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三季度宏观数据揭示经济减速迹象

　　3季度GDP的实际增速降为11．5％，略低于2季度的11．9％。主要源于第二产业增速的下滑，而一、三产业贡献的增长反而有所上升。展望第4季度，增长的主要源泉第二、三产业均难有亮丽表现，前者将继续受宏观调控的影响，而后者则受制于06年4季度的高基数。因此，年底经济的减速将是大势所趋。

　　从支出法的角度来看，3季度的经济增速也是全面回落：出口增速为26．2％，低于2季度的27．4％（进口增速为20．6％，而2季度时为18．3％）；社会消费品零售总额实际增速为11．5％，低于二季度的12．9％，且是05年以来首次低于12％；而工业增加值增速为18．5％，略低于2季度的18．7％。

　　工业增加值的下降印证了投资增速回落的趋势。我们注意到，3季度的房地产开发投资增速不降反升。即便如此，也无法逆转投资总额的回落态势。展望4季度，很可能会加强对房地产行业的调控力度，因而难以期待房地产行业能够保持目前的高速增长。

　　对企业而言，投资扩张的冲动来源于居高不下的利润率。我们注意到，截至8月份时的企业息税前资产利润率已经超过10％，高于目前7．83％的长期贷款利率，因而企业举债扩张的动力依然十分充足。然而，我们观察到工业企业利润总额的同比增速在5－8月份大幅回落至31％，远低于头5个月的43％。由于利润总额＝总资产×总资产利润率，在总资产增速保持稳定的情况下，利润总额的起伏主要由于资产利润率的波动所引起。

　　虽然5－8月份的工业企业息税前利润率高达10．1％，但其同比增幅却小于2－5月份，由此也不难理解工业企业利润总额的回落。展望未来，由于目前工业企业的总资产息税前利润率已创下历史新高，其未来的提升空间将愈来愈小，因而从长期来看，目前的工业企业利润增速也很难维系。

　　再来看出口部门。目前中国的出口增速已经连续4个季度保持下降，如果未来人民币指数的升值加快，加之主要出口对象美国的经济减速，出口增速很可能会继续下滑。我们注意到，虽然中国出口美国商品价格开始了历史性的上升，而且势头还在持续，然而以人民币衡量的中国出口价格却一路下滑，表明中国的企业只能部分转嫁升值的影响。因而如果人民币升值加速，中国企业的出口价格乃至利润率将大受影响，这也势必会影响到企业的利润增加，从而减弱其投资的动力。

　　而3季度的社会消费品零售总额实际增幅只有11．5％，比2季度的12．9％大幅下降。我们注意到，虽然同期农村居民现金收入实际增幅还在不断增长，但是城镇居民可支配收入增速却连续两个季度下降，而后者对消费的影响无疑是决定性的。如果企业利润增速下滑，那么也很难期望城镇居民实际收入增幅会大幅提高，因而实际消费的大幅跃升也很难实现。

　　粮食方面，虽然今年的早稻和夏粮的产量均有所提升，但我们注意到两者的增量均极为有限，与前三年的大幅丰收不可同日而语。今年秋粮的新增播种面积大幅下降，即便秋粮如统计局所预料的获得丰收，也将远不如往年。加之全球粮价的飙升，中国的粮价仍存在上行的压力，增加目前结构性通胀的持续风险。　

中国银行全球金融市场研究部日前发布研究报告指出，受食品、石油价格持续上涨影响，预计10月CPI将反弹至6．4％。报告认为，高企的CPI将促使央行再度加息。报告提到，9月CPI回落主要得益于政府储备肉大量投放市场，因此，肉价后期走势仍有待观察。而实际上，10月份猪肉价格已经出现再次走高的迹象。与此同时，奶制品价格已开始大幅走高，并引起政府高度重视。不确定因素的存在，可能促使食品价格再度摸高。摩根大通同期发表的研究报告预测，年底前，央行可能还会加息一到两次。

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