【他山之石1b】中国下一步金融改革的重点（财新网）

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　　四、资本账户开放
　　现在中国资本账户对资本的流入、流出都有限制，对流出的限制更多。资本管制是对市场信号的一种干预，有一定的扭曲，因此理论上说，开放资本账户可以带来效率改善，促进经济增长。但纵观各国的经验，特别是发展中国家过去三四十年的经验，开放资本账户也是有风险的。其中的逻辑很简单，大多数发展中国家有很多国内金融问题尚未解决，例如金融机构，特别是商业银行机构的治理问题；它们的资源配置不合理，并没有把资金投放到最有效率的地方。此时开放资本账户，就会扩大低效率的资源配置。更加重要的是，很多发展中国家对金融监管的认识不足，或者是监管还没有到位，如果资本账户开放，就会放大国内外金融机构在国内的活动空间和国内的扭曲，一旦出现风险，不但海外的投资可以流出，国内的储蓄也可以流出，会放大国内经济的动荡。20世纪80年代拉美的金融危机，90年代末的东亚金融危机，甚至包括现在发达国家出现的国际金融危机，都说明在国内监管不到位的情况下，国际资本流动只是加剧了危机，并没有带来效率的提高、增长的加速等益处。
　　资本账户开放还与一国经济发展水平有关。一般来说，金融监管是随着一国经济发展水平的提高而日渐完善的。比如，美国60年代还有资本账户管制，到60年代中期放弃。日本资本账户管制时间更长，一直到90年代初才放弃。放弃资本账户管制的前提，是当时它们的金融监管能力相对于过去已经有了改善。当然，这次金融危机表明，即使这样的所谓发达国家，它们的监管还有很多问题。在欧洲就有体现，如西班牙、希腊、葡萄牙，危机的主要原因在于国内因素，如监管问题、房地产泡沫，但这些国家资本账户开放也是间接因素，由于资本账户开放，资本外逃很快，对经济的负面打击会很大。从这个意义上来说，资本账户开放需要和一国的经济发展水平相对称。
　　也许有人认为，开放资本账户可以倒逼汇率制度改革，而我认为，一定要先改汇率，后改资本账户，为什么？假设把顺序倒过来，先取消资本账户管制，保留非市场决定的汇率制度，就会进一步放大海外货币政策决定国内货币政策的问题，国内货币政策会变得更加被动。中国现在是因为有资本账户管制，虽然有规避的可能，但至少还是有效的，这使得中国的货币政策相对美国的货币政策还有一些操作空间，不需要和美国的货币政策完全同步，至少短期内可以有一些错位的做法，使中国的通货膨胀还有可控的余地。所以，即使只看汇率和资本账户这两个变量，它们之间的最优顺序也应该是先做好汇率改革，再考虑资本账户开放。
　　综上所述，资本账户开放对中国来说，不是当前应该考虑的优先改革方案。
　　五、人民币国际化
　　人民币国际化可以分为两个层次：低层次的国际化是提高本币的使用频率，在公司债中广泛应用；高层次的国际化，比如在企业的日常运作中使用本国货币。在国内外ZF的日常交易中，比如泰国出口到日本的货物，计价货币通常是美元，美元与日本和泰国的交易没有关系，但泰国人会想要美元。日本将货物出口到泰国，也是会要美元。一国的货币可以作为国际货币基金组织特别提款权一篮子货币的组成部分，也可以作为很多国家的储备货币。所以一国货币的国际化有很多层次。
　　世界上有200多个经济体，世界银行有185个成员国，多半的货币并不是国际货币，很多交易都是用少数国家的货币。如果本国货币归本国用，在向国际化发展的时候，遇到的障碍之一就是资本账户的限制。比如刚才提到日本和泰国的交易以美元来结算。为什么不用人民币呢？使用人民币的重要前提是资本可以自由进出，而我们的资本账户是管制的，因此人民币还没有达到自由兑换的程度。
　　人民币国际化有很多好处，包括ZF和企业举债更方便，进出口更方便，可以获得铸币税，还能显示一国的经济实力和国际地位。但是，我们可以看到，世界主要货币的国家，其货币国际化过程非常长，而且货币国际化并非有利无弊，而是有利有弊。人民币国际化首先就要放开资本账户，而如上文提到的，放开资本账户有许多潜在的风险。在我看来，相对于银行改革、利率市场化改革和汇率改革，人民币国际化对中国今后十年的经济走向作用并不那么大。
　　六、结论
　　上面提到的五项金融改革——大而不倒的银行、利率市场化、汇率改革、资本账户开放、人民币国际化，从提高效率、降低风险的角度出发，最佳次序是先做好自己的事情，然后再考虑国际化和对外的金融改革。目前中国经济疲软还没有太深化，资本账户还有管制，外汇储备还相当高，因此，有条件推动以银行治理、银行监管为主要内容的金融改革。
　　然而，我们知道政策选择受很多非经济因素的影响，一个值得担心的趋势是非经济因素有可能导致最佳的改革顺序和实际的改革顺序出现矛盾。中国非常有兴趣推动人民币国际化，为此需要大幅度放开资本账户的限制。利率和汇率市场化很重要，但因有人支持，有人反对，能拖就拖。银行的内部治理基本没提上议事日程。
　　对中国的改革有两种不同的思维，一种是稳中求进，一种是用风险倒逼改革。可能有人说，风险倒逼改革也是不错的选择，恰恰因为有风险，可以逼着改革的推进。但风险倒逼改革要想成功，前提条件一是要认识到风险的存在，二是对每一个风险要有对策，否则风险失控，改革也必然失败。从这个意义上来说，改革的顺序非常值得考虑，因为不是任何顺序都是能够顺利推进的。
　　魏尚进，哥伦比亚大学商学院金融学与经济学教授、N.T.Wang Chair in Chinese Business and  Economy，美国国民经济研究局中国经济研究组主任，欧洲经济政策研究中心研究员。主要研究领域：国际金融、国际贸易和中国经济。本文根据对魏尚进教授的访谈整理而成。未经作者本人审阅。——编者注

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