摩根：从脱离大衰退到收回超宽松政策——2010年全球宏观经济五大主题-经管之家官网！

今年全球经济的主题是脱离“大衰退”，全球范围的大规模经济刺激措施已经令其成为现实。明年的主题则是收回超宽松货币政策，预计主要央行将在年中前后启动这一进程。各大央行的行动很可能会是谨慎、渐进、透明的，但收回超宽松货币政策的进程仍有可能造成不良后果，政府债券市场将是第一个受害者。鉴于货币政策的逆转将是明年的宏观经济焦点，针对全球经济前景，本文提出了对2010年投资具有关键意义的五大宏观经济主题。　　新兴市场的经济增速优势得以保持、甚至增强
　　我们预计，2010年全球GDP增长率将为4%。与今年前期全球经济的一派低迷景象相比，这样的增长已经颇为出色了。然而，这一增长率不仅低于“大衰退”前的5年间接近5%的年均增长率，而且是力度空前的货币和财政刺激政策的产物，而这些政策构成了多方面的严重长期风险。
　　此外，4%的全球GDP增长率掩盖了发达经济体与新兴市场经济走势的巨大差异。一方面，发达经济体的经济复苏仍将颇为迟缓。另一方面，新兴市场经济前景则光明得多，预计其总体经济增长率将由2009年的1.2%升至6.5%，2010年中国、印度、俄罗斯和巴西的增长率将分别达到10%、8%、5.3%和4.8%。而且，新兴市场转向内需驱动型经济增长的再平衡过程正在顺利推进。尤为重要的是，官方数据很可能大大低估了中国消费支出的水平和增长率。简言之，我们认为，新兴市场相对于发达经济体的经济增速优势不但将持续下去，甚至还得益于本次经济危机。
　　信贷低迷和失业高企令发达经济体复苏步伐迟缓
　　我们预计，2010年发达国家10国集团的平均GDP增长率仅为2%，与新兴市场的经济高涨形成鲜明对照。这意味着，在今年下半年10国集团平均增长率已达2%左右的情况下，明年的经济增长不会明显加快。
　　发达经济体复苏乏力的原因在于本轮复苏的两项特点：信贷低迷、失业高企。信贷低迷型复苏是信贷高涨遭遇银行业危机的典型后遗症，这种情况下，不仅银行惜贷，非银行私人部门也不愿借款。由于信贷中介体系运转不良，因此信贷低迷型复苏的经济增长率往往低于正常水平。
　　另一方面，10国集团将经历失业型复苏，2010年美国的失业率只会略有下降，欧洲和日本的失业率将进一步上升。未来若干年间，随着经济增长的行业动力和区域动力的转移，发达经济体的大量失业者将陷入专业不对口的境地，这或许意味着持续的结构性高失业。
　　美国具备三项优势，经济增势强于欧元区、日本
　　在发达经济体经济复苏总体上低迷不振的大背景下，美国、欧元区和日本三个最大发达经济体2010年的经济增长态势将呈现明显差异，这很可能会再次成为汇市、债市和股市关注的主题之一。我们预计，美国的经济增长率将在三者中居于领先地位，2010年各季度的平均增长率将达到2.8%，欧元区增长率不到美国的一半，为1.2%，而日本2010年全年只能勉强实现0.4%的增长率，而且上半年将陷入技术性衰退。
　　美国经济增势较强的一个原因在于，与欧洲、日本相比，美国金融体系对银行业的依赖度较低，对资本市场的依赖度较高，而本轮经济复苏的特点之一是信贷低迷，因此美国私人部门受到的影响相对较小。另一个原因在于，美国企业今年的裁员力度远大于欧洲和日本企业，因此，美国的劳动力市场可望在明年实现和缓复苏，而欧洲和日本的失业率将进一步上升。再则，欧洲和日本出口商将继续承受今年货币升值的压力，而美国出口商则会得益于今年美元的疲软。
　　各大央行谨慎收回超宽松政策，流动性周期继续高涨
　　关于各大央行的加息时间，我们预计，美联储、欧洲央行和人民银行将先后在2010年3季度开始加息，英格兰银行将在4季度跟进。印度、韩国和加拿大等国央行的行动很可能会先于几大央行，而日本等国的央行将较晚行动。总体上看，由于金融业状况依然脆弱，因而各央行将以谨慎、渐进、透明的方式调整货币政策，这意味着，央行在每次加息之前都会进行充分的提示。
　　可以想见，宽松政策的结束和政策收缩的启动将导致金融市场的动荡，这正是我们认为明年债市会出现大规模抛售的原因之一；尽管如此，在整个2010年、甚至2011年间，政策利率很可能都会明显低于其中性水平；而且，即使是中性利率自身，目前也很可能低于过去的水平。因此，货币政策只是由超宽松状态转为适度宽松状态。
　　这意味着，今年资产市场回升和经济复苏的主动力——以流动性高涨为特点的流动性周期将在2010年持续下去。我们用以衡量流动性周期的指标是全球过剩流动性规模，即非银行部门持有的交易性货币（现金和隔夜存款）对名义GDP的比率。今年该指标出现了急剧上涨，预计其涨势将持续到2010年，尽管上涨速度将大为减缓。
　　发达经济体主权风险意味着通胀风险的增大，债市将是受害者
　　主权风险和通胀风险将是2010年金融市场的主题之一。我们认为，希腊的财政困境只是许多其他发达经济体的类似问题的先兆。看起来，2010年所有主要经济体的财政政策都将保持扩张状态，鉴于经济复苏的黯淡前景，这或许无可厚非。然而，金融市场很可能会日益担忧长期的财政可持续性，这也理所应当。
　　关键在于，这种主权风险实际上并非发达经济体的违约风险。发达经济体出现违约事件的可能性微乎其微，原因很简单：它们的政府债务大多是以本币发行的。首先，这些政府可以通过发行新债务、增税或出售资产三种方式筹集资金，用以偿债付息，丧失这种能力的可能性很小。即使政府真的无力通过上述三种方式筹集资金，也可以指令央行增发货币，这种做法不妨称为“量化宽松”。因此，归根结底，发达经济体的主权风险并非违约风险，而会转化为通胀风险。
　　到2010年，金融市场将日益关注这种通胀风险，从而导致通胀升水上升、债券收益率高涨。换言之，下一场危机很可能会是信心危机，即市场不相信各政府和央行能够在避免高通胀的情况下承受日渐沉重的国债负担。