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雷达卡
在资本市场上，风险永远是无穷的，对冲不尽的。既然进入了资本市场，就是来冒险的。所以，正确的思路不是把全部风险都对冲干净，而是对冲掉自己不愿意承担的风险，把风险敞口控制在可控的范围内。昨天介绍了两种用股票对冲期权风险的方法，今天我们介绍三种基本的期权组合，用于对冲风险或主动下注。
第一种方案是牛市价差策略（Bull Spreads Strategy）。
假设一只股票有两个期权，期限相同，一个行权价格高，一个行权价格低。那么牛市价差策略就是买入行权价较低的期权，再同时卖出那个行权价较高的期权。期限相同的情况下，行权价低的期权较贵，行权价高的期权比较便宜。这个组合的成本和收益情况见下图（蓝色实线为期权组合收益曲线，虚线为单只期权收益曲线，下同）。
这个组合的作用是押注市场反弹。假设一只股票A的现价是100元，有两个看涨期权，期权X的价格为8元，行权价为105元，期权Y的价格为5元，行权价为115元。期限都是1年。那么通过牛市差价策略，投资人可以买入期权X，卖出期权Y。这样的效果是，通过这个组合，投资人的总投资成本是3元，最大的可能总收益是10元。
有人可能觉得，以3块成本博10块钱收益，不划算。但是，这种组合并不是一种主要的投资方式，而是帮助投资人在市场反弹阶段判断形势的工具，主要的作用在于赢得时间，看准了市场再进去。在投资人空仓的时候可以以较小的代价，耐心的等待市场的反转或赢得判断市场的时间。是一种实现阶段性策略的有利工具。比如说，一位投资人现在手里掌管着1亿元的资金。但是他看不准方向，如果贸然入市，可能会有较大的损失。所以他可以在年初的时候建立一个牛市差价策略，用1%-2%的资金做一个尝试。其他的资金可以先放在债券市场。如果今年的行情不好，那么就一直投资债券，期权组合损失基本可以忽略不计。如果行情很好，牛市价差策略可以帮助他抓住开始反弹的一波行情。等到看清楚市场的形势以后再进入市场。
还有一部分使用该策略的投资者是惯于做短线的一批人。这类投资者认为，经过充分的研究，股票的大势看不清，但是短期势头明显，赚的也是一波行情的钱。这种情况下，投资人可以通过牛市价差组合在市场中进行短期投机，放大短期股票上涨收益的效果，待获得收益后迅速的获利离场。
第二种方案是熊市价差策略（Bear Spreads Strategy）
熊市价差策略的期权组合方式是，买入一份行权价较高的期权，卖出一份行权价较低的期权。同样，期权的期限要做到匹配。收益的图像见下图。
这个组合的作用是可以是押注市场下跌，也可以用来对冲持有股票的下跌风险。假设一个投资人是市场的多头，那么通过这个组合，可以为自己提供一个有利的缓冲，算是一个金额有限的保险。在用于对冲目的时，熊市价差策略不能够完全的对冲风险，只是减少风险敞口，是一种辅助的策略。熊市价差策略也可以被用作投机，比如投资者认为目前的股票价格下降的概率高于上涨的概率，而又不愿意承担期权卖方的无限风险，那么可以通过熊市价差策略控制收益和风险区间。
第三中方案是蝴蝶价差策略（Butterfly Spreads Strategy）
蝴蝶价差策略是一种更加复杂的期权组合，涉及到三笔期权的买卖。假设现在股票X有三种期权，期权A的行权价是K1，期权B的行权价是K2，期权C的行权价是K3，K1<K2<K3。实现蝴蝶价差组合的方式是，买入一份期权A（行权价K1），买入一份期权C（行权价K3），卖出两份（注意是两份）期权B（行权价K2）。蝴蝶价差组合的作用也很有意思，这种组合不是单向的压住上涨或者下跌，而是押注股票市场的震荡区间。如下图所示。
在上图中，通过蝴蝶价差组合，只要股票价格在P1以及P2之间（即上图橘黄色横线区间），投资人都可以获利。这种期权组合可以用在个股上，也可以用在指数上。假设某市场的指数目前是1000点，某机构认为今年的市场大概率事件在1100到1300之间。假设一年期的指数期权有三种，A期权：行权价1100（上涨10%），价格6.5%，B期权，行权价1200（上涨20%），价格3.5%，C期权，行权价1300（上涨30%），价格1.5%（为了方便计算，期权价格以目前指数价格的百分比表示）。该机构根据蝴蝶价差策略，买入一份期权A及一份期权C，卖出两份期权B，投资总成本是1%（=6.5%+1.5%-3.5%*2），预期收入的最大值是9%（即当指数位于1200点时），当股票处于11%至29%的区间内，实现盈余。这种组合的最大优势在于成本非常小，而潜在的获利非常高。在这个例子中，只要赌对了（即股票市场的震荡区域在上涨11%-29%之间），那么投资人的获利就是多少的问题，最高是本金的9倍（=9%÷1%）。在一个期权市场的早期或者新品种刚推出的时候，会有较多的套利机会，那么采取这种蝴蝶价差策略是比较有效的。
不同于前述的两种策略，蝴蝶价差策略是一种主动出击承担风险的策略。蝴蝶价差策略可以通过押注指数实现，而指数通常和宏观经济周期，利率因素，贸易因素等一系列宏观情况相关，有充分的资料可以进行分析、比较和预测。同时，指数的期权的市场交易量又非常大，流动性好。因此，这种策略对于激进型的选手非常有吸引力。
在现实中，无论是上述的何种组合都涉及到配置仓位的问题。一个基金即使认准了什么东西再好，通常也会留下点子弹，很少全仓押注一个品种。那么在使用上述策略的时候（尤其是第三种），如何的配置取决于两点，第一是基金的风险偏好，风险承受力较强的机构可能在策略上更加激进，低风险偏好的基金可能更侧重如何对冲现有的仓位风险；第二是对市场的研究，这三种期权组合的方式都涉及到对于个股或者指数未来价格的分布预期，如果一个基金认为指数或者个股温和上涨的可能性很大，可能会采取第一种策略，如果认为指数下跌有一定的可能，可能会采取第二种策略，如果认为指数将在一个区间震荡，那么第三种策略就是最优的选择。
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