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风险投资体系的双重代理与财务目标趋同效应-投资类
[摘要]在市场经济条件下，风险投资对于推动整个社会经济的发展具有重要意义。本文主要分析风险投资体系中的双重代理关系，探讨投资者、风险资本家与创业者之间财务目标的协调方法，研究西方风险投资及其对我国的启示。 [关键词]风险投资；代理；财务目标 风险投资体系通常涉及投资者（Investor）、风险资本家（VentureCapitalist）、创业者（Inventor）三方参与者，他们是相互独立的财务主体，通过风险资本这一枢纽，构成了双重委托代理的关系。如图1所示。 风险资本从资本供应者——投资者，流向资金运作者——风险资本家（风险投资公司），经过后者的筛选决策，再流向资金使用者——风险企业（创业者）。通过风险企业的经营和发展，风险资本得到价值增值，再流至风险投资公司，风险投资公司将收益回馈给投资者。风险资本周而复始的循环，形成了风险资本的周转。 一、风险资本家对投资者的首重代理及其财务目标的趋同效应 风险投资体系中的投资者，往往是拥有长期资金的机构投资者，如养老退休基金、保险公司、银行信托基金、投资基金等，此外还有少数富有的个人和家庭。在美国，养老退休基金是最大的风险资本的来源。投资于这一行业需要非同寻常的勇气、耐心和专业投资经验，广大中小散户由于认识上的原因，而且缺乏承受高风险的能力，一般只投资于证券，而不会冒险涉足风险投资领域。 风险资本家大都来自工商企业和金融界的精英，并拥有良好的业界关系网络，他们最大的本钱莫过于自己的行业信誉和资历，这与他们所能募集的资金数额是正相关的。“对那些具有高能力而且其能力已经通过以前的成功得以展示的人们来说，当他们想扩张其经营时，会较少地受到个人财富禀赋的制约”（张维迎，1995）。同时，风险资本家还具备相当专业的知识和经验，从而，在选择和评估投资项目、组建风险企业、物色职业经理人时游刃有余。通过预期的研究和背景审核的帮助，风险资本家利用其专业人员来评估投资的前景，但是，与成功投资项目相关的因素太复杂，而且多为主观上的判断，这些判断包括所提供的经营管理队伍的质量，再加上风险资本家先前对此行业的个人经验，有时甚至只是“勇敢的直觉”。因此，风险投资更多的像是一门艺术，而不是科学。 投资者与风险资本家形成了风险投资体系中的第一重委托代理关系。这种关系的契约化载体就是风险投资公司。随之而来的便是由于不确定性。信息不对称、交易费用而引起的代理人问题。不论是事前的逆向选择，还是事后的道德风险，其外在表现最终都归结为财务目标的冲突。投资者的财务目标是预期投资回报最大化，风险资本家的财务目标是风险资本经营业绩最大化，最终获得最大化声誉和个人收益。那么，风险投资公司采取什么样的产权组织形式，如何构造委托人与代理人之间的契约关系，才能有效地克服代理人问题，降低代理成本呢？ “一种能够提供个人刺激的有效的制度是使经济增长的决定性因素，有效率的组织需要在制度上作出安排和确立所有权，以便造成一种刺激，将个人的经济努力变成私人收益率接近社会收益率的活动”（道格拉斯。诺斯，1989）。在风险投资体系中的制度安排和产权设计，其效率性集中表现为各财务主体的财务目标的趋同效应，也就是“私人收益率接近社会收益率”的微观表现过程。换言之，需要建立能够促使各财务主体的财务目标趋同的风险投资机制。 西方发达国家的风险投资实践经验表明，有限合伙人公司（VentureCapitallimitedPartnership）是最有效率的风险投资公司的组织形式。美国风险投资产业组织形式中，有限合伙人公司占80％以上。在这个制度下设立风险投资基金（风险资本），投资者是有限合伙人（LimitedPartner），风险资本家是一般合伙人（GeneralPartner），双方通过签订契约来组建风险投资公司。 有限合伙人只对所投入资金负有限责任，不能参与风险资本的具体运作，但对一些重要事项亦有表决权，如合伙人契约的修改，在期满前解散有限合伙组织，或延长基金的期限，解雇一般合伙人，投资项目的资产评估。一般要求有三分之二的有限合伙人同意，上述内容变更才会有效。 一般合伙人负有无限责任，他们投入占风险资本1％左右的自有资金，但一般不用现金，主要是作为一种管理承诺和税务优惠上的考虑。一般合伙人参与投资收益的分配，一般可拿到所有投资收益的20％，另外80％属于有限合伙人的投资回报。通常要在风险资本产生了最低的投资收益率（至少是保本）之后，一般合伙人才能兑现这20％的投资回报。 一般合伙人必须定期向有限合伙人报告所投资企业的业务进展和资产价值变化，至少每年举行一次一般合伙人、有限合伙人和风险企业管理层的三方联席会议。由有限合伙人或他们的代表组成的咨询委员会主要提供技术评估服务，如风险企业的资产评估，因为这是影响到最后投资者所获利润的关键。 契约同时还规定一般合伙人不能在风险基金之外用自己的资金去投资该基金所投资的风险企业，或从企业获得股票；追加募集的同名基金不能投放于一般合伙人先前所投资的风险企业，以防止他们为解决已投资企业的亏损而盲目追加投资；一般合伙人必须在用完一定比例的前期基金（如5％左右），才能再次募集下一轮基金。 上述契约条款所构造的激励与约束机制，既分散了投资风险，又在一定程度上克服了风险资本家作为资金管理者（代理人）而非所有者（委托人）的代理人问题，诱使代理人从自己利益出发，选择对委托人最有利的行动，使双方福利同时趋于最大化。
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刘健钧为什么排斥有限合伙制风险投资基金
发改委金融处刘健钧：公司制基金的发展背景金融界网站5月15日讯2008年5月14日，“第四届亚太投资峰会”在北京举行。此次盛会由投资与合作杂志主办，金融界网站进行全程视频图文直播。以下是中国国家发展改革委员会财政金融司金融处处长刘健钧的精彩发言。 我想说的太多了，3分钟太短了。但是千言万语首先感谢今天这个会谈选择一个非常好的题目，就叫公司制基金是未来人民币基金发展的方向。其次非常感谢王董事长对我们国家关于鼓励公司性基金发展的政策立法做一个非常深刻的解读，过去我们一谈到创业投资基金形式的时候一些海归派人士包括一些学者一谈到就是合伙制，好象他懂合伙制很深刻，现在觉得太容易的事情，关键是懂得美国的创投基金为什么选择这样的基金，中国的法律背景和特殊税制情况下选择合伙基金给我们带来什么危害，有人说合伙是专门为创投设立的，这句话他连合伙历史一点不懂，美国百年前很成熟，美国为什么在创投资金50、70年代整个按照公式设定，借鉴公司的机制，后来主要有两个原因，第一个是70、80年代公司制基金是双重的合伙制可以作为免税主体。 美国通过3次修订合伙企业法，借鉴了公司的制订的机制使合作这么的形式总过去主要适合一些家族组织形式变成后来比较能够适合将创作基金规模不一样的大的组织形式，如何借鉴的我不说了。世界各国情况德国的国家他认为美国人为通过一些法律修订越来越像公司的，造成企业形态的很乱的现象。这个合伙越来越像公司，究竟如何区别公司，美国有限合作只要加这个名字可以搞免税主体这个不公平，在德国对合伙制和公司制采取一个在法律组织上严格限制合伙企业的投资者，有的国家根本不允许合伙，只能规定有的几个亲朋好友，超过一定人要按照公司制设立，美国没有限制。德国人认为不管公司制企业合伙企业都是享受国家国防各个方面考虑，如果没有把每年收益分配给投资人，由投资人交税，即使是合伙制也要交税，公司制基金把每年收益分配给投资人，也可以申请作为免税主体。01年我们到德国考察，当时197个创投基金，只有几家小家族基金按照合伙制，大部分是公司制来设立。 我今天只是提一个头，后面如果有时间会再跟大家详细介绍。对合伙为什么我们目前没有考虑，我们如何更好的发挥机制上的优势来更好的运作创投基金我下面进行介绍。（1）这个人主导中国风险投资的产业发展路径。一副高高在上、很懂的样子。当中国没办法解决这个问题（有些人通过私人有限合伙制风险投资基金避税，而导致中国的税收收入下降，哪怕是一点点时），这个人就大声疾呼、反对私人有限合伙制风险投资基金。从风险投资机构税收优惠措施等等配套政策看，他很反感私人有限合伙制风险投资基金！为什么为什么？为什么？天啊这个人完全舍本逐末，重蹈覆辙，走美国走过的老路，也不发扬下后发优势？（2）附：他的文章：新出台合伙企业税政重在防逃税“创投引导基金设立与运作意见”解读创投税收政策应坚持五大原则奥运之前推创业板绝无可能（3）启示：A警察抓不到赖昌星，就说你们曾经的被赖昌星害过的人活该，国家没办法保护你们的利益。ZF无能，百姓遭殃！B惟恐中国人通过投资私人有限合伙制风险投资基金赚钱。C惟恐中国在他们的手掌心外发展风险投资产业。D事实上，他们阻碍了中国风险投资产业的发展，殃民祸国
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风险投资与高新技术产业发展的几点思考——风险投资
目录内容提要…………………………………………………..(1)正文：《风险投资与高新技术产业发展的几点思考》..(2)0．引言………………………………………………………..(3)一、风险投资的产生………………………………………….(3)(一)风险投资产生的原因………………………………….(3)(二)风险投资的组合……………………………………….(4)二、风险投资的特点………………………………………….(4)(一)它是一种风险的投资………………………………….(5)(二)它是一种组合投资…………………………………….(5)(三)它是一种长期投资…………………………………….(5)(四)它是一种权益投资…………………………………….(5)(五)它是一种专业投资…………………………………….(5)三、风险投资在高新技术产业的作用……………………….(6)四、发展风险投资需要具备的基本条件…………………….(6)(一)需要一批良好的投资项目…………………………….(6)(二)要有强而有力的领导核心…………………………….(6)(三)必须有充裕的初始及后续资金的支持……………....(7)(四)所有者权益变现的出路……………………………..(7)(五)有利的政策法规环境………………………………….(7)五、风险投资的管理………………………………………….(7)六、ZF在科技风险投资中的角色………………………….(9)七、我国风险投资的发展现状……………………………….(9)(一)我国风险投资的发展………………………………….(9)(二)当前我国风险投资业的发展存在的现实障碍……..(10)1、从风险投资的“进口”来看，缺乏一个成熟的项目市场…….(10)2、从风险投资的“客体”来看，高新技术企业制度远非完善….(11)3、从风险投资的“出口”来看，风险资金缺乏推出增殖机制….(11)八、发展我国风险投资的战略………………………………(12)(一)建立风险投资咨询与管理公司……………………..(12)(二)建立风险投资基金…………………………………..(12)(三)建立二板市场，为风险投资提供出路…………….(12)总结………………………………………………………(12)*注释………………………………………………………(13)*参考文献…………………………………………………(14)内容提要随着我国高新技术产业的发展，高新技术风险投资日益引起人们的关注。本文分析了风险投资的产生及期特点，阐述了风险投资在高新技术产业中的作用以及发展风险投资需要具备的基本条件，还具体谈到了风险投资的管理及ZF在风险投资中的角色，并重点分析了当前我国风险投资的发展现状及战略，较全面的讲述了风险投资与高新技术产业的发展。
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[转帖]《国别贸易投资环境报告2009》发布 提示外贸和投资风险
《国别贸易投资环境报告2009》发布提示外贸和投资风险 新华网北京４月２３日电(记者朱立毅、雷敏)商务部２３日发布《国别贸易投资环境报告２００９》，介绍我国主要贸易伙伴的贸易和投资政策、制度及具体做法。这是自商务部２００３年发布首期《国别贸易投资环境报告》以来发布的第７期年度报告。 据商务部相关负责人介绍，《国别贸易投资环境报告２００９》 将帮助我国企业、相关机构和组织客观认识和掌握国际市场环境，更加积极地参与国际竞争，提示我出口企业防范国外贸易投资壁垒措施所产生的风险，同时，这份报告也依据ＷＴＯ有关规则，维护公平、公正的国际贸易及投资环境，表达中国ZF和产业的关注。 《国别贸易投资环境报告２００９》与往年报告相比做了以下充实和调整： 第一，从范围上看，突出重点国别。报告共涉及我国１６个主要贸易伙伴。２００８年，我国与上述贸易伙伴之间的进出口总额约占我国对外贸易总额的６２．２％。 第二，从内容上看，突出重点壁垒。报告突出了各国实施的重点壁垒措施，特别是各国在壁垒方面的制度性安排和实施。 第三，从形式上看，突出风险提示。报告在每一国别中专门增加了风险提示内容，加强了对各国重点壁垒的风险提示和点评。 第四，从发行方式上看，首次以光盘形式发布。光盘内容表现为数据库，包括多种查询和搜索功能(含中英文)，方便用户快速查找壁垒和可能带来的风险。 此外，自２００９年起，商务部进出口公平贸易局还定期编写和发布《国外贸易投资壁垒信息月报》，及时将收集到的各国贸易投资壁垒信息发布。上述内容均可在商务部进出口公平贸易局网站查询。 商务部表示，今后将不断增加报告涉及的贸易伙伴并充实相关内容，使之成为我国企业、产业了解有关国家和地区贸易投资环境的重要参考工具，帮助企业提示对外贸易和投资风险。商务部希望广大企业和有关中介组织充分利用贸易壁垒调查和贸易救济调查等贸易政策工具，努力消除在国外市场上遭遇的壁垒和不公平待遇，维护自身合法利益。 随着国际金融危机的发展蔓延，一些国家ZF和行业组织日益频繁对我国出口产品和企业设置各种贸易和投资壁垒，保护其国内产业和市场。根据商务部统计，２００８年中国出口产品共遭受来自２１个国家(地区)的９３起贸易救济调查，涉案金额超过６０亿美元。我国企业面临的国际贸易和投资环境不容乐观。2009年04月23日22:00 新华网
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开放B股市场带来的风险及对策——证券投资
摘要：我国出台了开放B股市场政策，这为B股市场带来了生机和活力，与此同时，也带来了股市“泡沫”风险、市场风险、人民币风险、融资风险以及商业银行风险等。本文通过对上述风险的分析，提出了防范风险的对策，以期在开放B股市场过程中做到趋利避害，更好地发挥开放B股市场对我国经济发展的积极作用。 长期以来，我国外汇资金相对短缺。为此，我国建立了B股市场来吸引国外的投资，并将居民的外汇存款用于国内经济建设中有外汇需求的项目，但这还不能满足外汇贷款的需要。近年来，由于H股、红筹股的大量发行，B股市场的国际融资功能减弱，而且快速增长的国内居民外汇存款大量被拆放海外或者用来购买外国债券，直接影响了我国的经济发展。为顺应这一形势的变化，为国内居民开放B股市场政策应运而生。 一、开放B股市场带来的风险 开放B股市场是我国振兴和发展B股市场的重大举措，也是我国B股市场定位由“利用国际间接投资”向“利用国内外外汇资金”转变的重要标志，可有效地促进整个证券市场不断完善和健康、稳定发展，加速我国资本市场与国际资本市场接轨的进程，对我国经济的长远发展具有重要的现实意义和战略意义。 开放B股市场对于我国长远发展的作用是显然的，但还应清楚地认识到开放B股市场所带来的风险。 1、股市“泡沫”风险。据统计，2000年中期B股股票平均每股收益为0．0820元／股，而深沪两市上市公司平均每股收益为0．1037元／股，显然B股上市公司整体业绩比整个证券市场上市公司业绩要差26％。从业绩亏损股票的隶属关系看，它们多数出自含B股的上市公司之中；从行业角度看，B股上市公司主要集中分布在纺织、钢铁冶金、五金家电、轻工等传统产业中；从B股市场投资者队伍看，国内投资者占大多数，他们虽然经历多次股市波动的洗礼，但许多投资者的依赖意识仍很严重，“赚了钱归自己，输了钱找ZF”的观念依然存在。面对开放B股市场政策的出台，许多国内投资者不是寻找风险——收益的最佳结合点，而是“一哄而上”，使B股市场股价不断被炒高，没有业绩支撑的股市的泡沫成分不断增大。因此，B股市场目前的繁荣现象并不意味着B股市场风险的弱化，快速技升后的巨大获利将会对B股市场的未来走势造成巨大压力。一旦“泡沫”破灭，不仅伤害到投资者，而且直接危及B股市场的健康、安全运行，引起经济波动。 2、市场风险。开放B股市场前，按我国《证券法》规定，“禁止境内投资者参与B股交易”，然而实际上违规投资者始终禁而不止。到1999年，B股市场上前十强中只剩下位列第九的唯一境外券商里昂证券；2000年境外券商对B股市场更为缺乏兴趣。据有关部门测算，在开放B股市场前，非法参与B股市场交易的开户数已经超过了合法的开户数。因此，B股投资者队伍已从最初设市时国外投资者一统天下变为国内代理人共同操割，B股市场偏离了当初吸引国外外汇资金投资的设计思路。 开放B股市场后，由于对大量存在的先期违规入市资金加以认真清理的难度较大，因而很难确保国内居民能在同一法律环境下平等地投资B股市场。随着B股市场行情的上扬，先期违规入市者将从中获利。更为糟糕的是一旦B股市场行情出现大幅上扬，大量先期违规入市者的获利回吐会造成B股市场的剧烈震荡。因此，目前B股市场“有价无市”、“无量空涨”的现状一方面给先或违规入市者提供获取暴利的机会，另一方面为B股市场增添了诸多不确定性因素，使B股市场潜伏着震荡风险，短期上扬后仍面临着较大的变数。这将直接破坏证券市场的公平原则和基础，影响证券市场稳定、安全、健康发展。 3、人民币汇率风险。按照国家有关规定，国内居民只允许使用在2001年2月19日前存入国内商业银行的现汇存款和外币现期存款投资B股，只有到6月1日以后，才可以使用2001年2月19日后存入国内商业银行的现汇存款和外币现钞存款以及从境外汇入的外汇资金从事B股交易。 受B股市场投机性和利好的诱感，在国内合法获取外汇的渠道很少的情况下，不法投资者会以违规的手段通过各种渠道买入外汇进行投资，这将使得外汇黑市变得活跃，逃汇、套汇现象变得频繁，人民币汇率将直接受到冲击（如6月1日以后现钞可自由进入B股市场进行投资的政策已经使人民币兑美元的黑市价格在不到一个星期内下跌了将近10％，对黑市美元急剧高涨的需求将使人民币汇率面临着贬值压力），其稳定性难以预料。而人民币的汇率变动，又将直接影响到我国的对外贸易和国际收支状况。 4、融资风险。开放B股市场后，由于B股市场拥有巨大的投机价值，许多投资者对未来B股市场的走势预期良好，造成持股者为获取更大的利润而惜售，引起B股市场行情不断高涨。因此能够真正引发B股市场容量扩大的增量资金流入非常有限。而且目前B股市场主体（持股者）主要是国内投资者，因而真正流入的国外资金则更为有限。 根据2000年9月中国证监会下发的有关规定，“原来不能流通的境外法人持有的B股股票可以申请上市流通”。这将为国外外汇资资金的撤出提供机会。如果B股市场行情强劲上扬，国外资本将会撤离。由于过去我国发行B股股票基本上采取私募方法，筹码相对集中，量也较大，因此国外资本的撤离将直接影响B股个股和指数走势，引起证券市场的强烈震荡，甚至会引发其他方面资本的外流，从而加大我国外汇资金的缺口，带来我国储备资产和人民币汇率的变化，直接影响我国国际收支平衡。 5、商业银行风险。开放B股市场以来，外汇市场一片生机盎然。但对商业银行讲，却不得不面对潜在的外币经营业务风险：商业银行外汇负债的资金来源明显减少，相应外汇业务利润可能降低；商业银行外汇资金的获利能力直接面临着国际外汇市场的考验；证券公司在商业银行开立保证金划转帐户，商业银行将因B股的增发与在二级市场上不确定性买卖而难以把握资金头寸，增加了商业银行资金调拨的不可预测性风险；B股市场交易币种的单一性和国内居民在商业银行的外币存款币种的多样性之间的矛盾导致了频繁的币种转换，增加了商业银行的外币币种储备的支付性和流动性风险等。 二、今后的对策 1、准确定位B股市场。以前，B股市场长期低迷，根源是由于对B股市场定位不合理。因此，在目前B股市场一片繁荣的大好形势下，更需要对B股市场重新定位。首先，要把B股市场看作一个长期发展的市场而不能看作一个过渡性的市场，否则，将会强化B股市场的短期性和不确定性，只会增加投资和投机风险，影响市场运作与发展；其次，要把B股市场看作我国证券市场不可分割的一部分，而不能仅仅看作一条利用外资的渠道，否则只能弱化B股市场功能。也就是说，应把立足点放在培育B股市场上，促其不断发展增大，使其快速地融合到国际资本市场中去，并在战略上把A股市场和B股市场看作我国股市发展的“双翼”，一个对内，一个对外。只有这样才能使投资者形成对B股市场久远的良好预期，才能更好地减少B股市场中的投机成分和风险颗粒。 2、合理规范B股市场的有关制度。规范、合理的制度是实现B股市场健康、稳定发展的需要。因此，在开放B股市场后，为规避风险，促进B股市场快速发展，必须进行制度创新。第一，鼓励更多地采用公募的发行方式发行B股，以扩大B股的市场影响；第二，采取多种形式（如鼓励国内大券商直接到海外设点，实现B股在境外的直接委托买卖）更直接、广泛地为投资者服务；第三，放宽对投资主体的限制，减少对境外投资者投资B股的束缚，按照国有经济“有所为，有所不为”的原则允许其在资本市场上对B股公司进行资产重组；第四，鼓励A、B股公司分离，塑造纯粹的B股公司；第五，按国际惯例对我国会计、审计制度进行改革，正确、科学、合理地评价上市公司的经营业绩，建立具有国际水平的信息披露制度；第六，大力提倡金融创新，逐步消除同股不同权的现象，为投资者提供更多更好的可规避风险的金融产品。 3、继续保持人民币汇率稳定。为防范开放B股市场可能带来的外汇风险，我国应继续实行以市场供求为基础、有管理的浮动汇率制度，继续保持人民币汇率稳定。首先，要严格执行国内居民2月19日后存入的外汇需等到6月1日后才可投资B股的规定，暂不允许跨行或异地划转外汇资金；其次，要确保合法外汇资金进入B股市场，防止一些没有外汇的居民通过非法套汇的方式参与市场，要坚决打击非法套汇和外汇黑市交易等违法行为；再次，要加强对B股市场的监管，坚持“公开、公平、公正”原则，维护广大投资者利益，推动市场在规范中发展；最后，在适当的时候，可对外汇市场进行干预，以减弱开放B股市场对人民币汇率的冲击。 4、适时推进人民币市场化改革。开放B股市场在证券市场与外汇市场之间建立了更为直接的互动渠道，主要表现在这种互动关系能够推动投资者进行资产结构调整；减低资本外逃趋势，有利于外汇市场的稳定；可能会在一定程度上吸引外资的流入等方面。但由于我国对利率和汇率实行严格管制，对资本流动的限制也比较严格，因而这种互动关系增强幅度有限。要增强这种互动关系，当前应遵循“先外币后本币，先贷款后存款，先农村后城市，先浮动后放开”的方针，推进利率、汇率形成机制的市场化，进一步加大人民币贷款利率的浮动范围，在条件允许的情况下，对存款利率进行结构性调整，以缩小人民币与主要国际货币的利差。同时要采取过渡性的措施保证投资者小幅对其资产进行调整，大力发展货币市场，规范证券市场。只有这样才能实现证券市场和外汇市场的协调运行，降低开放B股市场产生的市场震荡的强度，更好地恢复B股市场的造血功能。 5、及时调整银行的经营策略。开放B股市场，对商业银行既是机遇也是挑战。为此，商业银行应及时调整经营策略，完善服务功能，增加必要的外币支付储备，加强业务创新步伐，寻求新的外汇业务的利润增长点（如扩大交易品种、延长交易时间、增加交易方式、降低交易门槛等），加强金融创新，不断推出新的金融产品，以此减少因开放B股市场而引发的商业银行存款风险、支付风险与经营风险。同时，商业银行还应密切关注B股市场的走势，对B股股票质押贷款采取审慎的态度。
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[感谢sifire] [求助]JFE中有关IPO和风险投资的几篇文献。问题已解决
万分感谢sifire大哥，所有文章都已找到，问题已解决。以下为问题原文：求助几篇JFE、JAR、JBV等三个期刊中的文献全文，年代为1995年以前。我在ScienceDirect上只查到摘要，没有全文。万分感激![1]StephenJ.Brown,MarkI.Weinstein.Derivedfactorsineventstudies.JournalofFinancialEconomics，Volume14,Issue3,September1985,Pages491-495[2]ChristopherB.Barry,StephenJ.Brown.Differentialinformationandthesmallfirmeffect.JournalofFinancialEconomics,Volume13,Issue2,June1984,Pages283-2943]KarenHopperWruck.Equityownershipconcentrationandfirmvalue:Evidencefromprivateequityfinancings.JournalofFinancialEconomics,Volume23,Issue1,June1989,Pages3-28[4]StephenJ.Brown,MarkI.Weinstein.Derivedfactorsineventstudies.JournalofFinancialEconomics,Volume14,Issue3,September1985,Pages491-495[5]DanGalai,RonaldW.Masulis.Theoptionpricingmodelandtheriskfactorofstock.JournalofFinancialEconomics,Volume3,Issues1-2,January-March1976,Pages53-81[6]CliffordW.Smith,Jr.Optionpricing:Areview.JournalofFinancialEconomics,Volume3,Issues1-2,January-March1976,Pages3-51[7]WilliamASahlman.ThestructureandGovernanceofVenture-capitalOrganizations[J].JournalofFinancialofEconomics,1990,27:473-521.
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[转帖][分享]市场风险正向安全投资领域蔓延
每经评论员叶檀 全球政府的财政刺激政策让传统的安全投资领域风险大增。5月21日，标普发出警告，他们可能下调英国主权债评级。这对英国是沉重打击，如果下调评级，英国政府将不得不付出更高的借贷利率。英国国债自1693年之后从未违约，自标普1978年开始对英国进行主权债务评级以来，这是首次下调英国信用评级展望。英国有33%的可能性步爱尔兰、希腊、葡萄牙、冰岛和西班牙等诸多欧洲经济体的后尘，这些国家的主权债评级受全球经济衰退与债务拖累，评级遭到调降。标普的举措实质上是逼迫英国政府放弃大手大脚的救市举措，转而修复英国央行的资产负债表。标普下调评级展望的主要理由是，在经济衰退之后，英国政府拿出了逾1万亿英镑（合1.575万亿美元）来支撑其银行业以及对经济展开救助。2013年之前，英国公共债务可能会达到英国年度经济产出的100%，如此糟糕的财政状况与3A评级不相符。加入大合唱的国际货币基金组织，同样指责英国政府热衷于借债救市的做法。与英国同样陷入举债泥潭的美国日子也不好过，这个财政年度美国将出售3.25万亿国债，债券大王、太平洋投资管理公司首席投资官格罗斯（BillGross）表示，市场担心美国可能丧失其AAA信用评级的风险，使美元、美股和债券承受巨大的沽压。投资者担心，传统的美元避风港不复存在，近日美元、美债大跌，而黄金大涨。英美虽然承认必须改变巨额财政赤字的现状，但在经济复苏之前，英美政府无路可退，还得在借债救市的道路上继续走下去。沉浸于救市情怀中的英国首相布朗表示，英国政府对可持续财务状况的承诺毋庸置疑，当前最不应该做的就是采取有可能遏止经济增长的措施。而美国财长盖特纳重申，奥巴马政府已承诺减低预算赤字，“总统和国会推行的政策能够有效将赤字降低到可以忍受的水平，至关重要”，目标是将财政赤字差距拉回占GDP的3%之内。传统的美元避风港坍塌了吗？现在言之过早。美元与英镑不同，美元是全球硬通货，并不因为国际评级组织的3A评级，更因为作为全球储备、投资与结算货币的地位，也就是说，即便美元走软，只要地位不变，拥有全球铸币税，就不会改变美元的最优评级，除非有其他货币取代美元的地位。这并不是说，美国主权维持最优评级，并不等于美元没有相对贬值的趋势。最近大宗商品价格上升而美元价格下挫，是美元贬值的明确信号。美元还将继续贬值，为了经济复苏，政府不会向赤字鹰派妥协，他们会增加财政开支而不是缩小财政开支。政府无法承担在经济复苏期紧缩财政的政治压力，如克鲁格曼这样的新凯恩斯主义者会大叫大嚷，认为政府缩减财政开支是延缓经济复苏的元凶，他一直以1937年美国罗斯福总统大幅削减财政开支，和日本1996年、1997年平衡财政赤字为例，证明削减财政开支是多么的愚蠢。在流动性陷阱的情况下，政府削减赤字等于变相提高利率，对企业与消费者不利。但他们无法解释为何在日本大幅提升财政赤字的状况下，日本经济陷入史无前例的衰退之中。如果美元依然是避风港，最近美元的下行只能说明，在量化宽松的货币政策的刺激下，资产品价格打破沉闷，开始宽幅震荡，这在中国资本市场早已上演。无论什么国家，只要实体经济尚未企稳，宽松的货币政策带来的一定是资产品价格的重新估值。最坏的情况是，全球陷入日本式通缩陷阱，空前的财政赤字换来的是经济看不到头的长期衰退。如此，宽松的货币政策导致的危机，将向全面的货币危机蔓延。罗杰斯表示，近期火热的股市将在央行印钞机行情结束后创下新低，因为经济基本面尚未好转，市场迟早会恢复理智，到时各国政府破坏货币信用的结果就将大白于天下，人们将追逐大宗商品。此次美元下挫是货币恐慌的提前预演，安全的产品不再安全。
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跨国公司对外直接投资的国有化风险及其防范-国际经济
摘要：国有化风险是跨国公司对外直接投资面临的主要风险之一,目前已成为跨国公司对外直接投资活动中面临的最为突出的问题，国有化风险对投资国、东道国、跨国公司三者的关系都十分重大,直接影响到跨国对外直接投资的资金流向、发展趋势以及全球性战略的实施。本文针对跨国公司对外直接投资中所面临的国有化风险进行分析,并在此基础上从投资国、东道国、跨国公司三个方面提出了防范国有化风险的途径和方法。国有化风险是跨国公司对外直接投资面临的主要风险之一,自本世纪中叶以来，拉美及中东国家纷纷对跨国公司的海外子公司实行国有化,国有化由此成为跨国公司对外直接投资活动中面临的最为突出的问题。对于投资国来讲,国有化风险直接关系到跨国公司海外投资的安全性以及投资利益的保护，对于东道国来讲,国有化风险关系到东道国家对自然资源的主权，对于跨国公司来讲,直接关系到跨国公司对外直接投资的资金流向、发展趋势以及全球性战略的实施等一系列重大问题。本文拟就跨国公司对外直接投资中面临的国有化风险以及风险防范等问题进行初步的探讨。一、跨国公司对外直接投资面临的国有化风险所谓国有化是指一个主权国家依据其本国法律将原属于外国直接投资者所有的财产的全部或部分采取征用或类似的措施,使其转移到本国ZF手中的强制性行为。根据国家的主权原则,一个主权国家对其境内的外国投资者实行国有化,属于主权国家的国家行为，是一个国家主权的体现。对于发展中国家来说,采取国有化措施是行使其对自然资源永久主权的必然结果,是民族独立和解放的一种重要手段。东道国对外资实行国有化措施,已得到了国际社会的普遍承认和支持。联大1962年通过的《关于天然资源之永久主权宣言》规定：“收归国有、征收或征用应以公认为远较纯属本国或外国个人或私人利益为重要之公用事业、安全与国家利益等理由为根据。”联大1974年通过的《各国经济权利义务宪章》第2条规定:“每个国家有权将外国财产的所有权收归国有、征收或转移……。”西方发达国家也被迫承认东道国的国有化权利,如1951年6月19日英国ZF向伊朗ZF递交的照会宣称:“陛下的ZF代表自己和该公司承认伊朗石油工业国有化的原则。”1956年8月在伦敦举行的苏伊士运河会议上，德国、英国和美国ZF发布联合声明:“对埃及ZF作为一个主权国家而享有充分的主权权利,包括对外国人的资产实行国有化不持任何异议。”本世纪50年代以前，人们很少看到国有化的事例,但是,自本世纪60年代以后，发展中国家就出现了国有化的高潮。据统计,从50年代到70年代,100多个发展中国家中有半数以上的国家对外资实行了国有化,共发生了1954件国有化案件,其中50年代发生国有化412件,60年代为406件,70年代约1136件,可见国有化的步伐一再加快。从地区分布来看,亚洲为219件,中东为464件,非洲为826件,拉美为454件〔1〕。从行业分布来看,国有化的行业有半数以上集中在采矿、冶炼、石油、农业等部门。从国别来看,英美两国受国有化的影响最大,1960～1964年期间,在所有报道国有化的事例中,英国子公司半数以上主要分布在农业、银行业和保险业。70年代,美国子公司日益成为国有化的主要目标,受影响最大的是石油和采矿、分支银行、公用事业和运输业,大型子公司承受国有化的压力最大。就美国子公司看,资产超过1亿美元的公司,其没收的比率比资产少于100万美元的小型子公司大50倍。1960年到1979年之间,在被国有化的342家美国子公司中,有158家发生在拉丁美洲,占46%,而52家被国有化的英国子公司中,则有419家发生在东南亚和撒哈拉以南的非洲〔2〕。尽管东道??敌泄?谢?娜ɡ?诠?噬缁岬玫搅似毡榈某腥?nbsp;,但问题在于东道国在实行国有化权利的同时是否应附加条件限制对此,西方发达国家与发展中国家之间一直存在着尖锐的对立。西方发达国家习惯上将国有化划分为两种:合法的国有化和违法的国有化。并且认为合法与违法的标准就是看国有化是否具备以下这些原则:1.社会公共利益的原则。即国有化必须符合公共目的或公共利益,许多国际条约中也把“公共目的”或“公共利益”作为征用合法性的要求。1962年联大通过的《关于天然资源之永久主权宣言》中规定征用要以“公用事业、安全或国家利益等理由为根据”。在许多国家的宪法里也有类似的规定。2.符合法律程序的原则。国有化和征用必须遵守正当的法律程序,这也是国有化合法性的要求,否则,可能会涉及到国家责任。3.不违反条约义务的原则。即国有化应受国际条约和国家承担的契约义务的限制,违反条约义务的国有化是非法的,这是“条约必须恪守”的国际法原则的具体体现。4.支付公正补偿的原则。即把是否支付“公正”补偿作为判断国有化合法性的一个标准。5.不歧视的原则。即国有化必须无不正当歧视,东道国在实行国有化时,必须对其境内所有的外资同等对待,不得对特定的某一国家的外资实行国有化,这是国家主权平等原则所要求的。由于东道国的国有化事件严重威胁着跨国公司对外投资者的利益,同时也影响到东道国吸引外资的环境,因而从本世纪70年代以来,直接的、一次性的剥夺投资者的国有化,已为以间接的方式逐步影响投资者利益的间接国有化所取代,呈现出间接国有化即当地化的发展趋势。作者：来源于网络
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炒新风险不容忽视 审慎参与新股投资
2009年07月15日10:08 来源：中国证券报 桂林三金和万马电缆上市后，股价连日下跌，上市首日买入者如果还没有卖出，已经全线被套，炒新风险不容忽视。从历史上看，新股上市首日高开后，一段时间内股价回落的风险很大。投资者应理性投资，避免盲目炒新。 广大投资者对炒新并不陌生。近几年来，新股上市首日的炒作颇为盛行。若被股价暴涨表象所迷惑，投资者不仅容易忽视上市公司的基本面和专业机构的估值意见，也不关注上市公司和交易所的风险提示和临时停牌公告，盲目跟风炒作，结果往往高位被套，损失惨重。 新股并非不败。新股上市首日股价飙升的背后是投机资金在炒作——上市当天买入，第二天卖出。对比近两天交易所的公开数据可以发现，在上市首日买入万马电缆股票最多的前五家营业部，13日又集体出现在卖出的前五席上，且买卖金额接近。桂林三金也出现同样的现象。投资者如果沉醉于这种“击鼓传花”的差价游戏之中，往往会接到最后一棒。 以桂林三金为例。7月10日，桂林三金以较发行价高64.14%的价格32.50元开盘上市，盘中最高涨到39元。尽管深圳证券交易所对其盘中临时停牌以警示风险，桂林三金仍以33.07元的价格收盘。随后，桂林三金连续下跌，14日收盘价为32.12元，首日买入而没有卖出者已全部被套。同日上市的万马电缆的情况也类似。 像桂林三金和万马电缆这样上市后股价持续下跌的并非个案。从历史上看，炒新的投资者要承担相当大的风险。根据深交所对截至6月23日深沪两市所有1866家A股上市公司的统计，如果投资者在新股上市首日以开盘价买入并持有一段时间后卖出，无论是持有一个月还是持有半年，炒新发生亏损的可能性接近甚至超过60%，其中个别股票的投资者账户亏损比例甚至高达99%；若投资者在新股上市首日以最高价买入，亏损程度还要高。在2007年和2008年，炒新发生亏损的可能性更大，达到80%-90%。这些数据值得投资者重视。 针对新股上市首日遭爆炒，监管部门和交易所采取了一系列措施。例如，对上市首日股票都实施了重点监控。当盘中股价出现异常波动或过度投机时，将根据相关规则对股票实施临时停牌，并加大对重大交易异常账户的处理力度，以警示交易风险，警告异常行为，力求冷却过热气氛。 为提醒投资者不要盲目炒新，监管部门和交易所通过各种渠道向投资者提示炒新风险。比如，在中国证券报等媒体上开辟专栏，高频率地进行投资者教育。 要避免盲目炒新带来的损失，除了关注监管部门和交易所的提示外，投资者应做足“功课”后，再审慎参与新股投资。 一般而言，新股的价值评估和市场定价受业绩、净资产、成长性、行业定位和市场状况等多种因素影响。投资者应仔细阅读招股说明书、上市公司相关公告、报告，同时可利用参加上市公司路演等机会，尽量获得最直接、最可靠的信息，据此对公司经营业绩、行业特点、发展前景和潜在风险进行分析。如果投资者获取信息渠道较少或专业分析能力有限，可以参考专业机构对新股上市交易的估值定价分析。只有充分了解上市公司的价值，才能对股票的合理价格范围有清醒的认识，从而减少首日交易的盲目性。 历史经验表明，无论新股如何暴涨，股价最终仍要受公司基本面的约束，向理性估值回归。投资者若参与股票上市首日的交易，一定要及时关注交易所的风险提示和临时停牌公告，充分了解风险状况，冷静判断，审慎交易。
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[英文原版书] 地产直接投资风险决策管理
Risk,uncertaintyanddecision-makinginpropertydevelopmentCONTENTPrefacePrefacetothefirsteditionChapter1Uncertainty,riskandtheprocessofpropertydevelopment1.1Introduction1.2Theprocessofpropertydevelopment1.3DevelopmentappraisalChapter2Decisionsanddecision-making2.1Introduction2.2DecisionrulesChapter3Assessingriskanduncertainty3.1Introduction3.2Probability3.3Utility3.4Sensitivityandsimulation3.5ConclusionChapter4Decisionmethodsindevelopmentappraisal4.1Introduction4.2Analysisusingprobabilitydistributions4.3Probabilitydistributionsandtime4.4Informedapproachestodevelopmentappraisal4.5ConclusionChapter5DevelopmentappraisaltheMonteCarloway5.1Introduction5.2Casestudy:generaldiscussion5.3Casestudies5.4CasestudyconclusionsChapter6Advancesindevelopmentappraisalsimulation6.1Introduction6.2[email=Using@RISK]Using@RISK[/email]6.3@RISKoutput6.4Modellingtheinterdependencebetweenstatevariables6.5Continuousprobabilitydistributionsforstatevariables6.6SimulationinthedevelopmentappraisalprocessPostscriptAppendix:ThecharacteristicsofthenormaldistributionBibliographyIndex
