。1984年至1986年11月，由于一批新的集体企业筹集资金的需要，企业债券和股票在上海开始出现。1984年，上海飞乐音响有限公司在上海发行股票50万元。1987年1月，上海真空电子公司发行股票2亿元，这是上海第一家国营企业发行的股票。1991年经中国人民银行（简称央行）批准，上海兴业房产股份有限公司、上海飞乐音响股份有限公司、上海爱使电子股份有限公司、上海浦东大众出租汽车股份有限公司、上海异型钢管股份有限公司、上海众城实业股份有限公司向社会公众公开溢价发行股票1.3亿元，其中个人股3 370万元。此外，经国务院同意，中国人民银行批准，上海真空电子器件股份有限公司向海外投资者发行人民币特种股票（B种股票）l亿元（l00万股），溢价420元／股发行，这是我国最早发行的B股，真空电子也是第一家以海外参股投资形式开办的中外合资企业。
深圳开展股票市场试点的探索也比较早。1986年，深圳市的部分企业为了扩大经营规模，开始出现股票集资活动。据记载，1983年深圳三和有限公司、银湖旅游中心和宝安县联合投资公司就通过发行股票筹集资金。1987年5月，深圳发展银行率先向社会发行股票。后来又有万科、金田、蛇口安达和原野等公司发行股票。
由于有上海、深圳两地股份制和股票发行试点的示范作用，同时中央也没有明令禁止，1986～1992年，全国各地都开始了企业股份制和股票发行试点，出现“股份制”热和“发股票”热。据国家体改委有关部门的不完全统计，到1991年年底，全国有各种类型的股份制试点企业约3 220家（不包括乡镇企业中的股份合作制和中外合资、国内联营企业），其中：法人持股的股份制试点企业380家，占12%；内部职工持股的股份制试点企业2 751家，占86%；向社会公众发行股票的股份制试点企业89家，占2%。其实，当时全国各地已经出现股份制试点“一哄而起”的现象，搞股份制试点的企业数远大于国家体改委的统计数据，甚至有某些省份一夜之间就冒出数百家股份制试点企业的现象，这都说明当时各地政府在审批股份制试点企业方面存在失控的情况。
上海老八股股票
深圳老五股股票
中国人民银行作为金融主管机关，在股份制和股票公开发行试点政策方面强调在国家综合信贷计划的总盘内确定股票公开发行的额度，然后在此额度内再确定股份制试点企业，进行公开发行股票的试点。试点范围先在上海、深圳、广东、福建和厦门，然后逐步扩大到其他省、市。同时，强调按比较规范的股票公开发行程序进行股票发行，要求各地人民银行分行，尤其是上海、深圳两地的人民银行分行起草好地方性的股份制和股票发行办法后稳妥试点，在中央没有明确股份制和股票市场试点政策之前，股票流通市场试点只限于上海、深圳两地。很显然，在当时“股票热”的背景下，这种试点步伐是难以满足各地股份制改革要求的。因此，有的地方省市相关负责同志就抱怨“上海、深圳喝汤，我们连骨头都啃不上”，认为股票公开发行管得过死。
有些地方和部门希望股份制试点的步伐快一点，没有额度怎么办？他们就提出了内部职工持股的股份制试点，依据是国外有公开发行股票不上市的股份公司，也不需要经证券主管机关注册或审批。此办法一出，一下子就突破了股票公开发行额度的限制，各地的股份制试点企业如雨后春笋般出现，市场一度出现混乱。四川有名的红庙子股票交易市场，就是当时股票内部发行后，擅自进行股票交易情况的反映。
从总体上讲，我国的股份制和股票发行试点可分为两个阶段。
（1）1986～1989年为第一阶段。这段时间，全国各地处于观望状态，除上海、深圳进行股份制试点范围稍大一些外，其他省市只是选择很少量的企业进行股份制试点，而且多数为集体企业和乡镇企业。1989年年初，国家体改委、国务院生产办和国家经贸委三部委牵头开始起草股份制试点规范意见，这掀起一拨股份制试点热潮，各地方人民政府开始选择国营企业进行股份制试点。
（2）1990～1992年为第二阶段。这是因为经过多年的发展，大家看到中国的改革开放政策没有改变，上海、深圳的股票市场试点仍在继续。邓小平同志在1992年发表了重要的南方谈话，证券、股市，这些东西究竟好不好，有没有危险，是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。看对了，搞一两年对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。怕什么，坚持这种态度就不要紧，就不会犯大错误。受老人家讲话的鼓舞，我国掀起了第二拨企业股份制试点的热潮。
但这个时期的股份制和股票发行还是非常不规范的。一是我国当时处于改革开放的初期，无论是国务院，还是地方政府都没有股份制制度方面的立法，企业的股份制尚属于试点观察阶段，企业资产也未进行折股。因此，当时说是搞了股份制的试点企业，其实并没有真正进行股份制改造。二是当时发行的股票既保底又分红，入股者既可以获得同期银行存款利息的保障，还可以按股分红，债务证券与权益证券的特征混淆。三是股票按面额发行，没有实行一元一股，股票面值与发行价值没有差异。四是股票规定了偿还期限，通常为5年期。五是股票发行没有严格的招股说明书和必要的信息披露。
国家体改委的“黄皮书”
改革开放后，在我国推动股份制试点除必要的理论呼吁外，更重要的是如何具体实施推进。我国长期实行以公有制为特点的计划经济，一下子搞股份制缺乏相应的办法和制度规定，究竟该怎样起步，成为股份制和股票市场改革的突出问题。当时国家体改委负责协调国务院各个部门制定了股份公司的规章制度。总体上来讲，我国的股份制和股票市场的法律大体上经历了以下三个阶段。
第一阶段，股票发行无法可依。最初我国的股票发行和股份制改造，是自下而上进行的，应该说在1985～1990年这段时间内，整个股票市场的股票发行还处于非常混乱的状态，主要由各个地方政府发布通知，各自擅自审批进行股票发行，基本没有统一的股票发行立法。后来，各种股票发行越来越多，国务院赋予中国人民银行管理权限，通过管理非法集资或乱集资活动，相应管理股票发行和其他各种证券发行，并作为金融管理的一项内容进行立法或制定规章。这最早通过两个途径来实现：一是央行总行根据国务院批准的《企业债券管理条例》，在修改条例的过程中，增加了股票发行的相关要求和规定；二是由央行各地分行在得到各地省人民政府同意的情况下，发布本地区股票发行和股份制管理规定。所以说早期的立法主要是就规范股票发行方面的立法，当时的法律规定也比较简单。
当时的立法主要是对股票的基本特性进行了规范。一是一定要实行股份制的企业才能发行股票，不是股份制的企业不能发行股票，不能国有企业不改制直接发行股票。这是当时在立法上的一个重要的规范。二是强调股票的发行一定要经过审批，也就是说要经过相关的信息披露，不能什么企业都可以向社会乱发股票。如果公开发行股票，必须有严格的额度控制，一定要经过主管部门的审批。三是规范了当时股票的形式，要求股票必须具有面值，不能保本保息，不能保分红，因为之前发行的很多股票都是保本、保息、保分红。
应该说在各地股份制和股票发行已经自发发展起来后，这一阶段的立法立规都是应急性质的，主要是由中国人民银行以及各地的省市分行颁布了相应的股票发行和交易方面的有关规定。
第二个阶段，股份制试点开始出现热潮，需要对股份公司进行立法。这个阶段，国家体改委起草了《股份公司规范意见》和《有限责任公司规范意见》。现在回忆起来，这两个规范意见在我国股份制和股票市场发展过程中起到了非常重要的作用。因为当时我国只有国有企业，并没有股份制企业，更没有股份公司和有限责任公司的概念，所以，在我国搞股份制或者搞股票发行，理论上探讨可以，实际操作的时候，缺乏相应的制度规定。而如果没有一系列的配套政策，股份制试点虽然自发起来了也容易胎死腹中。比如从公司的注册形式看，当时国家工商局没有股份公司的注册栏目，如果国家工商局不给注册，我国就不可能有合法的股份公司存在，这就需要国家工商局进行相应的制度改革。再比如从国有资产的管理来讲，那个时候财政部和国家国有资产管理局是国有企业的管理部门，都是以财政拨款和企业财务管理的方式对国营企业进行行政管理，没有国有控股股份公司的相关管理政策，也就是说在当时我国的企业结构和经济管理结构中本身就没有股份制、股份公司的形式。如果这些部门不制定相应的规定和管理办法，企业股份制和股票市场也是搞不起来的。
国家体改委关于股份制改革制度的“黄皮书”比较全面地记载了当时我国推行股份制改革的政策规定。“黄皮书”主要包括国家体改委在1992年2月制定的《关于股份制企业组建和试点的规范意见》以及10个附件，明确了当时在我国发展股份制和股份公司的具体政策规定，包括股份有限公司的试点规范、有限责任公司的试点规范、股份制试点企业财务管理若干问题的暂行规定、股份制试点企业的会计制度、股份制企业国有资产管理暂行办法、股份制企业审计办法、股份制企业登记管理暂行规定、关于股份制试点企业劳动工资管理的办法、关于股份制企业试点有关征税问题的暂行规定、关于股份制试点企业物资供应和产品销售的意见。不难看出，这10个附件从国民经济管理和企业管理的角度，对我国的股份制和股份制试点进行了规范，在一些重大政策问题上有了突破。
一是明确了企业制度改革中国营企业承包制与股份制的本质区别，强调了国营企业和其他经济形式的股份制改革，必须进行股份制规范，打破了国营企业不能搞股份制的“禁区”。关于国有资产能否折股及其国有股权的管理问题，就属于我国到底能不能搞股份制、应该如何搞股份制的关键问题，当时财政部和国家国有资产管理局关于国营企业改制的政策规定为建立股份公司制度迈出了关键的一步，也为建立股权明晰的股份制迈出了关键一步。当时财政部和国有资产管理局规定，国营企业实行股份制必须进行企业资产评估，按照评估后的净资产值的70%进行折股，这样可以把过去无形的、没有数量化的企业资产转化成股份资产，在股权管理上明晰相应的权利义务关系。这打开了国营企业股份制改革的大门，对我国股份制和股票市场发展起到了非常重要的作用。
二是建立了国营企业进行股份制改革适用的资产评估与折股制度、股份制企业会计与财务制度以及国有土地租赁制度。在股份制的规范意见当中，第一次提出关于企业财务制度和会计制度如何适应股份制要求的规定，这是很重要的。如果国有企业没有分红制度，如果财政部没有股份制企业的相关财务制度，那就没法分红，股份制也就无法实施。允许国营企业股份制改革后进行分红，是对国有企业管理一个重大的政策突破。执行什么样的会计制度也是推动股票市场发展的关键问题。会计制度实质上是股票市场的一把尺子，上市公司的好坏就像衣服的长短一样，是需要进行比较和衡量的，这个比较和衡量的基础就是需要执行同样的会计制度和会计核算方法。只有在相同的会计制度和会计核算方法下，我们才能够看出哪家企业的赢利高、哪家企业的赢利不好，哪家企业的财务状况健康，哪家企业的财务状况不健康，这样才能够建立起股票市场信息披露的要求和制度，才能够帮助投资者区分好的上市公司和坏的上市公司。在过去，国有企业没有这方面的比较和核算。要实行这个转化，财政部要制定新的适应股份公司的会计制度，这个会计制度不仅要符合国内的财务会计要求，还要符合国际的会计准则。当时财政部会计司做了大量的工作，通过比较国际会计制度方面的要求与国内会计制度的差异，临时摸索出一套我国企业应当遵循的股份制会计制度，对于建立股票市场信息披露制度、建立股票市场严格的会计核算管理起到了制度性的变革作用。至于劳动工资、税收、物资供应和产品销售方面，“黄皮书”也有相应的制度规定，突破了过去计划经济管理模式的限制，为企业实行股份制提供了政策依据。
三是推动了我国股份制配套改革。“黄皮书”汇集的股份制规范意见，是我国建立规范的股份制和股票市场立法的早期系统性文件，其特点就是以国家体改委牵头，会同国务院其他各个部委，共同制定与股份制相关的法律法规和政策，初步形成从企业改制到股票发行、从股票上市到持续监管、从老三会（党委会、经理会和职代会）到新三会（股东会、董事会和监事会）、从利润上缴到明确税收分红的一整套股份制配套政策和制度。
在这一阶段还有一个重要的特色是，先进行地方层面的股份制立法，再过渡到国家层面的股份制立法。由于国家体改委与国务院其他部门的股份制管理规定属于部门规章，而且是专业性的，还需要综合性的股份制管理规定作为执行的依据。当时全国人大采取了授权方式解决股份制立法问题，同意上海、深圳两地人大起草、审议批准股份制试点法规。上海地方人大本身有立法权，深圳市人大当时还没有立法权，是全国人大临时授予的可以制定股份制法规的权限。记得当时《上海市股份制与股票发行管理办法》和《深圳市股份制与股票发行管理办法》先由两地有关部门负责起草工作，由国家体改委和中国人民银行负责具体审定。最后，由两市地方人大审议通过公布。
第三个阶段，借鉴海外市场立法，完善我国股份制法律制度。1992年，经国务院同意，我国实施大型国有企业发行H股到海外上市的政策。为配合中国企业到香港以及到纽约和伦敦上市的需要，必须制定能够满足境外成熟市场监管要求的股份公司和股票上市监管规则。这个规则是借鉴国际资本市场关于上市公司监管和股票公开发行信息披露的要求所形成的一个系统性的文件。这个系统性的文件构成了中国股份制和股票发行的一套能够和国际市场接轨的法律法规。现在回忆来讲，股份公司H股发行是在我们前一阶段搞股份制和股票发行规范意见的基础上的进一步深化和细化，大体上有以下四个方面的变化，在第三阶段的立法当中更为深入、更为细化。
一是对于上市公司的股份制改造要求更为明晰，在股权明晰方面要求也更为细致，更为深入，更为彻底。因为国有企业进行股份制改造以后，通常要进行资产剥离，由集团公司作为控股公司，然后再设立准备上市的股份公司。但是集团公司和股份公司之间的法律义务关系，它们之间的权利义务如何界定，在我国股份制初期并不是很明确、很严格的。但是一旦到香港上市以后，因为涉及大股东是否侵害小股东的利益问题，所以对于股份公司，尤其是上市公司的控股公司和上市公司之间的母子公司关系，就要求必须在法律上进行权利义务的界定。
二是通过海外上市，开始强调上市公司的董事诚信责任。因为在一开始搞股份制试点的时候，还没有董事诚信责任的概念，也不清楚上市公司作为公众公司应对全体股东负责的责任内容。西方的法律制度当中，对于董事和高级管理人员的诚信责任，都有一套系统的规定，要求高级管理人员必须勤勉尽责。我国企业海外上市的过程当中借鉴了西方法律中勤勉尽责的规定，在相应法律法规当中进行了补充，对丰富和完善我国的证券市场立法起到了借鉴作用。
三是企业海外上市促进我国股票市场比较早地执行严格的国际会计和审计制度。在股份制试点的初期，我国企业的财务和会计报表的审计，主要由国内的会计师事务所进行，执行国内财务会计准则，其要求相对宽松。我国企业海外上市以后必须执行国际会计准则，由于国际会计准则在会计核算标准、会计处理方法和会计审计要求诸方面比境内上市更为严格，这对促进国有企业的会计通则向股份制企业会计制度的转换，乃至最终向国际会计准则靠拢，形成股份公司会计制度方面起到了积极作用。
四是在海外上市过程中，借鉴境外监管规则，更进一步细化了有关信息披露和防止关联交易方面的立法。在我国股票市场设立初期，对关联交易和同业竞争没有严格的定义，更不用提具体的监管规定了。因此，我国证券立法中关于关联人及关联交易应该披露的标准、关联交易的披露方式、关联交易的产生及其界定，都是在H股上市监管过程中逐步提出并细化的，相应的信息披露规则为进一步完善国内的A股发行制度和信息披露制度起到了比较大的借鉴作用，有利于完善我国的证券立法。

第 2 章
股市“狂热”与深圳“8·10”事件
到凌晨四五点钟，虹口体育场、静安体育馆、静安体育场、静安工人体育场、五四中学五个点，购买股票的人全部进场，在指定的位置上安然就座，秩序稳定，静候发放对号单，总计4万多人。
深圳股市“狂热”事件
我国的股票市场试点，最早是在上海、深圳进行的。深圳于1988年开始在深圳经济特区证券公司红荔路营业部开办了深圳五家企业股票的柜台交易。这五家企业是深圳发展银行、深圳金田股份有限公司、深圳万科股份有限公司、深圳蛇口安达运输股份有限公司和深圳原野股份有限公司。其中万科于1988年12月进行股份制试点，当时主要做实业和贸易，还没有进入到房地产业；金田于1988年2月进行股份制试点，以做贸易为主；深圳发展银行是在1987年5月中国人民银行作为金融改革的试点，把深圳的13家农村信用社进行合并，组建成股份制银行，其注册资本，就是把信用社的股金直接转化为深圳发展银行的股份，当时的注册资本为1 000万元。
最早的股票交易就是这样起来的。刚开始没有人看重股票，股票交易并不活跃。到1990年，随着企业股份制试点在全国热起来，人们买卖股票也逐步活跃起来，进行股票交易的人越来越多。深圳的股票柜台交易越来越升温，股价不断上涨，购买者出现拥挤，柜台买卖股票不得不靠发号进行，许多人一大早排在特区证券公司红荔路营业部的门前拿号。据说，当时每天发200个号，领到号的200人就可以到场内报价配对成交，买卖价格写在黑板上，就像电影或小说里描述的最初股票交易的情形。
为什么1988年以前深圳股票柜台交易比较冷清，到了1990年开始出现炒股“狂热”的现象呢？其实，在1988年年底全国的企业股份制与股票发行试点本来已经开始出现高潮，但当时有种说法理论上把股份制等同私有制，私有制等同自由化，这让老百姓觉得股市看不准，所以多数持观望态度，股市也不活跃。1990年年初，国务院领导视察深圳，强调继续办好深圳特区，人们的观望、疑惑情绪逐渐消失，才纷纷去证券公司柜台看行情，买卖股票。最初，深圳缺乏严格的股票交易制度，所以股票买卖完全是凭着相互之间的信誉来进行的。比如说，张三的股票卖给李四，成交后，他们互相把身份证号码记下来，股票就交割了。由于深圳股市早期的股票价格涨得很快，比如深圳发展银行的股票，今天成交一股27元，第二天就涨到30元以上了，那时也没有涨跌停板限制，张三可能就不干了，要反悔，不卖出已成交的股票，这就容易发生争执和斗殴的情况。当时炒股的影响很大，很多人跑到深圳特区证券公司红荔路营业部门口去排队、围观，很快就出现了深圳炒股“狂热”现象。
深圳股市的“狂热”现象引起了中央的重视。具体的事情经过是这样的，当时《人民日报》驻汕头、珠海和深圳的首席记者写了一份动态清样，据我们当时的交谈（我1990年在深圳调查时约他在深圳迎宾馆见面），他说他的本意就是想反映深圳进行了股票市场试点，前面出现了混乱情况，后来采取了一些措施，是改革产生的新东西，应该引起中央的高度重视。但是没想到，这个动态清样在编辑时后面采取的措施部分被删掉了，只把前面的赚钱“狂热”现象给列举出来了。比如说深圳股市炒股“狂热”，已经达到“万人空巷”的状况，机关干部、群众不去上班，而是去炒股，利润极高。这下深圳股市的“狂热”就涉及是否应关闭深圳股票市场试点问题。按照国务院领导的批示，先由中国人民银行和国家审计署组成调查组，派人前去调查。
我当时刚刚从英国伦敦股票交易所培训回来，7月1日就被派往深圳调查。当时调查组由审计署和中国人民银行的五位同志组成，包括审计署财政金融司和中国人民银行金融管理司的司长、副司长，以及相关处长和副处长。这次调查的意见对深圳股市试点至关重要，因为当时有意见认为股票是资产阶级自由化的东西，深圳搞股票市场试点是资本主义，不应该任其发展。现在回想起来，如果那个时候关掉了深圳的股票市场，中国就没有资本市场，就没有后来成立的证券交易所，也就没有股票的全国发行，也就不会一直发展到现在的资本市场。
深圳的股市试点最终得以保住，当时有几方面的因素在起作用。第一，调查组给国务院写了一份《关于深圳股市“狂热”的调查报告》，指出深圳股市“狂热”的根本原因在于供求不平衡，有很多不规范的问题，建议在加强税收、增加股票供应量和完善证券交易制度方面采取措施。国务院领导当时圈阅了调查报告，深圳股票流通试点也就得到继续发展的机会。第二，据证监会首任主席刘鸿儒回忆，当时他作为国家体改委的副主任去深圳进行调查，在参加深圳和珠海特区10周年纪念活动回京的飞机上向江泽民总书记做了汇报。刘鸿儒曾长期担任中国人民银行副行长，主导了我国的金融体制改革，是著名的金融专家，后又调任国家体改委担任副主任，他的意见自然十分重要。总书记听完汇报后表示“可以把上海、深圳这两个试验点保留下来，继续试验不能撤，但是暂不扩大，谨慎进行，摸索经验”。第三，刘鸿儒在《突破：中国资本市场的发展之路》一书中记载江泽民总书记当时还委托时任中顾委委员的周建南同志专门留在深圳做了1个月的调查，并起草了相关报告。我后来从1992年1月25日深圳市证券市场领导小组报送的《深化改革，兴利除弊，建立和发展有中国特色的社会主义证券市场—深圳证券市场的回顾与展望》的发文范围看，特别有抄报建南同志，这可从侧面考证此事。最后，深圳市人民政府本身也对这个事件的重要性、对深圳改革的重要性认识深刻，积极向中央和国务院有关部门汇报深圳股市的情况，也起了一定的作用。最终深圳股票市场试点得以保留。
调查组的调查报告认为，深圳股市之所以会这么“狂热”，主要有三个方面的原因。首先就是高分红，因为那个时候深圳股票分红的水平超过了银行的同期储蓄存款利率水平，老百姓当然就愿意买股票了。虽然当时股票是一个新生事物，有风险，但是老百姓首先看到的不是风险，看到的是回报。其次是股价天天涨，而且又有分红和配送股份，价差这一块远远超过红利的水平，在那个年月，只要能买到股票就赚钱。当时流行一句话：专家不如炒家，炒家不如坐在家。意思是专家当时看市盈率，到十多倍的市盈率，赶快就把股票卖了；炒家不看市盈率，敢投机冒风险，等股票炒高了后才卖；最赚钱的就是深圳的渔民，在组建深圳发展银行时，将入股农信社的股金折成深圳发展银行的股份，渔民不懂股票交易，股票压在箱子里不去问，也不去炒，等到股价被炒得很高的时候，卖掉了，结果是在最高点卖掉的。这就是当时的情况。第三个因素是股市供求不平衡。据调查，深圳当时的储蓄存款达80亿元，但是股票的总股本才1.25亿股，加上还有不断涌入的外地游资，这造成深圳股市股票和资金的供求关系极不平衡。当然也还有其他方面的缺陷存在，比如税收问题；没有集中交易的场所，相应的股东权益得不到保证，还容易产生纠纷；没有完整的法律，也没有相应的交易制度。
国家审计署和中国人民银行调查报告中建议：第一要增加股票发行量，把上海和深圳作为试点的地区，真正地进行国有企业股份制改造，允许进行公开发行股票的股份制试点；第二是加强证券交易的税收制度，既然有这么高的投资收益，建议征收交易印花税和资本利得税；第三要逐步建立集中交易的股票交易所。
设立国务院股票市场办公会议
在确定了上海和深圳为继续进行公开发行股票的试点城市以后，除两市的人民政府负有管理责任外，在国务院层面主要由中国人民银行担负监管职责。但是，央行觉得这个事情非常复杂，因为发行股票要进行股份制改组，要实行新的会计制度，要进行相应的工商登记变更，如果是三资企业，还要经过外经贸部的同意。那个时候，央行只管股票公开发行额度，企业股份制和股票市场试点的其他政策还需要国务院的其他部门配合，所以，1991年4月中国人民银行向国务院提出《关于建立股票市场办公会议制度的请示》，经国务院领导同意，我国最早的证券市场管理决策机构—股票市场办公会议得以设立。
股票市场办公会议由国务委员兼中国人民银行行长李贵鲜同志召集，李贵鲜同志不在时，由中国人民银行副行长郭振乾同志召集。参加股票市场办公会议的成员有：中国人民银行、国家体改委、国家计委、财政部、国家外汇管理局、国家税务总局、国有资产管理局等部委的有关领导。
股票市场办公会议的常设机构设在中国人民银行，主要任务是：确定全国股票市场发展的重大方针、政策，报国务院批准后执行；审定全国股票发行规模，根据国家计划确定上海、深圳公开发行股票的额度；审定全国股票市场的管理办法；协调各部门关系；通报上海、深圳股票市场运作情况，研究解决有关重大问题；办公会议研究的问题要严格保密。
第一次股票市场办公会议讨论了上海、深圳股票公开发行额度问题，同时要求上海、深圳选择合适的股份制试点企业。由于当时并没有股票公开发行和股份制方面的法律法规，中国人民银行总行只好起草了关于股票公开发行的一些基本要求，主要内容借鉴了中国香港、英国、美国等国家和地区的证券法规定。比如说，公开发行的股份不得低于25%；企业应该进行股份制改制，要将资产评估后折成股份，要改制，要从有限责任公司变成股份有限公司；实行股份制的企业发行的股票不能够担保红利回报，还原股票风险性的股权投资属性，在这以前发行的股票都担保10%的派息率，以后不允许再这样搞了。这些都写到了当时的股票发行管理办法中。发行的股票面值必须统一，必须1元/股，明确股票面值，这是基本的条件。当然还有信息披露、招股说明书等的相关要求。
按照当时股份制与股票公开发行的这几条规定，上海、深圳负责挑选企业，由第一次股票市场办公会议根据上海、深圳选的企业确定股票发行额度。我记得当时深圳的报送材料准备得比较充分，报送12家企业，每家厚厚的一本，内容包括股票发行申请、招股说明书、经审计的财务报表、股改方案和股票发行方案。上海做的简单一些，只是由中国人民银行上海市分行和上海市经济体制改革办公室联合发文向中国人民银行总行报送《关于报送上海市一九九一年股份制试点企业名单的请示》，请示中选定22家企业进行股份制试点，其中4家是新组建的，18家是改组设立的。此外，还有2家股份公司拟发行股票，即上海真空电子器件股份有限公司发行1亿元人民币面值的B种股票，上海兴业房产股份有限公司发行500万元人民币股票。另外，2家股份公司增发人民币股票，上海飞乐音响增发335万元，上海爱使电子增发230万元。
考虑到上海报送的材料缺乏企业股份制改制方案，最后股票市场办公会议原则同意了深圳12家企业的股票发行方案，给了相应的股票公开发行额度，大概是两亿多人民币；原则同意上海真空电子的B股发行额度和3家企业的股票公开发行，其他申请企业则需制定好股份制试点方案后再定。
上海市民争购股票事件
股票市场办公会议确定了上海、深圳公开发行股票的额度后，由于供需矛盾突出，采取什么样的股票发行方式，一直是上海、深圳地方政府担心的问题。在我国股票市场发展初期，上海和深圳都出现过股票公开发行的混乱现象，教训很深刻。首先是1991年上海发生了股票认购混乱的情况。遵照国务院领导批示，当时由国务院研究室和中国人民银行各派一名同志到上海对8月下旬的股票发行混乱情况进行了专题调查。我陪同国务院研究室的修培生同志进行了此次调查，调查报告详细记录了当时上海的股票发行情况。
自上海证券交易所成立以来，上海市民股票投资热一波高过一波。改革开放后，居民收入普遍增加。6月底，上海又有20亿元国库券兑付，居民手持现金量增大。国家几次下调银行利率，使部分居民储蓄热情锐减。为了获得较高收益，许多居民急切需要为其手中现金寻找新的出路。再加上深圳股市早期投机者获取暴利的诱导，以及上海股市行情看好，这些都使上海市民对购买股票具有前所未有的热情。又有深圳等外地来沪携带几十万元巨款的投资者，也使得上海股市热上加热。一方面，股票需求过热，另一方面股票供给十分有限，此次上市股票总共只有8 000万元人民币。于是引发了上海部分市民扶老携幼、竞相排队的购股狂潮。
当时规定上海兴业房产股份有限公司股票应于8月21日上午开始发行，但在20日下午，上海万国证券公司三个销售点已自发排起长队。至晚上8时左右，云南中路、武定路等承销点附近地段都形成了近万人的认购队伍。至半夜，认购队伍越来越长，一度场面混乱。面对如此意料不到的大规模认购人群，治安力量相对不够。面对此紧急情况，经有关部门商定，一方面，将销售地点改到三个大的体育场，另一方面，为保障广大认购者的人身安全，同时及时疏通人群以免阻塞交通，上海市公安分局采取应急措施，发放预约券疏散人群。21日凌晨2时起开始发放预约券，大批拥挤人群才开始疏散。
但至21日上午，一部分已领到预约券的认购者仍不肯散去，更多的新来者络绎不绝，认购人群越来越庞大。在这种情况下，上海市政府统一协调各有关部门的行动，加强治安力量，迅速发放预约券疏通了道路，避免了市民人身伤亡。8月23～27日，万国证券公司营业部在静安工人体育场、黄浦区工人体育场、普陀体育馆三个临时放销点共发售认购卡30 961张。
8月24日、25日，上海申银证券公司代理发行飞乐音响、爱使电子公司增资股票。23日下午2点多钟，各发行点门口排队的人越来越多。威海体育场下午3点开始进场排队，4点多一场暴雨，队伍一度冲乱。经过几番整顿，到晚上9点多钟，终于分成五路编组，在体育场上坐下。午夜，虹口体育场外大约有1万人左右，静安体育馆外有8 000人左右，威海体育场内有4 000人，场外也有3 000多人。上海市公安局虹口分局23日下午抽调了100名公安干警、60名纠察队员，加上工商银行纠察人员200人维持秩序。虹口体育场能容纳3万多人，秩序较好；静安体育馆只能容纳3 300人，为安全起见，未开大门。总指挥部紧急磋商，决定借五四中学再开一个场子，1点左右，静安体育馆大门被冲开，与此同时，五四中学大门同时打开，经在场干警全力维持，人群分流进入两个场子，除2人在拥挤中受轻伤外，无重大伤亡事故发生。进场后，在场工作人员反复宣传，保证每个进场的人都能发到对号单，要求大家听从工作人员的指挥。静安体育馆的人员全部坐观众席上休息，五四中学人员排成六路纵队，在操场上一律就地坐下休息，以免队伍混乱。到凌晨四五点钟，虹口体育场、静安体育馆、静安体育场、静安工人体育场、五四中学五个点，购买股票的人全部进场，在指定的位置上安然就座，秩序稳定，静候发放对号单，总计4万多人。24日、25日正式发放对号单，在几个单位的共同努力下，始终秩序良好，做到了排队的人一人一券。
上海出现成千上万人认购股票，堵塞交通，引发混乱现象，存在多方面的问题。首先，股票热的根本原因是股票供需缺口过大，因此应考虑适当增加股票上市量。其次，尽管证券承销机构做了充分准备，但对投资者的购股热情估计不足，选择的地点也不够理想，地方狭窄，又位于上海市中心（后来被迫改变），市民的正常生活秩序及公共交通都受到一定程度的影响。再次，股票发行方式有待改进，在股市过热的情况下，采取“一窝蜂”地抢购股票、几万人排队的方式总会对社会安定造成不良的影响。
在这次调查中，调查组与中国人民银行上海分行，万国、申银证券公司的负责同志以及在股票问题上有所研究的专家学者进行了座谈，对今后股票发行提出采用“邮购认股”的新方法，即由购股人根据招股说明书的规定向股票承销公司写信要求购买股票。为了防止上海1 300万市民集体“邮购”，写给承销公司的信必须符合以下条件：
（1）信中必须要有一张回信信封，该信封须贴足邮票，写明申请人的有效地址、邮政编码、姓名并附有一份身份证复印件；
（2）信中必须附有一张为此次购买股票存入金额3 000元或5 000元的存单影印件；
（3）按招股说明书的规定写明认购的股票名称及数量。
证券公司在剔除不合条件的信件后，按信封向申请人寄回股票认购卡。然后按股票认购卡上的编号进行公正抽签。抽签后，中签者交款办手续。这一方案的缺点是可能增加邮电部门的工作量，但可完全杜绝排长队的现象，同时也符合“公正、公开、安全”的原则。
此外，调查组的调查报告还建议，从上海股票热中，看到居民手中有着巨大的资金潜力，这批上市企业都从股票发行中得益，有几家企业还反映原来企业苦于没钱，现在却为企业资金用不完发愁。进而，国家也从居民手中筹集了资金，把消费资金转为生产资金，把手持现金转为国家长期投资资金。实践表明，股票证券市场大有所为，可否考虑在浦东扩大股份制试点、扩大股票发行，筹集几百亿资金，加快浦东开发步伐。
深圳发行股票认购证“8·10”事件
上海发生的股票认购事件没有引起深圳的注意，因为深圳拿到股票公开发行额度后，在股票公开发行额度和股份制试点资格审批方面一直协调不下来，结果准备批股份制试点的企业得不到股票公开发行的额度，而得到股票公开发行额度的企业又得不到股份制改制的批复。因此，虽然额度给深圳很久，股票却迟迟不能进行公开发行。
当时深圳市政府成立了证券市场领导小组，负责协调股份制试点和股票发行工作。领导小组的主要职责：一是领导和推动深圳市证券市场的筹建和发展；二是领导制定深圳证券市场有关方针政策、法规及工作计划，并对实施情况进行检查和指导；三是审批上市公司的发行计划及资信，查处证券业违法行为；四是定期或不定期地向市政府报告证券市场发展情况，提出解决问题的措施和建议。
老百姓一听说深圳要发行股票，早就闻风而动，全国范围内甚至出现股民大量收购农村身份证的现象。因为按照当时的股票发行办法，股票认购证限量发行，需要用居民身份证购买，还规定了一张身份证只能买多少张认购证。另外，为了排队购买股票认购证，大量股民涌向深圳。想买认购证的人多了，交通也成了问题，许多人从广州直接坐火车去不了深圳，就绕道从珠海坐船，那时候珠海的船票8元钱一张，头等最多12元，后来涨到30多元，很多人靠倒船票也发了财。当时发财的还有卖凳子的，因为认购证在深圳大剧院前的工行、建行营业网点发售，需要排队，人不能一天老站着，本来三五元钱一个的塑料凳，后来也涨到十几元。为了防止排队买认购证的人加“塞”和队被挤散，排队的人也不分男女，相互搂着腰。当时香港的报纸还把排队的情况刊登出来，可以看出场面的确很混乱。
当时深圳市在如何发行股票问题上有两种方案：一种是实行凭预交款存单抽签认购1992年新股的方案。预交款存单在银行整存整取，活期计息，为记名式的特种存款单，并以存款号码作为认购股票的抽签号码。存户中签后以存单交付股款，多退少补。存单只对1992年年内上市的新股有一次中签的机会，未中签者可参加1992年度下一家新股上市的抽签。具体意见是：印制从0000001开始排序的定额存单300万份，每份等额为5 000元，以存款单的顺序号参加抽签。存单购买对象为个人，每个名字可购2张，购买者必须18周岁以上（1974年12月31日以前出生）。另一种方案是深圳市1991年曾经使用过的抽签表方案。
1992年8月，100多万人在深圳市各大银行门前排队购买股票认购证
深圳市最初准备采用预交款存单抽签方案，但由于这一方案的酝酿时间过长，社会各方意见不一。据说当时有很多人纷纷向深圳市政府信访办、市长专线电话、市政府《每日快报》《深圳特区报》《深圳商报》等部门反映，认为预交款抽签方式不行，强烈要求仍采取1991年购买抽签表发售的方式。这迫使深圳市不得不重新研究了包括预交款、发行债券、特种储蓄、竞价投标和购表抽签五种方案。最后，深圳市组织专题座谈，于1992年7月4日讨论确定“买表抽签”方案。
在发行认购抽签表的具体方式上，当时也是存在争议的。有的认为应该无限量发售股票认购证，然后通过抽签确定股票的认购；有的认为无限量发售很难准备认购证，印刷多了是浪费，印刷少了一时也很难加印，还是限量发行比较好。最后，深圳市采用了限量发行认购证的方式，确定为500万张，一次性抽出50万张中签表，中签率为10%，每张中签表可认购1 000股，每人一次最多可持有10张身份证购买10张认购证。每张认购证最初确定为50元。后来担心买表的人太多，提高到每张100元。
按照认购抽签表的方案，1992年8月7日，中国人民银行深圳分行同深圳市公安局、监察局、工商局联合通过新闻媒体向社会公告：于8月9日、10日两天，在303个网点发售新股抽签表，并公布了每个网点的发售数量、区间号码。公告发布后的当天下午，许多网点出现了长龙，直到9日发售的当天晚上，还有大量外地人员争相涌入深圳。据统计，排队认购抽签表的人数超过120万人。认购证大概是9日上午9点钟开始卖，不到10点钟就全部卖完了，很多人没有买到。刚开始还没觉得什么，大家以为认购证发完就完了，但到10日晚上，一些人感到排了两天两夜的队，厕所也没上，饭也没吃，还没买到认购证，心里很不平衡，就开始闹事，出现了混乱的局面。为了平息群众的情绪，深圳市临时决定加印500万张认购证，并采取措施，组织人员在8月11日下午开始发售，才平息了购表群众的不满情绪，全市社会治安、工作和生活秩序恢复正常。
当时北京正在京西宾馆召开全国证券工作会议，深圳发生的事情很快就报告到北京，时任国务院副总理的朱基同志在会议上讲，这件事儿惊动了中央。为了加强对股票市场的集中管理，在“8·10”事件后不久，国务院决定单独设立中国证券监督管理委员会。

第 3 章
证券交易步上正轨
到底是先有上海证券交易所，还是先有深圳证券交易所，争论这个问题的意义其实不大。如果硬要说谁先谁后，深圳证券交易所是“先运营，后有照”，上海证券交易所是“先有照，后运营”。
上海、深圳证券交易所成立的前后经过
20世纪90年代初，我国的股票市场尚处于探索阶段，联办曾提出在北京设立证券交易委员会和北京证券交易所的建议。这个建议就是联办的“白皮书”。从当时的情况来看，在北京设立证券交易所和设立证券交易管理委员会（类似美国的SEC），虽然由联办提出来，但要获得中国人民银行的批准实际面临很多困难，主要有以下几个方面的原因。
一是在当时的背景下，股份制和股票市场的试点还处于试点摸索的初期阶段，虽然上海和深圳进行了股票交易的试点，但是国家并没有制定明确的政策，允许股票市场试点在全国铺开。在这种背景下，当时批准设立北京证券交易所的条件尚不成熟。

1987年，中国第一家专业证券公司—深圳经济特区证券公司成立
1988年8月，上海申银证券公司成立
1988年9月，上海海通证券公司成立
二是北京是我国政治、经济、社会、文化的中心。当时在北京设立股票交易所或者证券交易所比较敏感，本身就存在争议。到底是在上海设立，还是在北京设立，没有人敢表态，这也是“白皮书”建议没能付诸实施的原因。
三是由联办直接主导发起组建证券交易所，中国人民银行能不能受理申请也是很敏感的问题。因为设立股票交易所是金融改革的重大举措，一般是由地方人民政府提出申请，由国务院进行决策，中国人民银行仅负责履行审批手续。
1991年7月3日，经过1年多筹备和7个多月的试营业，深圳证券交易所举行开业典礼
上海证券交易所的设立是根据上海市的股份制和股票市场的发展情况决定的。在这之前，1987～1988年，上海已经开始了股票的柜台交易，当时是在工商银行上海分行静安营业部开始股票的柜台交易。那时，上海市政府就开始酝酿设立证券交易所。
设立上海证券交易所的建议应该是1990年年初提出的，当时上海市提出设立证券交易所的报告，从报告的情况看，上海市当时成立了关于建立上海证券交易所的研究小组，由中国人民银行上海市分行和上海市经济体制改革办公室（简称“体改办”）研究上海证券交易所方案。当时上海市体改办和中国人民银行上海市分行在上海证券交易所设计方案的管理权方面还存在一定的分歧。上海市体改办的观点认为，应该在上海设立证券交易管理委员会作为上海证券交易所的管理机构；而中国人民银行则认为，应该由中国人民银行来进行管理。
从上海证券交易所最初发起设立时的申请文件看，设立上海证券交易所有这么几层考虑：第一，上海证券交易所肯定要成为全国证券交易的中心，所以采用集中交易的模式设立，这种集中模式只适用上海和深圳两家证券交易所。也就是说在最初我国设立证券交易所的时候，只考虑设立上海和深圳两家证券交易所，并把它们作为全国的证券交易中心。第二，在当时的情况下，证券交易所是以国债交易为主，因为当时股票发行量很小，考虑到交易所开业以后只有几只股票进行交易，同样还希望有其他的债券可以进入，所以最初上海证券交易所设立的宗旨是以国债交易为主，以股票交易为辅。第三，上海证券交易所也像全球其他交易所一样，实行会员制方式。
上海证券交易所的章程和深圳证券交易所的章程内容大体一致。如在章程的总则部分，都是讲为了完善证券交易制度，加强证券市场管理，促进我国证券事业的发展，维护国家、企业和社会公众的合法权益，特设立证券交易所，而且都将当时的证券交易所定义成会员制的非营利性机构。但两家交易所在管理权上有一点区别，深圳证券交易所写的是接受中国人民银行深圳市分行以及深圳市人民政府的领导、管理、协调、监督和稽核。上海证券交易所写的是接受中国人民银行上海市分行的领导、管理和监督。从当时的情况来看，股票市场设立初期，两家证券交易所是分别隶属于上海和深圳两个地方政府管理的。
两家证券交易所最初的注册资金都是1 000万元人民币。从业务职责看，第一是提供集中交易的场所，第二是管理上市证券的买卖，第三是办理上市证券交易的清算交割，第四是提供上市证券的过户和集中保管服务，第五是提供证券市场的信息服务，第六是中国人民银行许可和委托的其他业务。
上海证券交易所的设立，当时也是实行会员制的，从会员制的要求来看，对会员的要求不高，只要求经中国人民银行或者一级分行批准设立，可以经营证券业务的金融机构就可以作为会员。而且对于会员资本金的要求，只要在100万元人民币以上，证券经营连续赢利两年以上，符合条件的组织机构和人员就可以作为上海证券交易所的会员。
1990年11月24～26日，上海证券交易所在上海的华南宾馆召开了预备会议，在这个会议上通过了设立上海证券交易所的相关决议。会议认为，建立上海证券交易所是我国坚持改革开放、开放浦东的重要措施，对进一步推动我国证券市场的发展、促进社会主义现代化建设事业具有积极的作用。当时有22家金融机构作为首批会员，签字决定联合发起成立上海证券交易所。
这22家机构当时签字的法定代表人是：上海万国证券公司的管金生，上海市投资信托公司的谢宗锵，上海申银证券公司的阚治东，上海财政证券公司的程祖望，上海爱政金融信托投资公司的黄致榴，上海海通证券公司的汤仁荣，中国人民建设银行上海市信托投资公司的司安佩，中国人民保险公司上海市分公司的曹琴芳，中国工商银行山东信托投资股份公司上海证券业务部的张志远，中国工商银行沈阳市沈河票券股份有限公司上海证券营业部的连仲，中国农业银行上海市信托投资公司的桑永立，中国银行上海信托咨询公司的高流，江西省证券公司上海业务部的施军迈，安徽省国际信托投资公司上海证券部的沈成国，国家农业投资公司农信公司上海证券业务部的尹蓝天，浙江省证券公司上海业务部的李讯，海南华银国际信托公司上海证券业务部的宫浩，上海上工证券业务部的薛盈宏，上海川北证券业务部的凌秦川，上海文庙证券业务部的包存源，上海江浦证券业务部的石莉姣以及上海环农证券业务部的陈宏群。由这22个机构发起决议成立上海证券交易所，在1990年11月26日通过。
为什么上海证券交易所会设立得那么快？其实，对于中国到底应不应该搞股份制和股票市场，在上海证券交易所设立之前都是存在争议的。到底股份制是姓资还是姓社，在当时的社会背景下，存在一定的政治风险。所以当时虽然上海和深圳两个地方都开始了股票的柜台交易，尤其是深圳还采用集中交易的方法，相当于建立股票交易所，但是最后能否得到中央的认可，还是看不准的。上海证券交易所成立的一个重要契机是中央关于开发浦东的十条意见当中最后一条，中央同意在上海设立证券交易所。有了中央的决定，大家就没有顾虑了，才使得上海证券交易所的设立顺利完成。
在筹备的过程中，上海证券交易所的审批过程非常快。在我的记忆当中，当时设立上海证券交易所的请示过程，都是用传真的方法进行会签的。上海分管副市长、市长签字同意以后，传真到中国人民银行总行，总行领导签字同意以后报国务院，国务院很快同意设立上海证券交易所的请示。央行在一天之内正式批复设立的上海证券交易所，于1991年12月19日正式挂牌成立，成为中国股市发展的一个里程碑。
设立上海证券交易所是我国改革开放的一个标志性事件，也是中国资本市场的起点。到底是先有上海证券交易所，还是先有深圳证券交易所，争论这个问题的意义其实不大。如果硬要说谁先谁后，深圳证券交易所是“先运营，后有照”，上海证券交易所是“先有照，后运营”。从当时的实际情况看，经国务院同意，并由中国人民银行正式批复，设立上海证券交易所在前，开业仪式也是上海证券交易所在前。深圳证券交易所筹建和试营业早于上海，当时深圳证券交易所筹备组经中国人民银行深圳市分行向中国人民银行总行报送了设立深圳证券交易所的申请，但总行迟迟没有批复，只是深圳市自己拍板试营业，最后正式经过中国人民银行批准设立开业确实是在上海证券交易所之后。所以，从履行申请和批复的情况来看，我国是先设立上海证券交易所，后才有的深圳证券交易所。
关闭海南股票内部交易中心
在上海和深圳证券交易所设立之后，对于我国建立资本市场和发展股票市场起到了关键的推动作用。由于股票交易能够集聚资金，能带来税收，还能够作为改革开放的一个标志性事件，全国各地开始掀起了一股要成立证券交易所的热潮，可以用一哄而起来形容。当时北京、天津、武汉、沈阳、成都、重庆等地方的人民政府都提出在本地区设立证券交易所的请示。记得有一年“两会”期间，有8个省市的领导同一天要求到中国人民银行总行与行领导见面，提出的议题都是在本地区设立证券交易所。在各地设立证券交易所出现盲目攀比的情况下，时任国务院副总理的朱基一声令下“中国不再设立第三家证券交易所”，这才刹住了各地想搞证券交易所的风潮。
关闭海南股票内部交易中心，是当时刹住变相设立第三家证券交易所的一件大事。海南股票内部交易中心于1992年3月26日开始试营业。交易中心实行会员制，会员是交易中心的主体。当时共有海南省证券公司、海南省财政证券公司、海南省信托投资公司、海南省国际信托投资公司、交通银行海南分行证券交易营业部、中国农业银行海南信托投资公司、中国人民建设银行海南信托投资公司、中国工商银行海南信托投资公司、中国银行海口信托咨询公司、海南华银国际信托投资公司、海南港澳国际信托投资有限公司、海南赛格国际信托投资公司、海南富南国际信托投资公司、海南汇通国际信托投资公司等14家公司为进场交易会员。海南机设信托投资公司由于缺乏进场交易条件，海南股票内部交易中心仅吸收其为会员，暂不许其进场交易。中国科技财务公司由于不符合交易中心关于股票内部交易不吸收岛外会员的规定，没有被吸收为会员。
当时海南股票内部交易中心准许海南新能源股份有限公司、海南化纤工业股份有限公司和海南港澳实业股份有限公司挂牌交易。试营业以来，交易市场秩序井然，股票价格平稳波动，交易量逐日上升，群众反响热烈。至1992年4月20日上午止，股票内部交易量已达1 043万股，交易总金额达12 194万元。
这件事情影响很大，境内外很快就有报道，说是中国设立了第三家证券交易所。到底允不允许设立海南股票交易中心，成为当时很敏感的问题。从海南自身的情况来看，因为它是一个经济开放特区，可以享有不同于其他省市的特殊政策，但可不可以自己决定设立股票交易所，自己决定股票上市，则没有明确的政策。从国家的情况来看，要想建立集中统一的证券市场管理体系，就不能够允许海南不经同意自行设立股票交易中心，自己审批股票上市。所以，最后国务院决定关闭海南股票内部交易中心。
关于关闭海南省内部股票交易中心的意见主要有以下几点。第一，海南股票内部交易中心立即停业，摘掉牌子，并向社会公告停板，内部交易中心不得变相保留，自停业之日起所有证券商不得再到股票内部交易中心进行交易。第二，股票内部交易中心停业后，港澳实业、新能源、化纤公司三只股票实行限制价格转让，转让价格以4月21日三只股票的收盘价为上限。第三，持有港澳实业、新能源、化纤公司股票的股民可以分别到港澳信托证券部、省农行信托证券部、富南信托证券部办理有关转让过户手续。以上三家证券商只能在中国人民银行开户，交通银行海南省分行要停止办理有关股票事宜，并且要积极创造条件，对港澳实业、新能源和化纤公司按上市标准进行规范，尽快报中国人民银行总行批准后，在深圳或上海上市。第四，中国人民银行海南省分行要抓紧制定海南股票市场发展方案和股票发行与交易管理办法，经省政府同意后，报中国人民银行总行和国家体改委批准，同时要积极采取措施切实加强对股票市场的管理，推动海南股票市场健康发展。
成立国务院证券委员会和中国证监会
随着我国股份制试点和股票市场的发展，如何建立证券监管体制是我国股票市场发展早期所探讨的重要问题。在中国证监会成立之前，中国人民银行既承担了证券监管的职责对证券发行与交易进行监管，也承担了中央银行的职责对银行进行监管。所以随着市场的发展，我国是否需要实行分业的证券管理体制，把证券市场的监管职责从央行分离出来，是在当时受到广泛关注和讨论的重要问题。
在此之前，中国人民银行也探讨过设立单独的证券管理机构，讨论主要集中在我国究竟按哪一种模式设立证券监督管理机构。从世界各国情况来看，第一种是美国模式。美国的证券交易委员会是独立于中央银行和财政部的，是直接隶属于国会的一个独立的证券管理机构。第二种是日本模式。日本的证券监督管理机构是在日本大藏省下面分设的一个局，由大藏省来行使对证券市场的最高管理权限。第三种就是中央银行下的模式。比如英国，在英格兰银行下面设立证券金融监管局对证券市场进行监管。
围绕着到底是采用财政部下属模式，还是中央银行下属模式，或是独立于财政部和中央银行之外建立独立的证券管理机构，在早期中国人民银行主管证券市场时曾进行过探讨和比较。最初中国人民银行提出设立证券监督管理机构的意见，是在央行下设类似于国家外汇管理局性质的国家证券监督管理委员会。
还有一种设想是设立独立的证券监管机构，主要是以国家体改委提出的意见为主。这就类似于采用美国模式，当时联办也是主张成立独立的证券监督管理体制。
最初在设立证监会的时候实行两个层次，一是把股票市场办公会议制度转化成国务院证券委员会，由国务院相关部委的领导同志组成。这个委员会主要是负责证券市场的宏观决策和政策协调。就像前面介绍的一样，企业股份制改制涉及公司设立、国有股权的折股、工商登记、实行新的会计制度、实行新的计划管理等诸多方面，不是央行一家能够协调的，有必要成立国务院证券委员会进行宏观政策协调。二是在国务院证券委员会下面单设中国证监会，证监会主要负责日常的监管。这是我国不同于其他国家所形成的一种比较特别的证券监管制度。
中国证监会是在1992年10月设立的。在最初设立证监会的章程上，考虑到借鉴国外经验，不想把证监会作为一个国务院的组成部门来设立。因为在国外把证券监管都视为专业性的管理职能部门，它们通常是社会化的，采用聘用制的方式来设定，不是政府机构，但由政府赋予其监管职权，督促上市公司进行信息披露并对证券交易行为进行监管。所以证监会最初采用的是这种模式，即作为国务院的议事机构，是半政府性质的证券监督管理机构。
最开始筹建证监会的时候非常困难，既没有经费，也没有人员，连最初的办公经费还是借的。当时的筹备者主要由三方面的人员组成。第一方面人员来自中国人民银行，因为这部分人员对证券市场的监管以及早期的证券市场的试点和股票发行的情况比较了解，也懂得金融管理的基本要求和基本规范，所以这部分人聘用来以后主要是在资本市场发展的政策制定和监管方面履行一些职责。第二方面人员来自市场，主要是联办的人员，这部分人员大部分是从海外学成归来的，对于国际市场、海外投行的运作规律以及国外资本市场的监管规则都比较了解，他们的主要工作就是把国外的经验带回来，结合中国的实际制定相关的管理规则和相应的管理办法。第三方面人员来自政府各个部门，主要是从国家体改委过来的一部分人，这部分人员从事过企业股份制改革和经济改革的规范制定。当时这三方面人员在一起负责起草国务院[1992]68号文件《国务院关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》和国务院《股票发行与交易管理暂行条例》。这是我国股票市场最重要的两个基础性文件，也是里程碑式的文件。因为这两个文件是中华人民共和国成立后，自1978年实行经济体制改革以来，第一次以国务院名义下发的关于股票市场的文件，等于是党中央、国务院肯定了股票市场试点，肯定了股票发行，肯定了国有企业的股份制改造和股份制试点，所以是一个标志性的文件。也正是有了这个文件，我国的股份制试点和股票的公开发行才从由各个地方发行发展到全国统一发行，对全国铺开股份制试点起到非常重要的作用。文件明确了国家对证券市场，尤其是对股票的公开发行实行集中监管制度，确定了股票公开发行的规模，允许股票公开发行从上海、深圳试点扩大到全国的其他省市。国务院颁布的《股票发行与交易管理条例》，也结束了各地方政府制定股份制试点和股票发行法律法规的做法，由地方分散进行证券立法过渡到集中由国家统一立法。证监会成立以后，不断扩大股票公开发行的额度，1993年50亿元，1994年55亿元，1996年150亿元，1997年300亿元……股票公开发行在全国范围内展开。
股权分置的前生今世
谈股权分置的由来，离不开对国有企业改革历史的回顾。我国的经济体制改革始于20世纪80年代。当时，国有企业普遍面临严重亏损，经济体制改革已经势在必行。经济体制改革的中心环节是国有企业制度的改革，我国曾经在国有企业制度的改革方面有过多种尝试：最早是实行利润挂钩；后来觉得利润挂钩还不如直接利润包干；利润包干后，发现在企业机制上还是存在问题，就实行承包制；由于承包制的软预算约束和短期化行为，最终提出了股份制改革。
股份制能把多种所有制股权集中到一起，使得同一个企业里面既有国有股，又有个人股，那么就很难说股份制是让国有企业私有化了，敏感的所有制问题看上去就回避掉了。同时，大家感觉到国有企业在实行股份制以后，就会自然而然地实现透明化管理。因为企业一旦上市就要对投资者负责，就要公开自己的财务报表，这样就从外部约束了企业，促成了企业的自我完善。而且，当时的经济环境是许多企业需要进行股票集资，马克思曾这样说过，假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，集中通过股份公司转瞬之间就把这件事完成了。基于这些因素，大家普遍认为股份制是解决中国国有企业的所有制和经营管理体制的最好办法。
20世纪80年代初也有很多有利条件推动着股份制改革的进行。第一个有利条件是，政府部门充分认识到了股份制改革的重要性，积极开展试点。在1988年年底，国家体改委、国务院生产办公室、国家计委，再加上国务院的相关部门以及其他的综合经济管理部门，如中国人民银行、财政部、国家税务总局等16个部委，经过充分的酝酿，在总结全国各地方股份制改革经验和教训的基础上，借鉴国外的公司法和证券法，拟定了关于股份有限公司和有限责任公司的管理暂行办法以及相应配套的十几项改革文件，希望能在全国范围内逐步规范股份制，找到国有企业改革的最佳模式。
第二个有利条件是，配套的市场环境已经开始起步。上海和深圳已经有了一批可以在柜台上交易的企业了，虽然当时还没有交易所，但是股票交易已经在自发地进行了。最早在深沪柜台上交易的有深圳发展银行、深圳赛格、深圳金田、深圳安达等5只深圳的股票和几只上海的股票，如申华电工、真空电子和大小飞乐股份。
第三个有利条件是，各个地方的国有企业除了有转换经营机制的内在需求外，还有从市场上筹集资金的原始冲动，这些都推动了股份制改革的进程。
基于上述的原因，从1988年年底到1989年年初，全国各地搞股份制改革达到了一个小高潮。当时看起来，股份制改革有着一个良好的势头。
但后来又有说法传出，说在某种意义上讲，股份制就等于私有制，私有制就等于自由化，而自由化就是西方资本主义精神污染和渗透的产物。依此看来，股票交易也就成了资本主义的东西。于是民众就不太敢去交易股票了，开始了怀疑和观望。这使得股份制改革的步伐停顿下来。
1990年年初，时任国务院总理的李鹏同志去深圳视察，对深圳经济特区做了一段批示：还是要把深圳经济特区变成集科技、贸易和产业于一体的基地。在资本市场看来，这就是一个明显的信号：经济特区不是资本主义的东西，是可以继续办下去的，相应地，深圳股份制的试点和股票交易看来也是可以继续做下去的。再加上1992年邓小平同志南方谈话，更进一步打消了人们的疑虑。加上上海、深圳股票市场试点并没有出什么大问题，从中不难看出股票交易有很强的群众基础，股份制改革和股票交易又重新热闹起来。
总体上看，改革的道路就是这样，走一走后停一停，停一停后再走一走，但最终还是向前进的。
最初在进行股份制改革时，很多人最关心的一个问题是：企业在实行股份制改革后，公有制的主导地位会不会受到影响。因此，在试点阶段，地方政府和企业在推行股份制和股票市场改革时，都谨慎地遵循着国家股或国有法人控股的股票不流通，并且保证国有股在总股本中占比50%以上的原则。
当初对国有企业进行股份制试点时，主要采用了增量股份制的办法，即将国有企业原有的净资产折成国有股份后，再多发出一部分股权形成增量股份对外发行。为了保证国有资产不流失，就只允许公开发行的那部分增量股份可以上市交易或转让，而国有资产折股后形成的那部分股份就留存不动，既不可以流通，也不可以转让。这样，就渐渐地在习惯上形成了一部分股票是可以流通的，而另一部分股票是不流通的，这就是股权分置。
起初，在法律上并未界定国有股份不能流通，只是因为在习惯上国有企业发起人的那部分股票不是公开发行的，所以就没有登记过户到股票交易系统，因而这部分股份也就成为不可流通的。如果规定要实现这部分股票的全流通，事实上就是要打破原来的习惯，这就需要很大的改革勇气和步伐。
那么，在国有股不流通的情况下，能不能搞股份制改革，让国有企业上市呢？其实也是可以的。这来源于两个道理：首先，当时搞股份制不是要把国有企业全部卖掉，这是人们的一个基本想法；其次，当时界定只要有25%的股票能够流通的就是股份有限公司了，大家就约定俗成，公开发行股票有25%就行了。所以就形成了今天广泛存在于国有上市企业中的股权分置现象。
在不同的情况下，股权分置可以有不同的表现形式，归纳起来大概有以下五种。
第一种情况存在于国有上市企业中。一般国有企业在经过增量股份制改造后成立了股份有限公司，这些公司对外发行25%以上的股份，原先留存的国有股份不可流通，且处于绝对控股地位。这是比较典型的国有企业股改后形成的股权分置形式。
第二种情况存在于由不同的国有控股公司或法人机构出资组建而成的股份公司中，这种形式的股份公司在公开发行股票后，原先的国有法人持有的股份也是不可流通的。
第三种情况，企业是民营企业，或者是集体所有制下打着集体企业的旗号但实际上是个人以法人名义组建的私人企业，这些股份公司在公开发行股票后，其发起人股份也是不可流通的。
第四种情况下的股权分置叫做转配股的股权分置。企业上市后要不断地进行增资扩股，在增资扩股的过程中，不可流通的部分相应地增资配股。这部分增持的股份也不可流通。
第五种情况下的股权分置，是在中外合资企业或国有企业改制后变成B股或H股的公司中，外方股东所持有的那部分股份在股份改制的初期通常也是不可以流通的。不过，对于B股公司，后来对外经济贸易合作部（简称外经贸部）和中国证监会规定发起人的股份可以在持有一定的年限后适当进行转让或流通。现在，H股股东所持有的H股股份也存在着这个问题，在全球配售的那部分是可流通的，但是大股东的股份能不能卖，用什么形式卖，目前还没有明确的法律文件规定，所以在某种意义上讲，这部分股份也是不可流通的。
以上这几种情况大致已经涵盖了法律名义上的和事实操作上的股权分置的所有形式。这里笔者想强调一下，并不是所有的股权分置都是不正常的，即便在成熟的股票市场上，事实上的股权分置也是很普遍的。
首先，从制度的角度来考虑，股份公司必须有一定的约束。根据有限责任公司的管理条例，外商作为一个直接投资方来中国合资办厂，在签订投资合同的同时就已经承诺，在一定的年限内，外商要对这部分投资负责，不能撤走，也不能在上市后将自己的股份卖掉。比如，柯达要到中国建一个合资厂，柯达只有作为股东才能把柯达的技术和管理带到中国来，如果柯达突然把所持的股份都卖掉了、离开了，那么引进柯达的技术和管理也就无从谈起，合资项目就等于宣告失败。
其次，从上市公司的原理上来讲，每个上市公司都需要有核心大股东。核心大股东是指有能力管理这个企业，可以带来核心技术和产品的大股东。从理论上讲，核心大股东的股份是可以卖掉的，但实际上，这部分股份是卖不掉的，因为一旦核心大股东的股份被卖掉，那么这个企业就会马上被投资者认为是不可信任的，就会垮掉。试想，如果联想的核心大股东拥有生产计算机核心技术的专利，现在联想大股东突然把所持股票卖掉，那么联想的核心技术也就可能被带走了，联想股票就会变成一个空壳。从这个意义上讲，上市公司的发起人股份或核心股东的股份在事实上都是不可流通的。
境外投资银行曾经对成熟的股票市场进行过统计研究，上市公司可流通股份中有40%～60%实际上是不流通的。而且如果所有的股票都在流通的话，这个股票市场就是一个不稳定的市场，因为在这个市场上没有核心企业，没有核心股东，没有核心投资者。所以成熟的股票市场中，当核心股东增持股票时，往往还能带动散户购买自己企业的股票，增加企业的整体市值。相反，如果控股股东或发起人抛售本公司股票，股价就会大幅下跌。
从一般意义上讲，股权分置不一定会使股票市场产生问题，只有国有控股的股权分置和国有股不可流通的股权分置才会产生问题，为什么会这样？
首先，由于国有股在整个中国的股票市场上占有很大的比例，而国有股是不可流通的，那么国有企业虽然实行了股份制改造，并且公开发行上市，但是由于国有股权一股独大，以致公司在财务管理、人事任命、考核激励、经营决策的机制上没有改变，这就造成了企业虽然具有上市公司的外表，却不可能从根本上转换经营机制，变成真正意义上的上市公司的局面。企业在内部程序上还是走过去行政管理的老路子，缺少对风险的评估和承担责任。而如果国有企业不能从根本上转换经营机制，就违背了当年进行股份制改革的初衷。现在，如果我们要对16年实行股份制改革的历史进程来总结经验教训的话，其中很重要的一点就是：虽然搞了股份制，虽然搞了上市公司，但是上市公司国有股权的管理机制还没有探索出一条新的适合市场经济的路子，没有根本性地适应市场经济的改革步伐和措施。
其次，因股权分置现实存在着两种股权，一种是可流通的，另一种是不可流通的。遵循同股同权的原则，如果总股份增加的话，个人股东所持有的股份应和国家所持有的股份永远同比例地扩大，这就意味着国家必须不断拿出钱来增持股份，这给各级财政部门带来很大的负担。从理论上来讲，如果国家觉得某个产业或者某个企业比较重要，或者国家恰好对某个产业或者某个企业具有资源优势和管理能力，就应该允许国家增持或控股，这样对企业和中小股民都是有好处的。反之，就应当减持国家股。例如，有些上市企业最初是国家投资建成的，比如北京全聚德烤鸭股份有限公司，由于国家在这个产业上无须战略控制，也不具有经营优势，就不如将股份卖给私人。但是，由于国有股份不可流通，国家无法进行股权转让，只能随着企业的增资扩股不断地增持，这给国家带来很大的负担，对国有企业也不公平合理。
第三，国有股不可流通的结构不利于国家调节资源的配置。股票市场的最大功能是什么？无疑是资源配置功能。资源配置实际上就是钱该给哪个企业用，不该给哪个企业用。国家可以根据股票的收益率来确定买哪些股票，不买哪些股票，由这种买和不买的行为决定资源该流向哪些企业，实现资源的配置。过去，国家通过计划来配置资源，由政府官员的审批权来决策，通过银行贷款和财政拨款来落实。现在，应该用市场化的方法来决定资源配置了。所谓用市场化的方法就是，根据市场投资的回报，通过价格信号、股票的涨跌、对股票收益率的预期、对利润回报率的分析来决定资源的投向。如果国有股权不能买卖，股票市场的资源配置功能就大大地打了折扣。
第四，股票市场由于一部分股份是可流通的，一部分股份是不可流通的，整个市场的行为方式就会受到技术上的影响，这导致价格信号的传递不够准确，不利于股票发行方式和定价机制的透明化。
基于上述问题，客观上也产生了让国有股份实现可流通的需求。这就是我们常说的要解决股权分置的问题，要进行股权分置改革。
目前，国有股权有一套行政管理体系，地方的国有资产归地方政府管理，中央的国有资产由国资委管理。改革开放这么多年，政府相关部门一直在积极寻求适合国有资产的管理机制和管理程序，但是总没有根本性的突破。因此要想把中国的股市搞好，关键在于深化国有股权的管理机制。
首先，国有资产的管理者应该给予企业经营者相应的自主权限。没有这个权限，经营管理就无法进行。由于企业的经营活动和市场的运作体系相关，所以企业的经营者应该享有充分的自主权，而不是依靠一整套的行政审批手续来维系企业的运转。企业就是企业，政府就是政府，如果把可以由企业自行决策的事儿都交给政府做，那么这个企业就一定没有决策效率，也不会有竞争力。但是交付给管理者的权限究竟能达到什么程度必须明确，这是国有企业转换经营机制中的关键一环。
其次，国家需要建立对国有企业管理人员的约束机制，明确无误地指出没有履行何种职责应该承担何种法律责任。不能假定负责管理的人天生就是善良的人、高尚的人、没有低级趣味的人，如果他的行为没有受到约束，用国家的钱去从事不当的交易，或者没有尽到应尽的管理职责，让国家和股民蒙受了损失，就应该受到相应的法律制裁。对于国有上市企业的高管，需要约束的行为大致包括关联交易、操纵市场价格以及其他的违规违纪行为：高管可以通过关联交易，利用不同的交易价格来输送利益和转移利益；高管还可以提供虚假消息，组织资金操纵市场价格，变相地让国有资产流失；明显的违法违规行为涵盖的范围很广，如挪用公款和以公谋私。在成熟的股票交易市场，对上市企业的高管进行司法调查是惯例。在透明度比较高的监管体系中，在公私的区分上非常严格，高管一旦被揭露出有以公谋私的行为，轻则撤职，重则要追究法律责任。在严格的意义上，因高管的私人目的占用国有企业的资源，就是占用或偷盗了国家资产。
国有上市公司要建立适应市场经济要求的新型国有资产管理的模式，就应该在这些大的方面有一个清楚的界定，然后再一步一步地细化，最终建立起符合投资者利益、市场经济要求、企业发展规律的管理制度。如果国有控股上市公司将包括监管制度、内控制度和约束制度在内的管理制度与法律制度都改革后，那么在全流通模式下，在个人股东占大多数的情况下，决策上和机制上的问题就都能得到相对顺畅的解决。
股权分置改革是按照中央和国务院确定的“统一组织，分散决策”的基本原则在进行。但具体到每一个企业，该怎样去解决股权分置的问题？这需要兼顾股市发展过程中的历史遗留问题，经过流通股东和非流通股东的互相商议，最终可由股东大会来投票决定采用什么方式。目前看来，小股东认为非流通股东应该给流通股东适当的补贴，因为在当初的股票上市和交易中，由于明确了国有股是不可流通的，公共股东实际上是以比较高的溢价去购买所持股份的；现在，原先约定不可流通的国有股要流通了，公共股东就认为当时的出价不合理，非流通股东需要支付一定的对价来获取流通权。基本上，这个分析具有一定的合理性。
但是对价多少才算合适呢？这里面既有历史的因素，也有未来的因素。对价在某种意义上讲是一种期权，是对未来的预期。有较大增长潜力的企业，如果按照历史原因来支付对价，是不是也会给流通股东的未来收益带来损害？濒临破产的企业，没有增长前景的企业，即使现在的对价再高，也不见得是合理的。对价的多少之所以不好决定，在于股票有未来收益的问题。没有人可以通过统计方法把未来收益准确计算出来，所以笔者觉得讨论谁的对价合理，谁的不合理，都缺乏科学的依据，唯一可行的是，在现有的状况下，根据普遍认可的估计来确定对价。
国有股权也好，个人股权也好，如果一旦在法律上成为可流通股权，就必须要受到市场流通机制的监督和管理，所以在这个意义上，股权分置改革在中国的资本市场改革中是一个根本性的改革。过去我们没有人说国有股权不可以流通，但是也没有人说国有股权可以流通，但是，如果大家都不说的话，改革就永远处于停滞不前的状态。现在找到了一种机制，找到了一种方法，可以让国有股权进行流通，可以按照市场经济的要求来约束国有股权，这就是一个进步。
2005年6月，中信证券股权分置改革投资者沟通会在上海召开。中小股东与中信证券总经理就对价等问题展开激烈争论
股权分置改革之后的股票市场，是不是立刻就会好起来？那倒不一定。股权分置的问题并不是中国股市问题的全部。很多的民营企业并没有股权分置的问题，但是在市场法制不健全的情况下，也会出现问题，比如在约束机制不强的股票市场上，高管可以堂而皇之地用合法的凭证把钱拿走。最典型的例子当属德隆、托普等掏空上市公司的民营公司大股东。
股票市场的发展好坏会受到多方面的影响，其中最重要的就是来自经济增长周期的影响。从理论上讲，一个国家的经济增长周期好，股票市场就应该是好的。但是，在当前的中国，有很好的经济增长，可是股票市场却不好。那是因为，经济增长的好处未能通过上市公司这个载体表现出来。任何投资者投资于股票，所图的无非是红利或者价差（即资本增值）。在一个正常的股票市场上，红利对股票市场的影响是很小的，主要的吸引力体现在价差方面。现在中国股市的问题是：第一，股民得不到红利，因为大量的上市公司在亏损，资产甚至还被“圈”走；第二，整体股价在下跌，股民得不到资本增值，由于人为操纵的因素，股市中的股票价格的高低已经不能真实地反映出可流通资产的价值。如果得不到股票增值和红利所带来的资本收益，投资者就只有选择离开股票市场。
2005年9月，深圳证券交易所召开股权分置改革动员大会
为了让中国的股市重新活跃起来，就需要提高市场的信心，需要提高上市公司的透明度。为此，我们需要进行一系列的改革，包括财务制度的改革、信息披露制度的改革，当然还有诚信责任体制的建立。其中笔者要特别强调一下，建立起对高管人员诚信品格的约束机制，是建立一个完善的股票市场的核心要素。
解决了股权分置的问题只是约束了国有股东，还有更多的私人股东也需要约束。我记得美国的立法者在拟定证券法案时的基本哲理：在股票市场上永远没有天使。因为没有天使所以才要有1933年的《联邦证券法》和1934年的《证券交易法》。马克思曾经说过，一旦有适当的利润，资本就大胆起来。如果有10%的利润，它就能保证到处被使用；有20%的利润，它就活跃起来；有50%的利润，它就铤而走险；为了100%的利润，它就敢践踏一切人间法律；有300%的利润，它就敢犯任何罪行，甚至冒绞首的危险。所以，在股市上一定需要监管者，还需要参与者，需要会计师和律师作为市场上的第三方，即中介机构，来维护信息的真实性。
要在中国建立起新型资本市场，最重要的还是要建立起能够符合市场化要求的、保护投资人利益的、规范大股东行为的一整套的法律制度。迈出了股权分置改革的步伐，我们只是迈出了建立新兴资本市场的第一步，还需要走让新兴资本市场进行转轨的第二步。毕竟，新兴资本市场的核心不在于新兴，而在于转轨。所以，股权分置改革的完成只是为下一步要做的其他改革打通了关节。

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